Семь версий «пропавшей» инфляции
Обычно сокращение безработицы сопровождается ростом инфляции: когда безработных мало, зарплата и другие затраты растут быстрее, поддерживая инфляцию. Эта взаимосвязь отражена в кривой Филлипса, названной так в честь описавшего это явление в 1950-х гг. экономиста Уильяма Филлипса. Сегодня кривая Филлипса лежит в основе моделей, которые используют центральные банки по всему миру, включая ФРС США: способность денежно-кредитной политики влиять на инфляцию зависит от взаимосвязи между динамикой цен и экономической активностью.
До 1990-х эта взаимосвязь всегда подтверждалась. Так, в 1960-е сокращение безработицы в США сопровождалось ростом зарплат, что поддержало спрос и инфляцию, а в 1980-е резкий рост безработицы, наоборот, сопровождался замедлением инфляции. И так было не только в Америке, а практически во всех экономиках. В целом за последние 25 лет инфляция в мире намного ниже, чем в предшествовавшие им четверть века; но в последние годы она еще и находится в достаточно узком коридоре, все меньше реагируя на то, что относительно недавно серьезно меняло ее динамику, – например, на колебания цен на сырьевых рынках. Сегодня во многих странах кривая Филлипса становится все более плоской, то есть связь между инфляцией и безработицей все менее очевидна: индекс потребительских цен опускается ниже таргета центробанков, игнорируя сокращение безработицы до уровней, близких к историческим минимумам. Это явление назвали «пропавшей инфляцией» (missing inflation). И оно заставляет предположить, что кривая Филлипса «умерла» или вошла в «спящий режим» и в любом случае не актуальна.
Низкая инфляция несет не меньше рисков, чем высокая. Ее устойчивое замедление чревато рецессией, поскольку сокращает спрос в экономике и на рынках; и создает угрозы для финансовой стабильности, ослабляя финансовый сектор, поскольку инвесторам приходится брать на себя все большие риски. Низкие ставки означают и ограничение (или отсутствие) возможности маневра для центробанков с помощью их основного инструмента – ключевой ставки – в случае непредвиденных шоков. Все это заставляет регуляторов искать новые, нестандартные инструменты денежно-кредитной политики.
В чем причина необычного поведения инфляции? Аналитический центр Brookings, объединяющий правительственных и академических экономистов, публикует варианты ответов на этот вопрос, которые пытались найти на конференции Центра Хатчинза в Вашингтоне ведущие экономисты, включая бывшего главу ФРС Джанет Йеллен и ее предшественника на этом посту – Бена Бернанке.
Версия 1: монетарная политика
Возможно, денежно-кредитная политика могла исказить кривую Филлипса, которая на самом деле жива-здорова. Исходя из предположения, что целью денежно-кредитной политики является минимизация потерь благосостояния, которые выражаются в отклонении инфляции от таргета, центробанк будет стремиться поддержать инфляцию в случае, если объемы выпуска ниже потенциала, то есть снижать ставку в ситуации, когда растет безработица. Согласно этой гипотезе экономистов Банка Англии, в таком случае «смерть» кривой Филлипса – лишь иллюзия, отражающая успехи центробанка в монетарной политике. Гипотеза косвенно подтверждается тем, что на уровне отдельных регионов (в городах и штатах США), не имеющих собственного центробанка, инфляция сегодня столь же чувствительна к изменению безработицы, как и 30 лет назад.
Версия 2: инфляционные ожидания
Возможно, центральные банки просто достигли своей цели по закреплению инфляционных ожиданий. Инфляционные ожидания закрепились, и причем очень сильно. Непоколебимая вера в таргет по инфляции приводит к тому, что домохозяйства и бизнес не всегда реагируют на изменение экономических условий, полагая, что, какими бы ни были текущие колебания инфляции, это скоро пройдет. Если 30–40 лет назад происходил какой-либо инфляционный шок, то значительная его часть сохранялась надолго, то есть инфляция, отклонившись от своего уровня, долго задерживалась на новой точке, а с 1990-х она стала довольно быстро возвращаться к первоначальному уровню, то есть инфляционные шоки стали временными, отметил Бернанке: если инфляционные ожидания хорошо закреплены, то удерживать инфляцию на определенном уровне сравнительно легко. Профессиональные прогнозисты и аналитики сегодня в целом уверены, что инфляция в среднесрочной перспективе будет на уровне целевого показателя ФРС в 2% и, соответственно, любые отклонения инфляции в силу изменения экономических условий будут восприниматься как временные. По мнению Бернанке, именно заякоренностью инфляционных ожиданий объясняется текущая «вечно низкая» инфляция.
Версия 3: статистика
Со времен Филлипса ситуация в экономике кардинально изменилась, и расчет динамики инфляции требует новых подходов. Например, в потребительской корзине значительно возросла доля медицинских услуг, цены на которые слабо чувствительны к изменениям экономической ситуации. Есть «циклические» товары и услуги, цены на которые сильно реагируют на эти изменения (например, стоимость жилья), и «ациклические», цены на которые более жесткие, пришли к выводу экономисты Федерального резервного банка Кливленда. На циклические приходится около 40% в индексе потребительских расходов, и порой его циклическая и ациклическая компоненты движутся разнонаправленно. Кривая Филлипса продолжает действовать в применении к циклическим товарам и услугам, но сам совокупный индекс сильнее коррелирует с динамикой своей ациклической составляющей. Еще одно исследование показало, что средневзвешенная инфляция по отраслям по-прежнему – и всегда была – тесно связана с безработицей в полном соответствии с кривой Филлипса.
Версия 4: развитие технологий
Быстрое развитие интернет-торговли позволяет потребителям легко сравнивать цены, в том числе за пределами своего места жительства. Это ослабляет рыночную власть местных поставщиков и усиливает конкуренцию между продавцами, сдерживая наценки и, соответственно, инфляцию: этот дезинфляционный эффект получил название «эффект Amazon» в честь розничного интернет-гиганта. Эффект Amazon породил два важных тренда, отметил Альберто Кавалло из Гарвардской школы бизнеса: гибкость цен и изменения в потребительском поведении. Ценообразование стало намного более гибким: современные технологии, разработавшие алгоритмы для определения оптимальных цен, позволяют их менять в онлайне гораздо чаще, чем прежде, и офлайн-магазинам тоже приходится делать это чаще. Покупателю больше нет резона покупать там, где ближе, – заказанный по интернету товар могут доставить из любого города, и потребитель привык, что цены должны быть везде одинаковыми. Это выравнивает цены на национальном уровне и делает их намного менее чувствительными к локальным шокам.
Версия 5: глобализация
Возможно, инфляция стала менее чувствительна к изменениям не только на локальных рынках, но и на национальных тоже, и более подвержена влиянию глобальных факторов. Изменения в мировой экономике – расширение торговли и усиление производственно-сбытовых цепочек – могут подавлять инфляцию в стране даже при снижении в ней безработицы. По мере роста импорта из стран с более низкой оплатой труда взаимосвязи инфляции с местным рынком труда ослабевают, поскольку местные производители, конкурируя с зарубежными, вынуждены держать цены низкими. По оценкам Кристин Форбс из MIT Sloan, воздействие импорта объясняет более половины сглаживания кривой Филлипса. Интеграция глобальных рынков может означать, что изменения в глобальной экономической активности оказывают более сильное влияние на внутреннюю инфляцию стран. Внутренний индекс потребительских цен все больше синхронизируется с глобальными экономическими переменными, и инфляция в разных странах все больше сближается. В то же время воздействие глобализации на динамику зарплат остается намного более скромным.
Версия 6: рынок труда
Инфляционное давление может снижаться из-за изменений на рынке труда. Причиной нетипичного поведения кривой Филлипса после глобального финансового кризиса может быть сравнительная неизменность зарплат – они росли довольно медленно, несмотря на постоянное снижение уровня безработицы. Возможно, показатель уровня безработицы просто стал менее надежным, чем прежде, и занижает число безработных, а для большей достоверности нужно учитывать дополнительные показатели. Например, о работающих неполный рабочий день – доля такой занятости увеличивается в силу развития гиг-экономики, все больше людей работают неполный рабочий день или в качестве самозанятых: как отмечают экономисты Федерального резервного банка Далласа, такие работники часто имеют меньшую рыночную власть и меньшую зарплату, чем работающие по найму и полный рабочий день. По мнению Джареда Бернштейна из американского Центра бюджетных и политических приоритетов (Center on Budget and Policy Priorities), в действительности рынок труда еще крайне далек от полной занятости, а ослабление влияния профсоюзов в коммерческом секторе и усиление глобальной конкуренции могут сдерживать рост зарплат, и понадобится не просто низкая безработица, а очень низкая безработица на очень долгое время, чтобы привести к росту зарплат, достаточному для ускорения инфляции. Впрочем, есть и мнения, что связь между безработицей и ростом зарплат (самый первый вариант кривой Филлипса, сформулированный ее автором) очевидна и сегодня, в отличие от связи между безработицей и инфляцией (классическая кривая).
Выводы для монетарных властей и еще одна версия
Заякоренные инфляционные ожидания, интеграция экономик, изменения в ценообразовании позволяют предположить, что сегодня высокие уровни занятости в экономике в гораздо меньшей степени влияют на инфляцию, чем прежде. Если так, что центральные банки могут смягчать политику, не опасаясь ускорения инфляции.
Но, с другой стороны, плоская кривая Филлипса повышает т.н. «соотношение жертв» (sacrifice ratio), указывает Йеллен: в классическом виде кривая Филлипса означает, что политики должны сделать выбор либо в пользу низкой безработицы (пожертвовав тем самым низкой инфляцией), либо в пользу низкой инфляции (и одновременно более высокой безработицы). При плоской кривой Филлипса необходимо, чтобы денежно-кредитная политика создала условия для сильного ослабления рынка труда с целью повысить инфляцию до необходимых уровней, и если плоская кривая – лишь статистический мираж, то подобные попытки могут привести к тому, что инфляция разгонится слишком сильно, опасается Йеллен.
Впрочем, пространства для смягчения политики посредством снижения номинальных ставок остается все меньше – они близки к нулю. Плоская кривая Филлипса означает, что ставки нужно снижать сильнее, чтобы подтолкнуть инфляцию, и что при необходимости ее снизить потребуется более значительное повышение ставок, чем прежде. По мнению некоторых экономистов, эти факторы требуют от ФРС повышения целевого показателя инфляции или проинфляционной политики. В то же время многие факторы, влияющие сейчас на инфляцию, могут оказаться временными, включая ослабление мировой экономики и влияние глобальных производственно-сбытовых цепочек, которые в связи с обострением торговых войн могут больше не сдерживать инфляцию, – что, однако, не учитывается в моделях, указывает Форбс. Завершение десятилетнего тренда замедления инфляции может оказаться для монетарных властей такой же неожиданностью, как и сам этот тренд.
