Глобальная сеть ликвидности центральных банков

Своп-линии, или линии ликвидности между центральными банками, – это соглашения между двумя центробанками о предоставлении кредитов в валюте друг другу (см. врез ниже). Этот инструмент существовал давно, однако использовался относительно редко вплоть до глобального финансового кризиса, когда ФРС открыла долларовые своп-линии с ЕЦБ и Национальным банком Швейцарии, а затем еще с дюжиной стран. Это позволило коммерческим банкам вне США получить доступ к долларовой ликвидности через национальные центральные банки, что снизило давление на денежные рынки, предотвратило вынужденные распродажи активов и потенциальные банкротства.

К февралю 2010 г. эти соглашения с ФРС действовать прекратили. Однако с тех пор линии ликвидности между центробанками с каждым годом только увеличивались и в количестве, и в объеме предоставляемых средств, охватывая все большее число стран, использующих валютные свопы для восстановления финансовой стабильности, показало исследование экономистов из Университетского колледжа Лондона (UCL) и Лондонской школы экономики (LSE). Они составили «мировую карту» своп-линий центральных банков.

Мультисеть центробанков

К концу 2023 г. между центральными банками существовало 175 трансграничных линий ликвидности, и их сеть стала поистине глобальной: доступ к иностранным валютам через своп-линии центробанков получили страны, на которые в совокупности приходится почти 80% мирового ВВП (по паритету покупательной способности, ППС). Для сравнения: в 2000 г. существовало менее 25 линий, в основном внутри географических регионов и охватывающих страны с совокупной долей в глобальном ВВП (по ППС) порядка 40%. К 2023 г. объем средств, доступный регуляторам разных стран в рамках трансграничных линий ликвидности, существенно превысил кредитный потенциал таких столпов международной финансовой системы, как МВФ и Всемирный банк, оценивают авторы из UCL и LSE.

Драйверами глобализации своп-линий стали Народный банк Китая (НБК) и Европейский ЦБ. ЕЦБ создавал сеть в Восточной Европе, а Китай с 2009 г. активно подписывал двусторонние соглашения о своп-линиях, чтобы поддержать торговые операции и стимулировать интернационализацию юаня. Например, Управление денежного обращения Гонконга привлекало юани, чтобы помочь гонконгским компаниям совершать торговые сделки с материковым Китаем. В рамках своп-линии с НБК Аргентина покупает юани, чтобы затем обменивать их на другие валюты (доступ к займам в долларах для страны затруднен), а в 2023 г. использовала полученные таким образом юани для платежа по долгу перед МВФ.

В то время как евро быстро увеличивал размер своей сети в соотношении с ВВП – за счет соглашений ЕЦБ в основном со странами с развитой экономикой, сеть юаня росла в количестве соглашений – в линиях НБК участвуют страны в среднем меньшего размера и их гораздо больше, чем у ЕЦБ.

Авторы исследования показывают, что линии ликвидности формируют сеть, в которой коммерческий банк через посредников может получить доступ к кредитам в иностранной валюте, даже если центробанк в его стране прямого доступа к линиям в этой валюте не имеет. Именно из-за этого к доллару имеют доступ банки в странах, на которые приходится порядка 80% глобального ВВП, – несмотря на то что число линий ликвидности с непосредственным участием ФРС не так велико: масштабы охвата долларом во многом продиктованы именно косвенными связями, а не прямыми соглашениями с ФРС.

К примеру, у Банка Кореи есть своп-линия с Банком Японии, а у Банка Японии – с ФРС. Банк Кореи может занять у Банка Японии иены и выдать их в кредит корейскому коммерческому банку. Тот, в свою очередь, может заключить форвардный контракт с японским коммерческим банком и обменять иены на доллары на тот же срок, что действует его заем у Банка Кореи. Японский коммерческий банк при этом получает доллары у Банка Японии, имеющего доступ к своп-линии с ФРС. По сути, объясняют экономисты UCL и LSE, по итогам этой цепочки транзакций ФРС выдала, а корейский коммерческий банк получил доллары, как было бы в случае прямой своп-линии между ФРС и Банком Кореи. Корейская вона и японская иена выступили тут залогом в промежуточных транзакциях – то есть объем валюты в обращении изменился так же, как если бы линия между Банком Кореи и ФРС была прямой.

Цепочка может включать больше звеньев, чем в приведенном выше примере. И самую большую «веерную сеть» имеет Народный банк Китая, обнаружили исследователи. Его сеть – единственная, которая охватывает прямыми (двусторонними) соглашениями страны Африки, Ближнего Востока, а также единственная включает Россию.

Долларовая сеть в основном покрывает страны НАФТА и субсеть с пятью другими крупными центробанками. В 2023 г. долларовая сеть, если измерять ее на основе двусторонних соглашений, была географически достаточно ограниченной. Однако косвенно, через ЕЦБ, она достигала Восточной Европы и Китая – а через НБК и его субсеть доходила до многих стран мира, включая Россию.

Евровая сеть «по ширине» находится между долларом и юанем: она покрывает большую часть европейских стран, в том числе не входящих в еврозону, также ЕЦБ соединен линиями ликвидности и с ФРС, и с НБК.

Несмотря на глобальный характер сети своп-линий, субсети, выстроенные вокруг доллара и юаня, частично изолированы друг от друга, а ЕЦБ и, в меньшей степени, Банк Японии выступают мостами между ними.

Ключевые характеристики линий

Линии ликвидности могут отличаться по своим характеристикам, но некоторые из этих характеристик заметно доминируют, приходят к выводу исследователи из UCL и LSE.

• Объединение в пулы. Обычно, когда речь идет о своп-линиях центробанков, внимание уделяется линиям, в которых один центробанк поставляет свою валюту другому, выступая для него единственным источником ликвидности в этой валюте, однако таких сделок «один на один» – только 52%. Остальное – сделки через объединенный фонд в одной валюте, как правило в долларах, между несколькими центральными банками, которая затем обменивается на собственную валюту центрального банка – заемщика.
  

Самый известный подобный пул – Чиангмайская инициатива (CMI), которая выросла из системы своп-линий в странах АСЕАН и включает Сингапур, Малайзию, Таиланд, Индонезию, Китай, Японию, Южную Корею и другие страны. Это система своп-линий, в которой центробанки обменивают национальную валюту на доллары США или, реже, на другие национальные валюты, такие как японская иена и корейская вона. Другой пример – BRICS Contingent Reserve Arrangement, пул условных резервных валют стран БРИКС, договор о котором был подписан в 2014 г. и который предполагал создание пула долларовых резервов для использования в рамках линий ликвидности за счет вкладов стран-участниц. Япония имеет несколько двусторонних соглашений с другими азиатскими странами, которые обменивают у нее доллары США, а не иены, на свои национальные валюты (этот пул действует через минфин Японии, а не через Банк Японии).

• Мультидоступ. Линий, действующих на основе двусторонних соглашений, 43%, остальное – многосторонние соглашения между тремя и более центробанками. Все объединенные фонды валют представляют собой многосторонние соглашения, но существуют и многосторонние соглашения, не имеющие таких общих фондов.

Например, Foreign and International Monetary Authorities (FIMA) ФРС и Eurosystem Repo Facility for Central Banks (EUREP) ЕЦБ, запущенные в 2020 г., позволяют другим центробанкам получать соответственно доллары и евро на основе соглашений репо под залог валютных резервов. Запросить доступ к FIMA и EUREP могут большинство стран, в исследовании учтены только страны, уже получившие такое одобрение.

• Взаимность. Де-юре норма – когда линии ликвидности (не объединенные в пул) представляют собой взаимные сделки, в которых каждая сторона обязуется предоставлять кредиты другой: таких сделок 70%.

Де-факто ФРС не занимала валюту ни у одного из своих контрагентов, которым предоставляла в долг доллары, и даже не объявляла процедуру, по которой банки под ее юрисдикцией могли бы в любой момент получать иностранную валюту. Под однонаправленные линии, в которых только одна сторона всегда выступает кредитором, подпадают своп-линии Индии с другими странами Южной Азии в рамках Ассоциации регионального сотрудничества Южной Азии (SAARC), а также линии ЕЦБ с некоторыми странами Восточной Европы.

Скрытые связи

Для трех основных валют (доллара, евро и юаня) глобальные сети с учетом косвенных связей между центробанками оказываются похожими – все они покрывают страны, на которые в общем приходится порядка 80% мирового ВВП (по ППС). В основном это обусловлено степенью плотности связей между ФРС, ЕЦБ и НБК, а также центробанками Японии и Канады.

Но это не значит, что эти сети одинаково устроены. В частности, если разбивать эти 80% охвата мирового ВВП по ППС для доллара, то порядка 20 п.п. из них приходится на саму американскую экономику, еще 20 п.п. – на прямые связи с другими центробанками (в основном крупных экономик), а остальные 40 п.п. – на косвенные связи: то есть именно косвенные связи обуславливают около половины охвата американской валютой линий ликвидности мировой экономики. Для евро и юаня на косвенные связи приходится только четверть их охвата.

Зависимость косвенных связей от большого числа посредников делает их более уязвимыми, отмечают экономисты. То есть, в соответствии с этой логикой, сети евро и юаня устойчивее, чем у доллара.

Из-за наличия таких косвенных связей центробанки могут выступать важными посредниками в доступе к валютам других стран. Например, НБК играет важную роль в долларовой сети. Если геополитическое напряжение или другие события исключили бы НБК из этой сети, то доступ к долларовым свопам потеряли бы 13 стран, чей совокупный размер экономик составляет 25% мирового ВВП. Средняя цепочка между ФРС и другими центробанками выросла бы при этом на 0,5 дополнительного посредника. В случае исключения из долларовой сети Европейского ЦБ доступ к доллару потеряли бы страны с совокупной долей в 12% мирового ВВП. При этом ФРС как посредник значения практически не имеет: ее исключение из сети, конечно, оказало бы огромное влияние на доступ к доллару, но пренебрежимо малое – на доступ к евро и юаню.

Центробанки, через которые проходят «кратчайшие пути» к нужной валюте, оказываются особенно значимы. В случае доллара такую позицию занимает НБК, но роль ЕЦБ после пандемии в долларовой сети тоже заметно выросла. Если же оценивать «центральность» центробанков на основе связей со всеми валютами, то НБК оказывается в центре большинства таких связей.