Как доверие в обществе влияет на монетарную политику

Социальный капитал, то есть доверие людей к институтам и к другим людям, их социальные связи и способность к кооперации ради общего блага, – важный фактор, влияющий на экономическое развитие: от экономического роста и финансового развития до социально-экономической мобильности и работы отдельных рынков (например, страховых). Это влияние хорошо изучено, и в высших политических кругах исследования социального капитала становятся неотъемлемой частью информированного государственного регулирования (например, проект «Социальный капитал» объединенного экономического комитета Конгресса США, основанный в 2017 г., исследует общественные тенденции и предлагает меры политики, направленные на укрепление и расширение возможностей гражданского общества). «Доверие – это то, что лежит в основе контрактов, планов и повседневных сделок; обеспечивает демократические процессы, от голосования до создания законов, и необходимо для социальной стабильности. <…> Именно доверие, а не деньги движет миром», – писал в 2013 г. профессор Колумбийского университета и лауреат Нобелевской премии по экономике Джозеф Стиглиц.

Уровень доверия в обществе имеет еще один важный экономический эффект – от него зависит эффективность монетарной политики, показало исследование экономиста Оксфордского университета Рустама Джамилова. Монетарная политика работает эффективнее в регионах с высоким уровнем доверия, обнаружил он на данных по штатам США.

Доверие к самим центральным банкам и их политике – необходимый элемент эффективности этой политики и поэтому находится в постоянном фокусе внимания как центробанков, так и исследователей. Однако исследование Джамилова рассматривает влияние на монетарную политику доверия в обществе в целом – институционального (правительству, парламенту, политическим партиям, банкам, крупным компаниям, прессе, судебной системе и т.д.) и межличностного (людей друг к другу). Взаимосвязи между социальным капиталом и деятельностью центральных банков до сих пор практически не изучались, отмечает автор.

Трансмиссия доверия

Для оценки уровня доверия в обществе, как правило, используются опросы, наиболее известный из которых – World Values Survey. В общей сложности в этом опросе участвуют респонденты из 110 стран, для своего исследования Джамилов отобрал ответы американцев и, учтя, в каком из регионов они живут, рассчитал уровень доверия к институтам и к другим людям для 49 американских штатов. Это позволило ему разделить штаты на верхний и нижний квинтили по этим показателям (то есть на 20% штатов с самым низким и 20% штатов с самым высоким доверием) и сравнить, как в этих регионах реагировали ВРП и инфляция в ответ на неожиданное ужесточение монетарной политики за последние полтора десятка лет. Для определения неожиданности решения монетарного регулятора экономист ориентируется на реакцию финансовых рынков на ключевые объявления ФРС.

Разброс между штатами показателя как доверия к институтам, так и межличностного доверия оказался весьма высок, но корреляция между двумя «видами» доверия – низкой, то есть уровни институционального и межличностного доверия в одном и том же штате могут достаточно сильно отличаться друг от друга.

Монетарная политика более эффективна в регионах с более высокими показателями доверия, показал анализ. Так, макропоказатели в штатах с высоким уровнем доверия к институтам сильнее реагируют на монетарное ужесточение, чем в регионах с низким, и разница остается статистически значимой в течение трех кварталов. Эффект межличностного доверия качественно схож, но более «короткий».

По расчетам автора, разница между штатами в уровне доверия к институтам позволяет объяснить около 10% различий в реакции динамики ВРП этих штатов на неожиданные изменения монетарной политики ФРС. Для межличностного доверия этот показатель еще выше – около 15%.

По самой грубой оценке, без учета других параметров, обе компоненты доверия могут объяснять 11–17% вариации в трансмиссии монетарной политики по штатам. Однако с учетом других параметров – ряда характеристик штатов и их населения – основные результаты все равно сохраняются: автор учел более полутора десятков таких характеристик, от макроэкономических и социально-демографических показателей, доли мигрантов, уровня неравенства, внимания к инфляции (измеренного на основании данных Google Trends), социальных предпочтений (отношение к риску, уровень терпения, альтруизм) до истории рабовладения, религиозности населения штата и производства угля (оно в США сокращается, что могло в наиболее затронутых этим сокращением регионах привести к снижению доверия).

Рост доверия к институтам на одно стандартное отклонение усиливает эффективность монетарной политики в отношении выпуска на 31 б.п., рассчитал Джамилов, при этом наиболее «влиятельной» компонентой институционального доверия оказывается доверие к правительству. В свою очередь, рост показателя межличностного доверия на одно стандартное отклонение усиливает трансмиссию денежно-кредитной политики в отношении ВРП на 38 б.п. 

Это говорит о том, что уровень доверия в обществе к институтам и другим людям может предсказывать реакцию экономики на решения в области монетарной политики. Снижение уровня доверия меняет традиционное правило Тейлора, отмечает Джамилов, – правило монетарной политики, которым руководствуются центробанки, определяя, каким должен быть уровень ставки, исходя из отклонения инфляции от целевого уровня и отклонения ВВП от своего потенциала. 

Модель доверия

Чтобы прояснить, как «работает» доверие, исследователь строит модель, в которой «воспринимаемая» домохозяйствами процентная ставка определяется как объективной ставкой, так и уровнем доверия: если они не полностью доверяют монетарной системе, то закладывают вероятность того, что будут «обмануты» относительно ставки процента. 

В целом уровень доверия к людям и институтам определяет, предпринимают ли экономические агенты какие-то действия в ответ на изменение монетарной политики. Так, чем выше уровень межличностного доверия домохозяйства в модели, тем выше вероятность того, что оно в принципе взаимодействует с внешним миром. А чем выше уровень институционального доверия, тем лучше домохозяйства знакомы с институтами, которые отвечают за определенные решения, знают об этих решениях и тем с большей вероятностью на них реагируют.  

Таким образом, две компоненты доверия определяют, предпринимают ли экономические агенты какие-то действия в ответ на изменение ставки процента. Изменение любой из компонент ведет к изменению доверия в целом и, таким образом, к отклонению воспринимаемой ставки от ее истинного значения. При прочих равных более низкий уровень доверия усложняет задачу центробанка – ему приходится сильнее повышать ставку в ответ на рост инфляции, чтобы добиться необходимой реакции экономических агентов.

На основе модели экономист сравнивает влияние временного шока монетарной политики на выпуск и цены в условиях низкого и высокого доверия на примере США (без разбивки по штатам). По его расчетам, с 1990 по 2020 г. совокупное институциональное и межличностное доверие в США сократилось с 44% до 31%, или в 1,7 раза (оценивается как доля утвердительных ответов на вопросы «Доверяете ли вы конгрессу?» и «Согласны ли вы, что большинству людей можно доверять?»). 

По оценке Джамилова, за счет такого снижения доверия эффективность трансмиссии монетарной политики – ее влияние на выпуск и инфляцию – за это время при прочих равных снизилась на 20%. Правда, автор оговаривает, что за эти 30 лет в экономике произошло множество изменений, которые также могли повлиять на механизм трансмиссии монетарной политики. Модель, например, предсказывает, что к снижению эффективности монетарной политики может приводить рост популизма.

Но если снижение доверия к институтам усложняет задачу монетарным властям, то рост доверия, напротив, позволяет при прочих равных добиваться результата с меньшими «издержками», отмечает экономист.

Механизмы влияния

Уровень доверия в обществе влияет на трансмиссию монетарной политики сразу через несколько каналов. Доверие к институтам может влиять на механизм формирования инфляционных ожиданий. Кроме того, роль может играть неприятие неравенства: политика центробанка может восприниматься как благоприятствующая элитам, в частности, если мягкие денежно-кредитные условия способствуют росту цен на финансовые активы больше, чем росту занятости (и, соответственно, росту трудовых доходов). 

Решения центробанка влияют на финансовый сектор, при этом существует проблема «захвата регулирования» (regulatory capture) – а точнее, уверенности населения в том, что такой захват произошел, указывает экономист. «Захват регулирования» – это ситуация, когда регулятор, созданный, чтобы действовать в общественных интересах, вместо этого продвигает интересы сектора или индустрии, за которой призван надзирать. Тесное взаимодействие представителей банков и финансовых рынков с центробанком, который за ними надзирает, нередко воспринимается в обществе как предоставление им преференций.

Значимым каналом влияния доверия на эффективность монетарной политики могут быть ситуации, когда правительство оказывает на центробанк давление, вызывающее сомнения в независимости центрального банка. Например, критика бывшего президента США Дональда Трампа по отношению к Федеральному резерву оказывала значимое влияние на ожидаемую ставку по федеральным фондам, а данные о фьючерсах на эту ставку указывают на то, что участники рынка ожидали, что ставка будет подстраиваться в направлении, обозначенном Трампом. 

Исследование Джамилова – вторая академическая работа, изучающая взаимосвязь между доверием в обществе и эффективностью монетарной политики. В работе, опубликованной в 2018 г., Дирк Бурсиан из Бундесбанка и Эстер Фаиа из Института Гете во Франкфурте на данных об институциональном доверии в еврозоне пришли к аналогичным выводам: монетарная политика более эффективна в странах, где уровень доверия выше.

Уровень доверия может менять реакцию экономических агентов и на другие решения, не связанные с монетарной политикой, – например, решения в области бюджетной политики, отмечает Джамилов. Доверие к институтам может быть важным элементом и в решениях, требующих координации мер в монетарной и фискальной сферах, считает экономист.