Неопределенность экономической политики: новый индекс для России

Под экономической неопределенностью подразумевается отсутствие полной информации о будущей траектории экономической активности и направленности экономической политики. Анализу неопределенности и количественным оценкам ее влияния на экономику посвящено множество исследований. В целом, согласно их выводам, повышение уровня неопределенности замедляет экономику через три ключевых механизма.

• Канал реальных опционов: при росте уровня экономической неопределенности фирмы могут изменить или отсрочить свои решения относительно занятости и инвестиций и, следовательно, снизить совокупное предложение в краткосрочном периоде ( 1, 2, 3).
• Канал сбережений из мотива предосторожности: в условиях неопределенности домохозяйства будут больше сберегать для сглаживания потребления во времени. Падение потребления уменьшает совокупный спрос в краткосрочной перспективе, что, в свою очередь, снижает стимулы к инвестированию ( 1).
• Канал несовершенства финансовых рынков: в условиях неопределенности инвесторы хотят получить компенсацию за более высокий риск, что ведет к увеличению премии за риск, кредитных спредов и стоимости финансирования для фирм. Неопределенность также увеличивает вероятность дефолта, стоимость кредитных дефолтных свопов и совокупные безвозвратные издержки банкротства. Эта роль неопределенности в повышении стоимости заимствований может снизить производительность фирм и экономический рост ( 1, 2).

Причинами роста экономической неопределенности могут быть как экономические события, например паника на финансовых рынках, шоки совокупного предложения (нефтяные шоки, неурожай, последствия стихийных бедствий, таких как землетрясения, наводнения и т.п.), так и политические события, в том числе избирательные кампании и военные конфликты. Неопределенность может расти и из-за решений экономических властей, а также их действий (или бездействия) в ответ на кризисные события.

Однако, так как необходимость принимать такие решения сама по себе значительно увеличивается в периоды неопределенности, в силу проблемы эндогенности разделить экономическую неопределенность и неопределенность экономической политики практически невозможно.

Авторы ключевой академической работы, посвященной влиянию неопределенности экономической политики на экономику, экономисты Стивен Дэвис, Николас Блум и Скотт Бейкер в 2016 г. предложили измерять неопределенность при помощи специального Economic Policy Uncertainty index, EPU (который также называют по имени его разработчиков индексом Бейкера – Блума – Дэвиса). Индекс рассчитывается для 28 развитых и развивающихся стран, включая Россию, на основе текстового анализа новостных статей местных интернет-изданий (см. врез).

Анализ Бейкером, Блумом и Дэвисом влияния неопределенности экономической политики, измеряемой индексом EPU, на макроэкономические показатели 12 стран, включая Россию и США, с 1985 по 2015 г. показал, что ее повышение приводит к сокращению промышленного производства, ВВП, инвестиций и занятости. К аналогичным выводам пришли и авторы других исследований эффекта экономической неопределенности на данных стран еврозоны и отдельных стран – Японии и Австралии, а также России. В частности, исследователи варшавского Университета Вистула, проанализировав российские данные с октября 1997 г. по февраль 2018 г., обнаружили, что рост экономической неопределенности приводит к снижению потенциального выпуска уже через 1–2 месяца, а экономисты Высшей школы экономики на данных 2009–2015 гг. рассчитали, что фирмы при росте неопределенности экономической политики снижают инвестиции.

Преимущество анализа на основе новостей

Исследования показывают, что оценки роста экономической неопределенности, основанные на анализе новостей, могут отражать изменения экономической ситуации, которые пока не содержатся в других экономических и финансовых переменных. К тому же новостной индекс экономической неопределенности наиболее оперативен, так как, в отличие от опросных или модельных индикаторов экономической неопределенности, может быть измерен в реальном времени с минимальными издержками на сбор и обработку данных.

Тем не менее индекс Бейкера – Блума – Дэвиса для России имеет ряд недостатков. Во-первых, при его расчете используется всего один источник новостей – газета «Коммерсант», что может приводить к получению зашумленной динамики новостного индекса. Во-вторых, к категории «неопределенность» при расчете индекса относят только встречающиеся в новостях слова «неопределенность» или «неопределенный», хотя при росте неопределенности экономической политики в российских СМИ употребляется множество других терминов, к примеру такие, как «кризис», «непредсказуемость», «санкции» и т.п.

Учитывая, что в странах с развивающейся экономикой уровень неопределенности экономической политики обычно значительно выше, чем в развитых странах, индекс, который точнее определял бы такие периоды, для России крайне важен. Мы сконструировали такой индекс, модифицировав индекс Бейкера – Блума – Дэвиса с учетом российской специфики. Подробное описание методики и сама работа опубликованы в новом номере журнала «Деньги и кредит» за сентябрь 2023 г.

Модифицированный индекс

Для построения нашего индекса неопределенности мы расширили количество новостных источников до четырех: помимо статей «Коммерсанта», индекс базируется на анализе новостных материалов «Ленты.ру», РБК и «Интерфакса», опубликованных с сентября 1999 г. по февраль 2023 г. включительно. В категорию «экономика», помимо этого слова, включены все слова с корнем «эконом»; категория «неопределенность» дополнена ключевыми словами «непредсказуемость», «нестабильность», «риск», «волатильность», «кризис» и «санкции»; а категория «политика» – словом «центробанк» и выражением «ключевая ставка». Все остальные термины, связанные с экономической политикой, включаются в расчет по аналогии с расчетом классического индекса Бейкера – Блума – Дэвиса: «политика», «налог», «расходы», «бюджет», «регулирование», «Центральный банк России», «денежно-кредитная политика», «ЦБ», «процентная ставка», «закон», «Государственная дума» («Госдума», «Дума»), «Кремль» и «торговая политика».

Модифицированный нами индекс коррелирует с индексом Бейкера – Блума – Дэвиса, но лучше улавливает периоды экономической неопределенности (см. график ниже).

Анализ показал, что индекс Бейкера – Блума – Дэвиса в большей степени реагирует на периоды политической неопределенности. В частности, в момент начала специальной военной операции России индекс Бейкера – Блума – Дэвиса почти вдвое превышал наш индекс неопределенности (данные рассчитаны на 28 февраля 2022 г.), но в марте 2022 г. он снизился и вновь превысил наш индекс экономической определенности только в апреле 2022 г. Сильнее, чем новый индекс, рассчитанный нами, индекс Бейкера – Блума – Дэвиса увеличивался также во время других периодов политической неопределенности – терактов 11 сентября 2001 г. в США и теракта в Нальчике в октябре 2005 г., второй чеченской войны (август 1999 г. – май 2000 г.), политического кризиса на Украине в 2004–2005 гг., накануне выборов президента России в 2000, 2004 и 2012 гг., во время вооруженного конфликта в Донбассе в апреле 2014 г. Это может быть связано с использованием только одного новостного источника при расчете индекса Бейкера – Блума – Дэвиса. В связи с этим мы полагаем, что наш индекс лучше подходит для анализа экономической неопределенности в России.

На основе результатов эконометрического анализа, полученных для моделей ВВП и инвестиций, включающих построенный нами новостной индекс экономической неопределенности, можно сделать вывод о том, что эта неопределенность является важным фактором экономической динамики. Повышение уровня неопределенности в экономике становится причиной отказа от новых инвестиционных проектов и снижения найма сотрудников, что уменьшает совокупное предложение в краткосрочной перспективе. Это согласуется с действием описанного в теории механизма влияния неопределенности экономической политики на поведение экономических агентов – канала реальных опционов.