Постпандемическая инфляция: вызов для монетарной политики

С начала рецессии, вызванной пандемией, глобальная инфляция катается на «американских горках». Ее снижение во время глобальной рецессии 2020 г. было самым скромным и коротким, а начавшийся с мая 2020 г. рост – самым ранним и самым быстрым по сравнению со всеми пятью глобальными рецессиями последних 50 лет, включая глобальный кризис 2009 г.

По нашим расчетам, в 2021 г. глобальная инфляция, измеряемая как индекс потребительских цен в 81 стране, повысится на 1–1,4 процентных пункта (с 2,5% в 2020 г. до 3,9%. – Прим. «Эконс»). Это значимо в первую очередь для развивающихся экономик, таргетирующих инфляцию: примерно в половине таких стран ее уровень в 2021 г. превысит целевой. Это не повод для беспокойства, если ускорение носит временный характер, а инфляционные ожидания остаются заякоренными. Однако, даже если рост инфляции – временное явление, он может усложнить выбор мер краткосрочной политики экономикам, все еще полагающимся на монетарные и фискальные стимулы для обеспечения устойчивости восстановления.

В том, что монетарная и фискальная политики остаются стимулирующими в крупных развитых экономиках при начавшемся экономическом восстановлении и наличии существенного отложенного спроса, некоторые экономисты, включая бывшего главного экономиста МВФ Оливье Бланшара и бывшего министра финансов США Лоуренса Саммерса, видят риски возникновения значительного инфляционного давления. Другие – например, нобелевский лауреат Пол Кругман и главный экономист МВФ Гита Гопинат, – напротив, не видят повода для беспокойства, по крайней мере, для стран с развитой экономикой, поскольку ценовое давление носит временный характер, инфляционные ожидания хорошо заякорены, а структурные факторы по-прежнему сдерживают инфляцию.

• Какие факторы определяют текущий тренд глобальной инфляции?
• Каковы перспективы глобальной инфляции?
• Каковы краткосрочные политические приоритеты?

Драйверы инфляции

Пандемия COVID-19 погрузила мировую экономику в глубочайшую рецессию со времен Второй мировой войны. На пике кризиса, между январем и апрелем 2020 г., на фоне обвала спроса и резкого падения цен на нефть глобальная инфляция снизилась на 0,9 п.п. С мая 2020 г., с началом восстановления спроса и нефтяных цен, глобальная инфляция стала расти, а к апрелю 2021 г. превысила допандемические уровни в каждых четырех из пяти экономик – как развитых (на 0,3 п.п.), так развивающихся (на 0,6 п.п.).

Падение совокупного спроса, снижение цен на нефть и перебои в поставках во время пандемии способствовали последующему росту инфляции. В крупных развивающихся странах и странах с формирующейся экономикой глобальный шок внес вклад в инфляцию еще и через снижение обменного курса, усугубившее воздействие и внутренних потрясений от нарушения цепочек поставок: сильное обесценивание валют, особенно в период стресса на финансовых рынках в марте и апреле 2020 г., было для этой группы стран главным источником инфляционного давления.

• Падение совокупного спроса. Локдауны и снижение потребительской уверенности привели к коллапсу спроса наряду с мировой торговлей, активность которой достигла дна в середине 2020 г., но затем стала восстанавливаться благодаря беспрецедентным мерам поддержки, которые предприняли правительства.
• Падение цены на нефть. К середине апреля 2020 г. на фоне глобальной рецессии цены на нефть снизились более чем на 60%: с введением локдаунов сферы транспорта и путешествий, на которые приходится две трети глобального потребления энергии, практически не работали. С мая 2020 г. цены на нефть начали восстанавливаться и сейчас близки к допандемическим уровням.
• Перебои с поставками. Локдауны фактически остановили экономическую активность, особенно в начале пандемии. В некоторых странах, преимущественно с низким уровнем дохода, введение ограничений на работу отдельных рынков и торговли повлияли на внутренние цепочки поставок продуктов питания, увеличив оптовые и розничные наценки и ускорив продовольственную инфляцию.

Наши расчеты показывают, что снижение глобальной инфляции с января по май 2020 г. на четыре пятых было обусловлено коллапсом глобального спроса и на одну пятую – падением цен на нефть, при этом сбои в поставках несколько нивелировали ее снижение.

Это существенно отличается от процессов, происходивших во время глобальной рецессии 2009 г.: тогда глобальная инфляция снижалась на протяжении 13 месяцев подряд, три пятых этого снижения объяснялось падением цен на нефть, и только треть – сокращением глобального спроса. Правда, фактор, который привел к обратному процессу – последующему росту инфляции –в обоих случаях один и тот же: это резкое восстановление глобального спроса.

Перспективы глобальной инфляции

Всемирный банк прогнозирует, что глобальный ВВП вырастет в 2021 г. на 5,6%, а средняя цена на нефть составит $62 за баррель. Наши расчеты на основе этого прогноза, выполненные с помощью факторно-расширенной модели векторной авторегрессии (FAVAR), включающей в себя глобальную инфляцию, глобальный выпуск и цены на нефть, показывают, что глобальная инфляция в 2021 г. повысится на 1,4 п.п. Инфляционные ожидания, согласно опросам, показывают увеличение на 1 п.п.

Практически для всех развитых экономик и для половины развивающихся, чьи центробанки таргетируют инфляцию, повышение такого масштаба оставит инфляцию в пределах целевого диапазона. Даже для тех развивающихся экономик, где такой рост будет означать превышение цели по инфляции, это превышение будет временным и не потребует реакции со стороны монетарной политики, пока инфляционные ожидания будут оставаться хорошо заякоренными.

Мы ожидаем, что инфляция начнет снижаться после 2021г., когда скорость восстановления экономики замедлится, цены на сырьевые товары стабилизируются, а проблемы с поставками товаров и услуг будут решены. На сохранение низкой и стабильной инфляции указывают и долгосрочные инфляционные ожидания.

Однако роль структурных факторов – таких как демографические изменения и расширение глобальных цепочек поставок, – сдерживавших глобальную инфляцию на протяжении последних пяти десятилетий, сейчас снижается. И по мере снижения их влияния краткосрочные вспышки инфляции могут стать более устойчивыми, поставив под угрозу заякоривание долгосрочных инфляционных ожиданий.

Приоритеты политики

Столкнувшись с растущим инфляционным давлением, участники финансовых рынков могут быть обеспокоены устойчиво высокой инфляцией и пересмотреть свое отношение к продолжению стимулирующей денежно-кредитной политики ведущих мировых центробанков. Это может привести к существенному росту премии за риск и стоимости заимствований. Наиболее уязвимыми в такой ситуации оказываются развивающиеся экономики из-за рекорно высокого долга и довольно медленного восстанавления экономики после пандемии. В случае стресса на финансовых рынках резкое обесценивание валют и отток капитала могут вынудить их резко ужесточить политику, что может задушить восстановление экономик. Для того, чтобы даже в такой критической ситуации центробанк имел простор для маневра, главным условием представляется заякоривание инфляционных ожиданий.

Даже временный рост глобальной инфляции затруднит развивающимся экономикам выбор мер монетарной политики в краткосрочной перспективе, поскольку некоторые из них все еще полагаются на монетарное смягчение для того, чтобы обеспечить устойчивое восстановление экономики. Таким странам необходимо тщательно откалибровать свою монетарную и фискальную политику в зависимости от того, на каком из этапов восстановления находится экономика. Например, если в стране с развивающейся экономикой, чей центробанк придерживается инфляционного таргетирования, существенный экономический спад, а инфляция ниже таргета, смягчение монетарной политики и фискальная поддержка могут помочь ускорить восстановление и приблизить инфляцию к целевому уровню.

Развивающимся странам, где экономика уже восстанавливается, вероятно, потребуется более детальная разработка монетарной политики. Возможно, в такой ситуации отказываться от мягкой денежно-кредитной политики и фискальных стимулов еще преждевременно, но было бы разумно подготовиться к тому, что в будущем инфляционные риски материализуются, особенно в случае резких изменений на финансовых рынках. Эти страны могут приступить к «оппортунистическому» наращиванию валютных резервов, усилить мониторинг валютных рисков и ужесточить макропруденциальную политику в ожидании возможного оттока капитала в случае, если развитые экономики начнут отказываться от стимулов. 

Реакция центральных банков сыграла важную роль в смягчении шока, вызванного COVID-19. С ростом инфляции и беспокойства, которое с этим связано, интерес к действиям и коммуникациям центробанков будет расти. Чтобы избежать недопонимания, которое способно спровоцировать финансовый стресс, центробанкам важно выстраивать ясные коммуникации и повышать прозрачность. В странах, использующих нетрадиционную монетарную политику, поддержать уверенность инвесторов помогут публикация целей политики, мер, которые предпринимаются для их достижения, и forward guidance. 

Содержащиеся в этой колонке данные, выводы и интерпретации полностью принадлежат авторам и необязательно отражают точку зрения Всемирного банка, его исполнительных директоров или стран, которые они представляют.

Оригинал статьи опубликован на портале VoxEU.org. Перевод выполнен редакцией Econs.online.