Инвесторы, которые платят за данные, ведут себя иначе, чем те, кто получает те же данные бесплатно. Сам факт оплаты искажает восприятие информации, завышая ее ценность, и приводит к систематическим ошибкам, показало экспериментальное исследование.
  |   Эконс

Финансовая информация обычно рассматривается как материал для принятия решений, и для инвестора ее ценность определяется двумя факторами: точностью данных и умением с ними работать. Однако есть еще третий фактор: на решения влияет сам механизм получения информации – покупаются данные или они бесплатны, показало исследование экономистов из Канады и Германии.

Сам факт оплаты информации влияет на убеждения инвесторов и их стратегии. Участники эксперимента, заплатившие за рыночные данные, на 11% чаще считали неинформативные данные полезными, причем независимо от уровня финансовой грамотности. Чувствительность прогнозов к данным увеличивается на 31%, если данные были оплачены, объемы инвестиций – на 7%, при этом ошибки прогнозов возрастают на 14%.

Исследователи объясняют это воздействием двух когнитивных искажений. Первое – эффект владения: активы, которыми человек владеет, имеют для него более высокую субъективную ценность. Второе – ловушка невозвратных затрат: это когнитивное искажение заставляет людей продолжать инвестиции в бесперспективные проекты из-за уже понесенных расходов. Эффект владения побуждает инвесторов рассматривать оплаченные данные как «личный актив», а не как нейтральный материал для оценки и считать их заведомо полезными, а ловушка невозвратных затрат подталкивает к более активной торговле, чтобы оправдать покупку информации.

«Трейдерский» эксперимент

Для эксперимента исследователи отобрали около 800 человек со специальной платформы для академических исследований, ограничив набор жителями США и используя выборку, репрезентативную общенациональной по возрасту, полу и этнической принадлежности.

Авторы намеренно не подбирали для участия аналитиков или профессиональных трейдеров, поскольку хотели изучить типичные ошибки, совершаемые «обычными людьми». Репрезентативность выборки позволяет экстраполировать полученные выводы на широкую категорию розничных инвесторов, доля которых последние годы быстро растет. Почти две трети участников эксперимента сообщили, что уже пробовали себя в роли частного инвестора (см. врез ниже).

Участники получали информацию о состоянии торгов – данные о динамике доходности актива в течение торгового дня, с 9.00 до 16.30, на получасовых интервалах, и такой же получасовой дисбаланс потока ордеров (order flow imbalance). Дисбаланс потока ордеров показывает, насколько объем заявок на покупку превосходит объем заявок на продажу актива, и может служить сигналом о том, в каком направлении с наибольшей вероятностью продолжится движение цены. Положительный дисбаланс (доминирование покупателей) обычно указывает на давление в сторону повышения цены, отрицательный (доминирование продавцов) – наоборот. Участники должны были сделать вывод о наличии (или отсутствии) связи между рядами получасовых данных и экстраполировать их, сделав прогноз доходности на 17.00, то есть «на текущий момент». И после этого решить, какую часть выданного экспериментаторами виртуального капитала вложить в актив.

На реальном рынке нет прямой связи между прошлой динамикой актива и будущей. Если он, например, дорожал вчера, это само по себе никак не влияет на то, будет ли он дорожать или дешеветь завтра, – это называется отсутствием линейной автокорреляции. Но исследователи искусственно составили два вида данных: в одном значения показателей имели сильную корреляцию с предыдущими, то есть были информативны, в другом – представляли собой набор случайных показателей, то есть были совершенно бесполезны. Точность прогнозов вовсе не интересовала авторов эксперимента: они хотели проверить, как факт оплаты данных меняет поведение людей в обоих случаях.

Чтобы сделать прогноз, участники получали информацию о дисбалансе потока ордеров на 17.00 – «текущий момент», в котором им надо было принять решение о вложении средств на основе спрогнозированной доходности. Контрольная группа эти данные во всех раундах получала бесплатно. В экспериментальной группе участников сначала спрашивали, готовы ли они заплатить за данные. После этого в разных раундах данные предоставлялись либо только тем, кто согласился заплатить, либо же все, включая готовых заплатить, получали данные бесплатно. Это позволило отделить «эффект выбора» (готовность оплаты) от эффекта самой оплаты.

Результаты «торгов»

Исследователи пришли к трем основным выводам.

1) Факт оплаты информации влияет на убеждения.

Участники, которые платили за данные, на 11% чаще воспринимали бесполезные данные как информативные. Это проявление «эффекта владения», причем количественно он одинаков среди людей как с низкой, так и с высокой финансовой грамотностью. В то же время при получении данных бесплатно люди с высокой финансовой грамотностью намного реже, чем люди с низкой, идентифицировали бессмысленный набор как информативный.

2) Искажение убеждений, вызываемое «эффектом владения», влияет на прогнозы.

Оплата данных приводит к тому, что люди выше оценивают их значимость. При платном получении информации о дисбалансе ордеров связь между его показателем и прогнозом доходности была почти на треть сильнее, чем в «бесплатных» раундах с точно таким же значением показателя. Среди людей с высокой финансовой грамотностью и чрезмерно самоуверенных – сильнее на 41%. Другими словами, в платных раундах участники в ответ на каждую единицу изменения дисбаланса ордеров делали прогноз доходности на треть выше, чем в «бесплатных» раундах с теми же вводными.

Сильнее всего участники ошибались, когда получали за оплату «шум» вместо корреляции (и по причине оплаты охотнее принимали его за информативные данные). Если в случаях с информативными данными участники просто усиливали реальный тренд, который следовал из данных, то в случае с неинформативными – интерпретировали полученный «шум» как значимый сигнал.

3) Оплата данных повышает объем инвестиций.

Участники, оплатившие данные, вкладывали в актив в среднем на 7 п.п. больше средств, чем получавшие данные бесплатно. Это проявление ловушки невозвратных затрат – оплатив данные, человек чувствует психологический дискомфорт, если использует эти данные «недостаточно», объясняют авторы: «Инвесторы испытывают давление, заставляющее их обосновывать затраты действиями, и наиболее явным действием является торговля». Таким образом, оплата данных приводит к тому, что инвесторы принимают на себя больший риск.

Этот эффект наиболее выражен среди участников с низкой финансовой грамотностью, которые инвестируют почти на 15 п.п. больше средств, когда платят за данные.

При этом, обнаружили исследователи, оплата ослабляет связь между сделанным прогнозом и объемом инвестиций, завышая их относительно и так завышенного прогноза. К примеру, получая данные бесплатно, участник делает прогноз роста доходности на 10% и вкладывает, условно, $50. Получая те же самые данные за оплату, участник делает прогноз роста на 12%, но вкладывает уже $65, то есть непропорционально больше, подчиняясь импульсу «торговать активнее, чтобы оправдать покупку данных».

В среднем в эксперименте 56% участников выражали готовность платить за данные, чаще всего – люди с высокой финансовой грамотностью и с высокой самоуверенностью. 72% были уверены в информативности получаемых данных – это существенно превышает истинную вероятность в 50%.

Информативные данные расценивались таковыми в 75% случаев, «шум» же воспринимался в качестве информативных данных в 68% случаев, то есть ненамного реже – вероятность принять случайные флуктуации за сигнал чрезвычайно велика.

Участники с высокой финансовой грамотностью в целом отличали информативные данные от «шума» примерно втрое чаще, чем с низкой. Однако в случае оплаты данных этот разрыв практически исчезал: факт оплаты завышает их воспринимаемую полезность.

Таким образом, хотя финансовая грамотность помогает участникам отличать сигнал от «шума», она не защищает от когнитивного искажения, связанного с эффектом владения: даже самые «продвинутые» участники начинали видеть несуществующие закономерности в «шуме», если они заплатили за данные.

В реальности все это могло бы означать, что начинающий трейдер, купивший доступ к профессиональным данным, может начать торговать на основе случайных внутридневных колебаний, приняв их за «инсайт». И повышать вероятность и масштабы своих убытков, так как уверенность в выводах из платных данных становится выше, а точность прогнозов – ниже.

Неравные условия

На розничных инвесторов приходится большая доля рыночной активности – например, в США в апреле 2025 г. на долю индивидуальных трейдеров приходилось 36% потока заявок на акции и опционы против менее 10% до пандемии. Стремительный рост участия розничных инвесторов на финансовых рынках в последние годы происходил с параллельным ростом доступности детализированных данных.

Общепринято, что чем больше информации, тем лучше и что доступ розничных инвесторов к профессиональным данным расширяет их возможности и выравнивает правила игры, пишут авторы: «Но наши доказательства ставят эту точку зрения под сомнение».

Трейдинговые платформы, разделяющие предоставление данных и торговых услуг, как может показаться, предоставляют инвесторам больше гибкости и выбора. Однако такая архитектура имеет свою цену для инвесторов. Когда розничные инвесторы платят за рыночные данные, сам факт оплаты искажает то, как они интерпретируют и используют эту информацию, что приводит к систематическим ошибкам, заключают авторы. Тем самым решения по проектированию платформ, определяющие, как именно инвесторы получают доступ к данным, влияют и на защиту инвесторов, и на качество рынка.