О чем молчат аналитики | Финансы - Рынки капитала

«Молчание» финансовых аналитиков – прекращение публикации отчетов о компании – может быть красноречивым. Оно свидетельствует о появлении негативной информации об отслеживаемой компании, предвещая снижение ее прибыли и доходности ее акций, показало исследование на данных Китая.

17 марта 2026 | Ирина Рябова Эконс

Финансовые аналитики играют одну из ключевых ролей в работе финансовых рынков, собирая, оценивая и распространяя информацию, повышающую эффективность финансовой системы. Отчеты и рекомендации аналитиков помогают инвесторам в принятии решений, а также способствуют повышению качества раскрываемой компаниями информации (1, 2) и улучшению корпоративного управления (1, 2).

Однако иногда вместо публикации аналитических отчетов и рекомендаций аналитики хранят молчание. И оно само по себе является сигналом для рынка, пришли к выводу в своем исследовании китайские экономисты – Цзяхао Ши из Школы финансов Народного банка Китая при Университете Цинхуа и Сыюань Ян из пекинского Университета международного бизнеса и экономики и Университета Цинхуа.

Молчание аналитиков предвещает появление плохих новостей о компании и неожиданно негативные данные о ее прибыли, выяснили авторы. Но оно может лишь отсрочить отражение этих негативных новостей в ценах акций компании – другими словами, молчание означает скорое снижение доходности этих акций.

Стратегическое молчание

Исследования показывают, что среди аналитиков распространена предвзятость оптимизма (1, 2, 3): они чрезмерно реагируют на положительные данные и недостаточно – на негативные. Это может быть как когнитивным искажением, так и рациональным выбором – например, для сохранения отношений с менеджментом компаний, поскольку контакты с ним служат самым полезным источником информации; или для стимулирования торговли.

Молчание аналитиков – когда они перестают публиковать аналитические отчеты о компании – тоже может иметь две причины, рассуждают Ши и Ян. С одной стороны, оно может быть связано с ограниченностью внимания аналитиков или с нехваткой у них времени. С другой стороны, молчание тоже может быть рациональным выбором – авторы называют его «стратегическим молчанием».

Разобраться, по какой из двух причин молчат аналитики, авторам позволила уникальная институциональная среда Китая. В 2006 г. Шэньчжэньская фондовая биржа ввела для торгующихся на ней компаний обязательное требование – сообщать Китайской комиссии по регулированию ценных бумаг о визитах аналитиков, с 2009 г. такая информация стала публично доступна в годовых отчетах, а с 2012 г. китайские компании обязаны публично раскрывать детали встречи с аналитиками спустя два дня после их визита.

Это позволяет исследователям наблюдать, насколько активно аналитики коммуницируют с менеджментом компаний. Авторы использовали сведения о публичных китайских компаниях и сопутствующих аналитических отчетах об этих компаниях за 2010–2023 гг. (всего около 870000 отчетов и около 270000 наблюдений «фирма – месяц»), а также данные о визитах аналитиков в компании, о которых они выпускали отчеты.

Исследователи обнаружили, что, даже если аналитики перестают публиковать свои отчеты, они все равно внимательно следят за ситуацией в отслеживаемых компаниях. Это означает, что причина молчания аналитиков – стратегическая.

Доходность молчания

Аналитики часто неохотно публикуют негативные отчеты, подтвердили китайские экономисты данные предыдущих исследований: негативные отчеты в выборке составляют менее 1%. Если точнее, то только 0,13% отчетов содержат негативные рекомендации – «продавать», в то время как 90,3% отчетов рекомендуют «покупать». Вместо негативных выводов аналитики могут просто хранить молчание.

Авторы поделили все акции на 10 групп для каждого месяца – от самых «громких» до самых «тихих». По акциям в первом дециле, самом «громком», отчеты выходят в среднем раз в полтора месяца. По самым «тихим» акциям отчетов не поступает в среднем на протяжении 9 месяцев. Переход от самого низкого к самому высокому децилю «молчания аналитиков» связан с уменьшением количества позитивных новостей о компании в следующем месяце на 7% и увеличением количества негативных новостей о ней на 5,5% от средних значений.

Акции компаний, по которым аналитики перестают публиковать отчеты, показывают значительно более низкую доходность в будущем. По расчетам авторов, средневзвешенная месячная доходность «самых тихих» акций составляет минус 0,28%, тогда как «самых громких» – 0,71% в месяц. Инвестиционная стратегия, при которой покупаются «громкие» акции и продаются «тихие», приносит средневзвешенную доходность в размере 0,99% в месяц. Подобная стратегия за весь период исследования (2010–2023 гг.) показывает доходность в 345,4% и демонстрирует стабильность даже во время обвала фондового рынка Китая в 2015 г., отмечают авторы.

Эффект молчания сильнее у аналитиков из крупных и известных инвестбанков, проанализировали авторы. У таких банков больше репутационных рисков: если они выпустят откровенно негативный отчет, их могут не пустить на следующие сделки компании. Им выгоднее промолчать, чтобы сохранить отношения с руководством компании.

Тем не менее «молчащие» аналитики продолжают не только следить за компанией – но и влиять на нее, делают авторы неожиданный вывод.

Они обнаружили, что компании, в отношении которых аналитики хранят молчание, демонстрируют улучшение эффективности инвестиций, а также сокращение дискреционных начислений (расходов, зависящих от субъективной оценки менеджмента), то есть меньше манипуляций с прибылью. Это означает, что, даже когда аналитики молчат, они продолжают выступать в роли внешних наблюдателей, оказывая «мониторинговый эффект» и в частном порядке помогая руководству компаний пережить стрессовые периоды, предоставляя ценные сведения. Это дополнительно подтверждает гипотезу о «стратегическом молчании», заключают авторы.