Сколько стоят привилегии в доступе к кредиту

«Благодаря своей власти запрещать или принуждать, отбирать или давать деньги государство может – и так и поступает – избирательно помогать или, наоборот, причинять вред множеству отраслей», – писал в 1971 г. американский экономист, нобелевский лауреат Джордж Стиглер. Используя политические связи, компании могут получать несправедливые преимущества в распределении ресурсов – например, пользоваться более мягкими правилами и условиями ведения деятельности, налоговыми льготами, защитой от конкуренции – внутренней и внешней, привилегированным доступом к госзаказу.

Привилегированный доступ к кредиту, который получают политически аффилированные компании, влечет значимые последствия как для распределения капитала, так и для развития экономики, выяснили Маурицио Буссоло и Франческа де Николя из Всемирного банка, Уго Паницца из CEPR и Ричард Варгезе из МВФ. Политическое покровительство приводит к тому, что кредит проще получить менее эффективной компании, что в итоге оборачивается потерями темпов экономического роста.

Авторы использовали частные базы данных (см. врез) политически значимых лиц для изучения политических связей и кредитного поведения 460000 компаний из шести стран Центральной и Восточной Европы: Болгарии, Венгрии, Румынии, Сербии, Словакии и России. Из этих компаний около 2000 были квалифицированы как связанные с политически значимыми лицами. В российскую часть выборки вошло около 30000 компаний, из них политические связи обнаружены у 368 (авторы отмечают, что данные по РФ ограниченны). В целом в Болгарии, Венгрии и России доля компаний с политическими связями, о которых исследователям удалось получить информацию, составила всего 0,15%, в Румынии и Сербии — 0,5% и 0,3% соответственно, в Словакии – около 1%.

Исследователи признают, что определять такие компании довольно трудно: связи не любят афишировать, а четкого определения, какие фирмы ими обладают, попросту нет. Сложности с выявлением связей признают и международные организации: Всемирный банк отмечает, что определения политически значимых лиц, согласованного на международном уровне, не существует.

Ресурс и капитал

Фирмы со связями получают больше кредитов, чем их конкуренты, не имеющие высоких покровителей, но у них ниже прибыльность, и они менее эффективно используют привлеченные средства, выяснили авторы. Итогом становятся потери благосостояния, а именно – темпов экономического роста из-за того, что дополнительные ресурсы у «фирм со связями» используются менее эффективно и не приводят к дополнительному росту инвестиций.

Левередж (соотношение заемных средств к собственным) компаний с политическими связями оказался в 6,5 раза больше, чем у компаний без таких связей. Рентабельность активов (Return on Assets, ROA, – показатель, характеризующий качество управления активами и эффективность предприятия в целом) у компаний «со связями» в среднем на треть ниже.

В теории то, что рентабельность активов у компаний со связями ниже, чем у обычных, а левередж – выше, может означать, что компании с лучшим доступом к кредиту больше вкладывают в будущий рост. Однако свидетельств этому авторы исследования не обнаружили. Получая преимущества при распределении ресурсов, привилегированные компании инвестируют не больше, чем фирмы, которым приходится вкладывать в развитие в первую очередь собственные средства.

Компании без политической поддержки привлекают заемный ресурс, только если собственного оказывается недостаточно. Рост свободного денежного потока (cash flow) у компаний без связей положительно коррелирует с ростом их инвестиций: каждый 1% дополнительного cash flow трансформируется в увеличение инвестиций на 0,5%, рассчитали авторы исследования. У компаний с политическими связями эта корреляция равна нулю. Эти результаты устойчивы во всех странах и для всех типов политических связей – местных, региональных, национальных, а также для госпредприятий; корреляция не меняется и при учете других факторов (таких как, например, размер компании или число лет на рынке). Это заставляет предположить, что компании, имеющие преференции, не всегда занимают для того, чтобы инвестировать, заключают авторы.

Предельная производительность капитала ( marginal product of capital, MPC) – показатель, дающий понимание, как влияет каждая новая единица капитала на выпуск продукции, – у фирм с политическими связями оказалась ниже, чем у обычных компаний. Но теоретически это может быть связано с чрезмерным инвестированием или менее рациональными инвестиционными стратегиями, отмечают экономисты. Чтобы понять, чем именно объясняется этот результат, авторы рассчитали отношение левереджа к MPC и обнаружили, что, в отличие от обычных компаний, у фирм с покровителями корреляция между этими показателями отрицательная, то есть компания с упрощенным доступом к денежным ресурсам не заботится об эффективном использовании капитала. Причем эффективность инвестирования была тем меньше, чем больше кредитов брала такая фирма, отмечают исследователи.

Потери благосостояния

Если оказаться в идеальном мире, левередж фирм со связями был бы как минимум таким же, как у обычных компаний, а скорее всего, даже ниже, рассуждают авторы: без давления извне банки предпочли бы в качестве клиентов более эффективных заемщиков. Те трансформировали бы кредиты в инвестиции, и таким образом справедливое перераспределение ресурсов могло бы ускорить рост экономики.

По расчетам авторов, из шести исследованных стран наибольший выигрыш от отмены преференций получили бы Россия и Румыния (см. график).

Влияние на рост ВВП за счет перераспределения кредитования в пользу «компаний без связей», процентные пункты

Даже если общий объем всех кредитных ресурсов в экономике оставить неизменным, то только за счет уравнивания условий доступа к кредиту объемы кредитования более эффективных компаний значительно бы возросли: например, в Румынии на 15%, а в России на 40%. Это привело бы и к росту инвестиций: в экономику Румынии – на 1,4%, а в экономику России – почти на 5%. В свою очередь, это обеспечило бы Румынии как минимум 0,4 п.п. дополнительного роста ВВП, а России – около 1 п.п.

Если же в этих условиях равного доступа к ресурсам увеличить кредитование надежных заемщиков, эффект может быть значительнее. Так, в России при росте кредита компаниям без политических связей на 10% темп роста экономики мог бы быть выше на 1,4 п.п. (что сопоставимо с самим ростом экономики за 2019 г., который составил 1,3%). Для Болгарии, Венгрии, Сербии и Словакии такой сценарий привел бы к росту экономики в пределах 0,2 п.п., говорится в исследовании.

Другие исследования на схожую тему показали, что больше кредитов такие фирмы получают и в других странах, включая Бразилию, Индонезию, Пакистан и Китай. Среди 47 стран самый высокий левередж за счет лучшего доступа к кредиту демонстрируют фирмы с политическими связями в России, Малайзии и Таиланде. В начале 2000-х американский экономист Мара Фаццио отнесла Россию к странам с наибольшим уровнем политических связей.

В 2001 г. экономист Раймонд Фисман из Бостонского университета показал зависимость капитализации индонезийских компаний во время азиатского финансового кризиса 1997 г. от слухов о состоянии здоровья занимавшего тогда кресло президента Сухарто.

Тогда же профессор престижной американской Школы менеджмента Келлога Паола Сапиенца обнаружила, что чем выше результаты политических партий, связанных с региональными банками в Италии, тем ниже кредитные ставки этих банков.

Позже китайские исследователи показали, что в КНР предпринимателю намного проще получить кредит, если он состоит в Коммунистической партии, а польские экономисты описали, как после кризиса 2007 г. в их стране доступ к кредитованию стал преимуществом компаний с политической поддержкой. В условиях политической стабильности компании со связями склонны игнорировать вызовы рынка, что оборачивается снижением качества их доходов, обнаружили индонезийские экономисты, в то время как канадские исследователи выяснили, что в их стране связи «позитивно и существенно» влияют на выигрыш государственных контрактов.

В странах, где политическая аффилированность дает наиболее серьезные преимущества, экономисты написали немало исследований, защищающих практику преференций. Например, китайские исследователи выяснили, что у компаний со связями гораздо выше социальная ответственность, за счет чего ее приходится проявлять и частным компаниям. А индонезийские экономисты обнаружили, что независимость и профессионализм региональных госбанков развития помогает им обеспечить равный подход к аффилированным с государством компаниям и к не имеющим политических связей.