Кармен Рейнхарт знаменита исследованиями кризисов: как их распознать, как они разгораются и распространяются по странам, перерастают в затяжные рецессии – и почему со Средних веков политики и рынки продолжают считать, что на этот раз все будет иначе.
23 июня 2020   |   Борис Грозовский, Маргарита Лютова Эконс

После скандала вокруг исследования, показавшего, что часть помощи Всемирного банка бедным странам оседает на частных офшорных счетах элит этих стран, и последовавшего за этим увольнения Пинелопи Голдберг с поста главного экономиста можно было ожидать, что руководство влиятельной международной организации предпочтет безопасного, менее яркого кандидата, пишет The Economist. Но вместо этого Всемирный банк нанял Кармен Рейнхарт – которая входит в топ-25 самых цитируемых экономистов мира, возглавляет рейтинг цитируемости женщин-экономистов, не раз шла против мейнстрима и отстаивала выводы своих исследований в полемике с профессиональным сообществом.

15 июня Рейнхарт, профессор Гарвардской школы Кеннеди и признанный эксперт по экономическим кризисам, приступила к работе главным экономистом во Всемирном банке. Международной экономикой, и в частности проблемами развивающихся стран, она занимается уже почти четыре десятилетия. Макроэкономика всегда интересовала ее именно в международном разрезе – вероятнее всего, сказалось кубинское происхождение и переезд в США в раннем детстве, рассуждала сама Рейнхарт (в девичестве Кастелланос). О жизни в условиях экономической и социальной нестабильности Кармен знает по своему собственному опыту.

Экономические шоки своими глазами

Она родилась в Гаване в 1955 г., за несколько лет до окончательной победы социалистической революции. Когда ей было 10 лет, ее родители решили переехать в США, опасаясь репрессий со стороны коммунистического правительства, – с собой у них было всего три чемодана, а профессии белых воротничков в Америке пришлось сменить на работу плотника и швеи. Это был первый пережитый реальный экономический шок, говорит Рейнхарт. В дальнейшем она будет наблюдать за экономическими шоками международного масштаба.

На исследовательские интересы Рейнхарт также сильно повлияла работа в Bear Stearns между магистратурой и PhD. В марте 1982 г. она присоединилась к команде экономических аналитиков Bear Stearns, а в августе того же года Мексика объявила суверенный дефолт, за ней последовали другие латиноамериканские экономики – в общей сложности через реструктуризацию суверенных долгов тогда пришлось пройти 16 странам региона, разгорались валютные, долговые и банковские кризисы. Под ударом оказались и американские банки. Благодаря работе в Bear Stearns Рейнхарт довелось увидеть этот кризис практически своими глазами, да еще и довольно юной – ей тогда было 27 лет, а уже через три года, в неполные 30 лет, она была назначена главным экономистом знаменитого инвестбанка.

Это не могло не оставить отпечаток, рассуждала впоследствии Рейнхарт. Банковские и финансовые кризисы и эффекты, которые они вызывают, трансграничные потоки капиталов, индикаторы экономических и финансовых кризисов, частный и суверенный долг, дефолты – на это в первую очередь смотрят экономисты инвестбанков. Эти же темы стали предметами последующих исследований Рейнхарт.

Метод Шерлока Холмса

Путь Рейнхарт в экономике и финансах довольно необычен – она шла не от теорий и моделей, а от анализа реальных экономических и финансовых коллизий. Рейнхарт – эмпирик, мастер собирать и структурировать данные, и движется от них к обобщениям, а не наоборот. Своим героем Рейнхарт называет Шерлока Холмса и признается, что часто любит разгадывать экономические загадки, которые обнаруживает в данных.

Перейдя в МВФ, Рейнхарт вместе с Гильермо Кальво, который тогда также работал в фонде, выпустила серию работ, показавших, что приток капитала на развивающиеся рынки Латинской Америки вовсе не следствие их взвешенной макроэкономической политики, как принято было считать. На самом деле такой приток был связан с низкими процентными ставками и хорошей экономической конъюнктурой в мире: Рейнхарт и Кальво четко видели, что повышение процентных ставок приведет к оттоку средств с развивающихся рынков, – и вскоре так и случилось.

Подход, который мне нравится больше всего, – что есть загадка и что есть способ, которым можно – с помощью широкого массива данных, межстрановых сравнений, долгой истории, повторяющихся закономерностей – пролить на эти загадки свет.

Кармен Рейнхарт, интервью 2019 г.

Полгода спустя после публикации работы, завершившей серию, начался валютный кризис в Мексике (Tequila Crisis, 1994). «Шоу началось», – сказал тогда Кальво. Похожая схема повторилась в ходе последующих кризисов в Юго-Восточной Азии в 1997 г. и в России в 1998 г. Статьи, описывающие валютные и долговые кризисы, шли вразрез с тогдашним консенсусом и сделали Рейнхарт одним из ведущих мировых специалистов по проблемам госдолга, финансовых кризисов и движения капиталов.

Против доминирующей парадигмы

Тогда стал формироваться почерк Рейнхарт, отмечал Кальво: не идти за доминирующей парадигмой, а исходить из реальных данных проблем в финансах, доверять своим интуициям, а уже потом доказывать их при помощи эконометрической техники.

Во время мексиканского кризиса 1994 г. Рейнхарт в соавторстве с Грасьелой Камински (тогда – Университет Джорджа Вашингтона) начала работу над еще одним впоследствии ставшим знаменитым исследованием кризисов, которое было опубликовано в American Economic Review в 1999 г. и до сих пор остается одной из самых цитируемых статей Рейнхарт. Рейнхарт и Камински показали, что если до наступления валютного кризиса в банковской системе страны копились проблемы, то после обвала курса они превратятся в полноценный банковский кризис. А предшествует этому экономический бум, подогреваемый дешевыми кредитами, притоком капитала и переоцененной национальной валютой. Пока работа готовилась к публикации, именно это произошло в Таиланде во время кризиса 1997 г., отмечала позднее Рейнхарт.

Рейнхарт и Камински продолжили изучать кризисы, распространившиеся по развивающимся экономикам в 1990-е гг.: в 2000 г. они показали, что «заражение кризисом» происходит не через торговые связи – именно таким тогда был консенсус среди экономистов, – а через финансы и в первую очередь банки. В Азии в конце 1990-х повторилось то, что Рейнхарт видела на примере латиноамериканских кризисов 1982 г., когда американские банки после дефолта Мексики прекратили кредитовать и другие экономики региона: японские банки после обвала в Таиланде стали выходить из активов в Южной Корее и Индонезии.

Предвестники кризисов и рецессий

Вершиной работы Рейнхарт над сбором эмпирических данных и историей кризисов стала написанная вместе с гарвардским профессором Кеннетом Рогоффом книга This Time Is Different: Eight Centuries of Financial Folly («На этот раз все будет иначе. Восемь столетий финансового безрассудства»), которая сделала их знаменитыми. Опубликованная осенью 2009 г., в разгар глобального финансового кризиса, книга быстро стала бестселлером и была переведена на 21 язык, включая русский.

Рейнхарт и Рогофф углубились в данные о госфинансах 66 стран за восемь столетий. Это позволило им еще до наступления Великой рецессии предсказать, что кризис грозит не только финансовым рынкам, но и суверенным финансам. Внимательное изучение данных о прошлых кризисах позволило сконструировать модель кризиса и показать, как политики, несмотря на повторяемость предвестников кризиса, их пропускают, надеясь, что в этот раз все обойдется. Политики и инвесторы думают, что все уроки из прошлых кризисов извлечены и теперь кризисы – это то, что происходит в других странах, а с нами произойти не может.

Рейнхарт и Рогофф доказали обратное. Главный вывод из их работы вроде бы банален, но каждый раз осознается с большим трудом: когда страна глубоко влезла в долги (частные или государственные), выйти из этого неприятного состояния можно только через так или иначе проведенную реструктуризацию. И это касается не только развивающихся, но и развитых экономик.

Соавторы были в разгаре работы над книгой и исследованиями, которые легли в ее основу, когда начался финансовый кризис 2007 г. В докладе для конференции Американской экономической ассоциации, проходившей в январе 2008 г., Рейнхарт и Рогофф указали: анализ прошлых кризисов показывает, что надвигающийся кризис в США будет очень жестоким. После презентации Рейнхарт и Рогофф обсудили, что если кризис не ударит по американской экономике, то они будут выглядеть идиотами, рассказывает Кармен. Экономика не подвела.

Год спустя, в январе 2009 г., Рейнхарт и Рогофф публикуют статью, в которой показывают, что рецессия будет продолжительной и будет сопровождаться рекордным увеличением госдолга. В тот момент это еще не казалось самоочевидным – напротив, многие называли их алармистами. Они же были уверены, что в такой ситуации большие реструктуризации и списания госдолга разных стран можно отсрочить, но не предотвратить.

Споры о госдолге

Рейнхарт всегда была ориентирована на исследования, значимые для политики. Поэтому в 2007 г. она стала одним из основателей VoxEU – сайта, публикующего небольшие комментарии, которые экономисты пишут по материалам своих исследований. Рейнхарт периодически пишет и в другие издания, чаще всего в Project Syndicate.

Одна из важных тем в публицистике Рейнхарт – полемика с представлением о том, что развитым странам, включая США, не стоит бояться тех же проблем с госдолгом, которые характерны для развивающихся стран, – замедления роста вследствие накопления долгов, реструктуризаций и дефолтов, сокращения притока капитала.

В духе работ Роберта Шиллера она показывает, что все финансовые кризисы проходят одни и те же стадии. Статус резервной валюты дает США определенный иммунитет против кризисов, но одновременно и налагает серьезные требования к качеству американского госдолга, используемого инвесторами в качестве «тихой гавани»: американские госбумаги должны оставаться самым надежным и вместе с тем привлекательным долговым инструментом. Резервная роль доллара может быть поставлена под вопрос снижением доли США и ростом Китая в мировом ВВП, предупреждает она.

Активную полемику с экономическим сообществом вызвала обнаруженная Рейнхарт и Рогоффом «точка перехода»: переваливая за 90% ВВП для развитых стран и за 60% ВВП для развивающихся, госдолг начинает отрицательно влиять на экономический рост и ведет к кризисам. В развернувшихся в Европе и США активных дебатах о пользе бюджетной экономии Рейнхарт и Рогофф были на стороне Альберто Алесины, Роберта Барро и других сторонников austerity, говоривших об опасности бюджетных стимулов, увеличивающих госдолг.

Часть полемики была связана с ошибкой, обнаружившейся в работе Рейнхарт и Рогоффа: в 2013 г. студент Массачусетского университета в Амхерсте Томас Херндон для своего исследования запросил у Рейнхарт и Рогоффа данные и расчеты, которые легли в основу их знаменитой статьи об опасности госдолга свыше 90%. Херндон заметил ошибки в расчетах, исправление которых опровергало выводы авторов: получалось, что при достижении 90-процентной отметки рост замедляется до 2,2%, а не сменяется спадом на 0,1%. Херндон также указал на некорректные выборки данных по странам. Рейнхарт и Рогофф признали технические ошибки, но продолжили настаивать на главной посылке: чрезмерный госдолг может быть опасен для экономического роста.

Частично полемика была вызвана слишком серьезным отношением к цифре 90%. Ведь гарвардские профессора, конечно, не имели в виду, что госдолг размером в 89% ВВП все еще влияет на рост экономики положительно, а приблизившись к отметке 91%, эта карета обращается в тыкву. Скорее они просто указывали на «точки перехода», к которым, согласно опыту предыдущих кризисов, следует быть внимательным.

Вопросы к Китаю

В последнее время Рейнхарт обращает все большее внимание на растущую роль Китая в мировых финансах. За последние 20 лет долг разных стран перед Китаем вырос почти с нуля до 1,7% глобального ВВП. Поскольку, в отличие от других стран, в случае Китая кредитором обычно является правительство, а не банки или госагентства, суммарный долг других стран перед ним уже в 2017 г. превысил долги перед МВФ, Всемирным банком и 22 странами, входящими в Парижский клуб кредиторов, вместе взятыми. Теперь, чтобы реструктурировать долги очередной развивающейся стране, попавшей в трудную ситуацию, международным организациям и частным инвесторам надо во многих случаях учитывать позицию Китая (при этом в Парижский клуб кредиторов он не входит).

Осложняет ситуацию то, что большая часть этих кредитов достается госпредприятиям бедных стран, а они очень редко ведут в надлежащем виде статистику долгов госкомпаний. Половина китайских кредитов не попадает в статистику МВФ и Всемирного банка, а их процентные ставки ближе к ставкам коммерческих кредитов, чем кредитов международных финансовых организаций. Долг 50 стран, которые взяли у Китая больше всего кредитов, за 2005–2017 гг. в среднем вырос с 1% до 15% ВВП стран-должников, а дюжина стран должна Китаю более 20% своего ВВП.

При этом в долгах перед Китаем большая половина мира – чуть ли не все развивающиеся страны, но инвесторы не имеют четкой информации об этих долгах, влияющих на финансовое положение многих стран, помогать которым, возможно, придется и самому Всемирному банку. Его глава Дэвид Малпасс обращал внимание на проблему непрозрачных китайских кредитов, еще работая в президентской администрации США, и, вероятно, это может стать одним из направлений исследований Рейнхарт уже в роли главного экономиста организации.

Но главной задачей будет помощь в восстановлении экономик – особенно в развивающихся странах, говорит Рейнхарт. В марте 2020 г., слегка подшучивая над названием своего бестселлера, Рейнхарт написала колонку «На этот раз все действительно иначе» («This Time Truly Is Different»). Нынешний кризис не похож ни на один предыдущий; коронавирусная эпидемия – редкий случай, когда мощная господдержка и стимулирование экономики очень важны, а госдолг не страшен, пока не побеждены вирус и его экономические последствия, уверена она. В апреле Рейнхарт и Рогофф предложили разрешить развивающимся странам, затронутым эпидемией, приостановку долговых платежей. Совместно с Фелпсом и Джозефом Стиглицем Рейнхарт также призывала поддержать реструктуризацию аргентинского суверенного долга, чтобы создать позитивный прецедент для всей глобальной финансовой системы.