Безработица как гитарная струна, польза более высокой инфляции и проблема инфляционных разногласий
Почему безработица во время спада растет быстрее, чем снижается во время подъема? Экономисты объясняют это при помощи модели гитарной струны и показывают, как небольшое повышение инфляции может быть полезно для рынка труда. Центробанки, которые столкнулись с нижней нулевой границей, могли бы выиграть пространство для маневра, увеличив целевой уровень инфляции: экономисты рассчитали, на сколько нужно повысить таргет, но признают, что регуляторам будет очень сложно на это решиться. Решительность в денежно-кредитной политике может потребоваться и в ситуации слишком большого разброса в инфляционных ожиданиях: иначе фирмы могут неверно истолковать ужесточение политики, и в конечном итоге инфляция только вырастет. В очередном выпуске рубрики «Научная повестка» – о наиболее интересных последних научных исследованиях.
Безработица и модель гитарной струны
Современная теория делового цикла строится на предпосылке о том, что экономическая активность колеблется вокруг своего естественного уровня: экономисты говорят о потенциальном выпуске, нейтральной процентной ставке или естественном уровне безработицы. Считается, что денежно-кредитная политика может сглаживать колебания, но средние (естественные) уровни определяются структурными факторами. Выгоды от оптимальной макроэкономической политики в такой модели обычно невелики.
В 1964 г. Милтон Фридман предложил другой способ смотреть на деловые циклы, который назвал моделью гитарной струны (plucking model). Фридман утверждал, что ВВП в экономике растет на уровне максимально возможного «потолка», а циклические колебания время от времени отклоняют ВВП от максимума вниз. Представьте себе гитарную струну: вы оттягиваете ее (рецессия) и отпускаете, после чего она отскакивает на свое место (восстановление). Чем сильнее вы оттянете струну, тем дольше ей придется возвращаться. В модели гитарной струны стабилизационная политика влияет на средний уровень ВВП, а следовательно, и на благосостояние людей.
Стефан Дюпра (Банк Франции) вместе с Эми Накамурой и Ионом Стейнссоном (Беркли) обнаружили, что динамика безработицы в США лучше согласуется не со стандартной теорией делового цикла, а с моделью гитарной струны. Безработица ведет себя как гитарная струна: за спадом в экономике должен следовать подъем такой же амплитуды – поскольку экономика восстанавливается до своего максимального уровня. При этом амплитуда подъема никак не связана с прошлым спадом, потому что каждое оттягивание гитарной струны вниз – отдельное событие.
Теория гитарной струны может описать два других факта о безработице в США. Во-первых, пики в экономической активности не так высоки, как глубоки спады. Кроме того, в периоды экономического спада безработица растет быстрее, чем снижается в периоды подъема.
Модель гитарной струны показывает, как ведет себя экономика, но не объясняет, почему экономика должна себя так вести. Для этого Дюпра, Накамура и Стейнссон разрабатывают теоретическую модель рынка труда с издержками поиска и подбора. За разработку таких моделей рынка труда в 2010 г. была вручена Нобелевская премия Питеру Даймонду, Дейлу Мортенсену и Крису Писсаридесу, название модели – аббревиатура, образованная из первых букв их фамилий. DMP-модели позволяют реалистично описать, как работают рынки труда, и учесть степень их напряженности (отношение незаполненных вакансий к незанятым работникам). До DMP-моделей использовались неоклассические модели, в которых не бывает одновременно незаполненных вакансий и незанятых работников – только что-то одно. Например, если установившаяся на рынке зарплата выше равновесной, на неоклассическом рынке предложение труда будет превышать спрос и возникнет безработица. Но на реальных рынках труда существуют трения, и поиск работы работниками, и публикация вакансий фирмами сопряжены с издержками. Кроме того, на неоклассическом рынке работники получают предельный продукт своего труда, а фирмы – нулевую прибыль. В реальности нахождение работника на рабочем месте создает некоторый выигрыш, который делится с работодателем в процессе, похожем на модель торга.
От стандартной DMP-модели модель Дюпра с соавторами отличается тем, что номинальные зарплаты в ней не могут падать. Жесткость номинальных зарплат является общей темой в кейнсианской экономической традиции, но в последнее время именно жесткость номинальных зарплат вниз (невозможность их снижения) привлекает внимание макроэкономистов: ею объясняют издержки от фиксированного валютного курса и глубину спада на периферии Европы во время глобального финансового кризиса.
Микроэкономика учит нас, что, когда в рецессию падает спрос на труд, должны понизиться зарплаты. В 1991 г. профессор Йельского университета Труман Бьюли задался вопросом о том, почему номинальные зарплаты почти не падают в рецессию. Вместо того чтобы построить очередную модель, Бьюли решился на шаг, который экономисты делают все реже: за следующие два года он проинтервьюировал 336 менеджеров, профсоюзных лидеров и консультантов по рынку труда, в основном в штате Коннектикут. Оказалось, что фирмы не понижают зарплату, потому что боятся демотивировать сотрудников, которые могут воспринять понижение зарплаты как несправедливость по отношению к себе. Увольнения оказываются лучше, потому что уволенный сотрудник уходит и не подрывает боевой дух оставшихся. Поэтому номинальные зарплаты не падают в рецессию и растет безработица.
Это указывает на еще одну неожиданную выгоду от инфляции. Небольшая инфляция может «смазать колеса» рынка труда, потому что реальная зарплата упадет из-за инфляции, даже если номинальная зарплата сохраняется неизменной. Повышение целевой инфляции с 2% (ориентир ФРС США) до 4% в расчетах Дюпра с соавторами позволяет снизить среднюю безработицу с 5,8% до 4,4%. Если модель Дюпра верна, то выгоды от правильной экономической политики велики: с рецессиями можно бороться снижением процентных ставок и фискальным стимулированием, ничем не жертвуя в периоды бума. Правительство не просто стабилизирует экономику, а перманентно снижает безработицу.
Целевая инфляция в эпоху снижения нейтральных ставок
Согласно большинству оценок, нейтральные процентные ставки в развитых странах понижаются на протяжении последних десятилетий, хотя нейтральная ставка – ненаблюдаемый показатель и оценивается крайне неточно. Под нейтральной ставкой обычно понимают такую реальную процентную ставку, при которой денежно-кредитная политика не является ни стимулирующей, ни сдерживающей.
Когда нейтральная процентная ставка падает, центробанку труднее проводить стимулирующую политику, потому что номинальная ключевая ставка не может быть ниже нуля – это проблема нулевой нижней границы процентной ставки (zero lower bound, ZLB).
Если при более низкой нейтральной процентной ставке проблема ZLB возникает чаще, решением может быть таргетирование более высокого уровня инфляции, что даст центробанку пространство для маневра. Но у более высокого целевого уровня инфляции тоже есть свои издержки. В неокейнсианской модели из-за того, что фирмы неспособны мгновенно изменять свои цены в ответ на шоки в экономике, снижается эффективность производства. Чем выше целевой уровень инфляции – тем больше потери эффективности. Интуитивное объяснение издержек инфляции состоит в том, что фирмы вынуждены закладываться на будущую инфляцию и переустанавливать цены «с запасом», так что их цены оказываются либо слишком высокими относительно оптимума, либо (если фирма долго не переустанавливала цены) слишком низкими.
Филиппе Андраде (ФРС США), Жорди Гали (Помпеу Фабра) вместе с Эрве Ле Бианом и Жюльеном Матероном (Банк Франции) построили новокейнсианскую модель экономики – похожую на те, которыми при принятии решений руководствуются ФРС США, ЕЦБ и другие ведущие центробанки мира, – и оценили внутри модели выгоды и издержки от повышения целевого уровня инфляции в условиях снижающихся нейтральных процентных ставок. Свои симуляции они проводят, используя данные США периода Великого успокоения (Great Moderation), с середины 1980-х до середины 2000-х гг. В модели можно сравнить издержки от инфляции с издержками от ZLB и рассчитать оптимальную реакцию центробанка.
В период Великого успокоения проблема ZLB возникала в США лишь в 6% наблюдений. Оптимальное значение цели по инфляции для центробанка, который точно знает все параметры экономики и при этом живет в стране, где вероятность столкнуться с ZLB составляет 6%, – около 2%. Падение нейтральной процентной ставки с 2,5% на 1 п.п. удваивает вероятность столкнуться с ZLB, если центробанк не изменит целевое значение инфляции. Чтобы понизить вероятность ZLB, оптимальным будет повысить цель по инфляции на 0,99 п.п., что соотносится с падением нейтральной процентной ставки почти как один к одному.
Центробанк, который не знает всех параметров экономики и вынужден оценивать их на основе данных, в оптимуме должен таргетировать инфляцию на уровне 2,4%, а после падения нейтральной процентной ставки – повысить цель по инфляции на 0,9 п.п. В условиях неопределенности центробанк все равно должен двигаться к оптимуму, но более осторожно.
Два главных фактора, влияющих на нейтральную процентную ставку, – скорость технического прогресса в экономике и норма дисконтирования будущего. Отсюда два объяснения для снижения нейтральных процентных ставок. Технопессимисты утверждают, что замедлилась скорость технического прогресса – наступает «секулярная стагнация». Но на нейтральную ставку также могут влиять демографические факторы: если люди живут дольше, то они будут сильнее ценить свое потребление в будущем, больше сберегать на старость, что в модели представляется как более низкая норма дисконтирования будущего.
Андраде с соавторами показывают, что связь между снижением нейтральной ставки и ростом оптимальной целевой инфляции слабо меняется в зависимости от того, почему в модели падает нейтральная ставка. Результаты авторов также не изменятся, если вместо целевой инфляции изучить фактическую среднюю инфляцию, вместо нулевой нижней границы – эффективную нижнюю границу (номинальная ставка может уходить чуть ниже нуля) и если сделать денежно-кредитную политику более инертной.
Устойчивое падение нейтральных процентных ставок в развитых экономиках сегодня никем не оспаривается, но нейтральная ставка – ненаблюдаемый показатель. С другой стороны, целевое значение инфляции не просто наблюдаемый показатель – это один из самых важных показателей, который центробанки стараются довести до людей. Достижение цели по инфляции создает запас доверия к центробанку. Поэтому, хотя все понимают, что в мире низких нейтральных ставок надо повышать цели по инфляции, вряд ли кто-то на это решится.
Разброс в инфляционных ожиданиях и денежно-кредитная политика
Центробанки хотят знать, как денежно-кредитная политика влияет на экономику, но влияние может быть разным в зависимости от ее состояния. Элизабет Фальк (Франкфуртский университет), Матиас Хоффман и Патрик Хюртген (Бундесбанк) изучают, как на эффективность денежно-кредитной политики влияет степень раcхождений в инфляционных ожиданиях.
В опросах домохозяйств, фирм и профессиональных прогнозистов инфляционные ожидания часто показывают высокий разброс, и этот разброс меняется во времени. Авторы изучают данные по экономике США за 1970–2007 гг. В качестве меры расхождения в инфляционных ожиданиях было выбрано стандартное отклонение в прогнозах инфляции на квартал вперед из обзора профессиональных прогнозистов США.
Шок денежно-кредитной политики авторы определяют как повышение ключевой процентной ставки на 1 п.п. В условиях больших расхождений в ожиданиях сдерживающая денежно-кредитная политика приводит к значимому повышению инфляции и инфляционных ожиданий – на 0,7 п.п. в течение двух-трех лет. Такое поведение инфляции идет вразрез с ожиданиями центробанка: проводя сдерживающую политику, центробанк надеется снизить инфляцию. Повышение инфляции в ответ на сдерживающую политику называют парадоксом цен. Когда расхождения невелики, сдерживающая политика достигает своей цели и приводит к снижению инфляции на 0,8 п.п. на том же временном горизонте.
Чтобы объяснить различную реакцию инфляции на денежно-кредитную политику, авторы строят новокейнсианскую модель с переключением между режимами высокого и низкого уровня расхождений в ожиданиях.
Парадокс цен авторы объясняют тем, что в режиме большого разброса ожиданий возникают сильные сигнальные эффекты. Если центробанк обладает лучшей информацией о состоянии экономики, чем другие экономические агенты, – или экономические агенты думают, что информация центробанка лучше, – денежно-кредитная политика будет рассматриваться как сигнал о состоянии экономики. Макроэкономистам известно, что неожиданное повышение процентной ставки в США заставляет профессиональных прогнозистов предсказывать спад безработицы, более быстрый рост ВВП и повышает ожидаемую инфляцию. В модели Фальк неожиданное повышение ключевой ставки фирмы интерпретируют как сигнал о росте спроса, что заставляет их поднимать цены, и это повышает инфляцию и инфляционные ожидания в экономике в среднесрочном периоде.
Когда расхождения в ожиданиях невелики, сигнальные эффекты не так сильны и работают стандартные каналы трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики: более высокая процентная ставка заставляет домохозяйства откладывать потребление на потом, что снижает спрос в краткосрочном периоде и сдерживает рост цен.
В модели Фальк с соавторами переключение между режимами высокого и низкого уровня расхождений происходит экзогенно, но в реальности оно, весьма вероятно, зависит от коммуникационной политики. Если центробанк хочет, чтобы денежно-кредитная политика достигала своей цели, то лучше всего убедиться, что расхождения в ожиданиях невелики. А если они высоки – нужно действовать либо очень осторожно, либо, напротив, крайне радикально. Авторы обнаруживают, что более сильная реакция процентной ставки на инфляцию способна смягчить разногласия относительно инфляционных ожиданий. Иными словами, достаточно большой шок денежно-кредитной политики однозначно будет воспринят рынком как заявление о намерениях центробанка, а не как сигнал о высоком спросе.
