Факторы, которые способствовали снижению глобальной инфляции последние четыре десятилетия, теперь разворачиваются вспять: в ближайшие десятилетия их влияние будет подталкивать инфляцию вверх, пришли к выводу американские исследователи.
  |   Эконс

Преобладает мнение, что ускорившаяся после пандемии инфляция в ближайшие годы снизится до таргетов центральных банков и останется на этом уровне в обозримом будущем: например, и ФРС, и ЕЦБ прогнозируют снижение инфляции в 2026 г. до 2–2,3% и до 1,9% соответственно, то есть фактически до целевого показателя в 2%. Менее распространенная альтернативная точка зрения предполагает, что инфляция так и не снизится до наблюдавшихся еще в недавнем прошлом значений, поскольку в долгосрочной перспективе силы, сдерживавшие последние десятилетия рост цен, исчерпываются.

К сторонникам этой точки зрения присоединился Кеннет Рогофф, профессор Гарварда и один из самых влиятельных мировых политэкономистов. В своем новом исследовании он и его соавторы – Хасан Афрузи и Пьер Яред из Колумбийского университета и Марина Халак из Йеля – утверждают, что устойчивые структурные изменения в мировой экономике будут способствовать сохранению инфляции на более высоком уровне, чем в прошлом. Факторы, ранее игравшие «против инфляции», тем самым ослабляли и политическое давление на центральные банки. Теперь разворот их вектора может усилить давление на центробанки в пользу проинфляционной политики. В своем исследовании Рогофф и его соавторы иллюстрируют это с помощью модели долгосрочного совокупного спроса и предложения.

Попутные ветры

К концу 2010-х, до начала постпандемического скачка, инфляция снизилась в развитых странах до 0,5%, в развивающихся странах до 2,8% и в странах с низким доходом до 3,4% с пиков 1980-х – начала 1990-х, превышавших соответственно 10%, 15% и 20%. К факторам, которые способствовали такому снижению в течение предыдущих десятилетий, авторы относят глобализацию, либерализацию рынков и снижение влияния профсоюзов. Еще одним фактором выступили реформы по повышению независимости центральных банков и их переход на таргетирование инфляции. Однако антиинфляционная сила первых трех факторов была настолько велика, что инфляция снижалась даже в странах, где реформы центробанков были ограниченными, указывают авторы. Например, среднегодовая инфляция в Уганде снизилась с 17,8% в 1990-х гг. до 6,6% в 2010-х, тогда как за это время различные показатели независимости центрального банка Уганды остались прежними или даже ухудшились.

Глобализация. С 1970 по 2007 г. глобальная торговля в отношении к мировому ВВП увеличилась с 25% до 59%. Эта эпоха «гиперглобализации» стала следствием роста морских контейнерных перевозок, резко снизивших стоимость логистики, снижения тарифных барьеров, распространения торговых соглашений, включая такие важные вехи, как создание Евросоюза в 1993 г. и вступление Китая в ВТО в 2001 г., перечисляют Рогофф и соавторы. Финансовая глобализация, вызванная ослаблением контроля за движением капитала, способствовала еще большей торговой глобализации и притоку прямых иностранных инвестиций – за 1970–2007 гг. они возросли с 0,5% до 5,3% мирового ВВП.

Усиление глобальной конкуренции привело к уменьшению монопольной власти фирм (к примеру, европейские фирмы, более подверженные конкуренции с китайскими фирмами, отличались более низкими ценами и прибыльностью, чем менее подверженные). Уменьшение монопольной власти, в свою очередь, означало сдвиг кривой долгосрочного совокупного предложения вправо – то есть его увеличение, и переход экономики в новое устойчивое состояние с более низкой инфляцией, более низкой дисперсией цен и более высоким объемом производства. При этом позиция центробанков могла оставаться «ястребиной», то есть антиинфляционной: глобализация снижала политическое давление на них, направленное на смягчение монетарных условий – этому смягчению способствовало снижение инфляции, обусловленное экономическими факторами.

Либерализация рынков. Вторая мощная антиинфляционная сила – программы либерализации рынков, приватизации и бюджетной дисциплины, известные как т.н. Вашингтонский консенсус. Эта программа реформ реализовывалась в 1980–2000-е, часто при поддержке международных институтов; и с 1985 по 2001 г. доля стран, классифицируемых как рыночно ориентированные, возросла с 30% до почти 80%. Эффекты рыночной либерализации и приватизации аналогичны эффектам глобализации: они сокращают монопольную власть фирм, что приводит к снижению инфляции и увеличению выпуска.

В бюджетно-налоговой сфере процесс реформ привел к снижению государственного долга: в развивающихся странах с пикового значения в 68% ВВП в 2002 г. до 46% ВВП к 2015 г., в странах с низкими доходами – с пика в 99% ВВП в 1994 г. до 48% ВВП к 2015 г. Правда, в развитых странах картина была противоположной – госдолг рос с середины 1970-х.

Чем ниже накопленный госдолг, тем ниже давление на центральный банк, направленное на поддержание относительно высокой инфляции для девальвации этого долга ради смягчения экономических издержек его погашения. А чем ниже дефицит бюджета, тем меньше давление на центральный банк, направленное на снижение реальных процентных ставок и тем самым стоимости выпуска новых долговых обязательств.

Ослабление профсоюзов. Третья антиинфляционная сила – снижение влияния профсоюзов, прежде всего в развитых странах, пишут авторы. Из 24 развитых экономик, по которым имеются данные, это снижение наблюдалось в 20, включая даже такие страны, как Германия, где участие в профсоюзах было исторически высоким. А, например, в США доля домохозяйств, состоящих в профсоюзах, снизилась с 22% в 1980 г. до 11% к 2010 г.

Макроэкономический эффект этого процесса аналогичен снижению монопольной власти фирм, только на сей раз – рыночной власти работников. Согласно модели исследователей, в таком случае для каждого уровня выпуска устанавливаются более низкие, чем при большой власти рынка труда, заработные платы. Результатом стала более низкая инфляция заработных плат и, соответственно, более низкая инфляция цен. Таким образом, «снижение власти труда» также снижает политическое давление на центральные банки, направленное на поддержание инфляции.

Реформы центральных банков. С 1990 по 2010 г. 80 центробанков из 113 стали более независимы в проведении денежно-кредитной политики: эти реформы, прошедшие по всему миру, также являются важной причиной снижения глобальной инфляции. Более высокая независимость позволила центральным банкам сначала развитых, а затем и развивающихся стран принять мандаты по таргетированию инфляции. Это способствовало, в свою очередь, повышению прозрачности их политики.

Косвенным антиинфляционным фактором, связанным с этими реформами, стало появление нулевой нижней границы, впервые возникшей в Японии в 1990-х, а после глобального финансового кризиса – во многих развитых странах. Снижение ставок «до нуля» означает, что их больше некуда снижать, то есть возможности смягчения монетарной политики посредством процентных ставок ограничены. По мнению Рогоффа и его соавторов, «связанные руки» центробанков служили снижению долгосрочных инфляционных ожиданий – с этой точки зрения нулевая нижняя граница выполняла ту же роль, что и «ястребиная» антиинфляционная политика.

Таким образом, резюмируют Рогофф и его соавторы, масштабное снижение инфляции, происходившее во всех группах стран на протяжении нескольких десятилетий, можно рассматривать как результат слияния экономических и политико-экономических сил. Только лишь реформы центробанков, безусловно важнейшие, не могли бы такого обеспечить «в одиночку».

Встречные ветры

Однако теперь прежние силы действуют в обратном направлении – что, вероятно, усилит давление на центробанки с целью повышения инфляции, полагают авторы.

Разворот глобализации. Остановка глобализации торговли наметилась еще после глобального финансового кризиса 2008 г., а в последние годы торговые потоки стали более фрагментированными. Прямые иностранные инвестиции с пика в 5,3% глобального ВВП сократились до 1,7% в 2022 г. Данные на уровне фирм указывают на то, что цепочки создания стоимости удлинились. Количество торговых ограничений, ежегодно вводимых странами мира, возросло с 500 в 2010 г. до более 3000 в 2022 г. Рост протекционистских мер после пандемии и эскалация геополитических рисков наряду с фрагментацией торговых потоков и удлинением цепочек поставок ведут к снижению глобальной конкуренции и тем самым усилению монопольной власти фирм. Это приводит к более высокой инфляции при снижении долгосрочного совокупного предложения.

Долговой навес. Из-за антипандемических госрасходов госдолг в 2020-е в сравнении с 2010-ми вырос во всех группах стран – и развитых, и развивающихся, и с низкими доходами. Как и дефицит бюджета: в развитых странах он, согласно прогнозам МВФ, в 2023–2028 гг. почти удвоится в сравнении с допандемическим уровнем (2014–2019 гг.), увеличившись с 1,2% до 2,2% ВВП. Старение населения требует более высоких расходов на социальное обеспечение и здравоохранение, рост геополитической напряженности – дополнительных расходов на оборону, распространение промышленной политики – увеличения расходов на поддержку отраслей, зеленый переход – на финансирование сокращения выбросов. При этом рост расходов будет происходить без соизмеримого увеличения доходов – то есть за счет роста госдолга. Результатом станет усиление проинфляционного давления на центральные банки, чтобы использовать инфляцию для девальвации госдолга, а снижение ставок – для удешевления новых займов.

Отход от нулевой границы. Если ранее центробанки не могли снизить краткосрочные ставки намного ниже нуля и тем самым были ограничены в своих возможностях проводить экспансионистскую денежно-кредитную политику, то теперь, благодаря более высоким ставкам, эти ограничения сняты. Это будет способствовать росту давления на центральные банки по поводу снижения ставок для стимулирования экономики. В свою очередь, экспансионистская монетарная политика будет способствовать поддержанию более высокой инфляции.

Таким образом, теперь сразу несколько сил могут действовать однонаправленно, заставляя центральные банки придерживаться проинфляционной политики, заключают авторы.

Конечно, не исключено, что этот вывод может оказаться ошибочным, надеются они: к примеру, геополитические риски могут снизиться; нулевая нижняя граница может сохранить свое влияние из-за демографических факторов, так как старение населения будет снижать реальные ставки; а развитие искусственного интеллекта и технологий может оказаться новым антиинфляционным фактором. Несмотря на рост популистской политики во всем мире и риторические нападки на Вашингтонский консенсус, многие страны с развивающейся экономикой сохранили ключевые элементы прошлых реформ, уделяя особое внимание макроэкономической стабильности, отмечают авторы: «Это способствовало удивительной устойчивости [экономик] и сдерживанию инфляции перед лицом крупных потрясений последних полутора десятилетий».

Кроме того, общественная реакция на всплеск инфляции в 2022 г. может способствовать дальнейшему укреплению независимости центробанков во всем мире и усилению их приверженности сдерживанию инфляции, а не другим целям. Однако критичное отличие от предыдущих 30 лет в том, что теперь подобные реформы центробанков окажутся «в противофазе» с экономическими факторами. «Более того, мы должны иметь в виду, что избранные политики исторически всегда вмешивались в операции центрального банка, а концепция его независимости является относительно новой», – беспокоятся Рогофф и соавторы.

Все это предполагает, что успех в сдерживании инфляции в 2020-е гг. был бы более вероятен, если бы это сдерживание было поддержано мерами бюджетной политики – такими как ограничение роста госдолга за счет более строгих бюджетных правил. Согласно модели авторов, подобный союз денежно-кредитной и налогово-бюджетной политики приводит к повышению долгосрочного совокупного предложения при более низкой инфляции. Таким образом, обеспечение стабильной и низкой инфляции в ближайшие десятилетия может потребовать реформ, связанных с еще большим усилением независимости центральных банков от правительств и еще большим повышением доверия к политике государственного долга, заключают Рогофф и его соавторы.