Юань против доллара: эксперимент Аргентины

Доллар США остается, безусловно, важнейшей валютой для международной торговли. Сможет ли юань бросить ему вызов?

Барри Эйхенгрин и его соавторы утверждают, что, хотя британский фунт, а потом и доллар США стали мировыми валютами после создания глубоких и ликвидных финансовых рынков, позволяющих свободно торговать этими валютами, путь развития юаня может быть другим. Они полагают, что плацдармом для интернационализации юаня может стать его использование в качестве валюты для выставления счетов в торговле с Китаем.

Хотя это важная и актуальная дискуссия, для ее обоснования не хватало эмпирических данных. Эти данные предоставил уникальный политический эксперимент в Аргентине, который мы рассматриваем в своем новом исследовании.

Юань в Аргентине

В начале 2023 г., в условиях дефицита иностранной валюты и сокращения международных резервов (см. врез ниже. – Прим. «Эконс»), Аргентина подписала соглашение о значительном расширении линии валютного свопа в юанях, предоставленной Народным банком Китая.

В последующие месяцы юань быстро завоевал позиции в качестве валюты расчетов в Аргентине для значительной доли импорта из Китая.

Если ранее практически весь импорт из Китая выставлялся в долларах, то к середине 2023 г. доля юаня достигла примерно 50%. Сотни аргентинских компаний перешли с доллара США на юань в качестве валюты оплаты импортных товаров из-за рубежа. Среди них были производители электроники, автозапчастей, текстиля, нефтяные и горнодобывающие компании. Использование юаня также в некоторой степени распространилось на импорт из других стран.

Позднее в том же году, после президентских выборов в октябре/ноябре 2023 г., которые неожиданно привели к власти Хавьера Милея и ознаменовали собой изменения в экономической политике, тенденция к дедолларизации обратилась вспять, и доллар США вновь стал играть ведущую роль в качестве валюты расчетов, а доля юаня в расчетах по импорту из Китая снизилась до менее 10%.

Аргентина и Китай: своп-линии

В 2009 г. Китай начал создавать глобальную сеть двусторонних соглашений о валютных свопах, которая охватила десятки стран-партнеров. В том же году Китай заключил свое первое двустороннее соглашение о валютных свопах с Аргентиной на сумму $11 млрд. В июле 2014 г., сразу после дефолта Аргентины по суверенному долгу, было подписано новое соглашение о свопе на $11 млрд, он был полностью использован к октябрю 2015 г., что составило около 40% валютных резервов Аргентины. В 2018 г. Аргентина и Китай договорились об увеличении своп-линии до $19 млрд; к декабрю 2021 г. она была увеличена до $20,5 млрд.

Формально Народный банк Китая и Центральный банк Аргентинской Республики заключили соглашение о взаимном свопе. Это означает, что Китай предоставляет Аргентине юани, а Аргентина Китаю – песо. Но на практике Китаю не нужны песо, кроме как в качестве залога, и соглашение является однонаправленным.

Наш период исследования начинается в январе 2023 г., когда Народный банк Китая увеличил своп-линию еще на $5 млрд. В дальнейшем мы будем называть период с января 2023 г. периодом расширения соглашения о свопе. В июне 2023 г. своп был продлен, и его гибкость увеличилась, поскольку большая часть свопа стала свободно использоваться для «любого типа финансовых операций» на фоне сокращения валютных резервов Аргентины.

Государственный выбор

Хотя литература пролила свет на рыночные механизмы выбора валюты выставления торговых счетов, такие как стратегическая взаимодополняемость и канал затрат, мы показываем, что государственная политика и макроэкономическая среда могут оказывать важное влияние на этот выбор. Кроме того, данные из разных стран показывают, что совокупные доли валют выставления счетов, как правило, очень стабильны и устойчивы, с небольшими и постепенными изменениями с течением времени.

Случаи, когда страна резко меняет валюту выставления счетов, встречаются редко. Например, отмечалось быстрое снижение доли фунтов стерлингов в счетах за британский экспорт после Брекзита. Чилийские экспортеры в страны еврозоны начали переходить на евро после его введения. Но и в этих случаях переход занимает несколько лет.

Наши результаты резко контрастируют с этим представлением. Мы обнаружили, что в условиях валютного кризиса и при значительном вмешательстве государства использование валюты для выставления счетов может измениться чрезвычайно быстро.

Для дискуссий о конкуренции мировых валют наше исследование важно тем, что показывает: именно посредством кредитования развивающихся экономик, находящихся в кризисных ситуациях, правительство Китая могло бы способствовать интернационализации юаня. Фактически многие своп-линии Китая были заключены с развивающимися экономиками, столкнувшимися с валютными кризисами и нуждавшимися во внешнем финансировании. 

Чтобы проиллюстрировать действующие механизмы, мы создали обширный и новый набор данных о международных торговых операциях аргентинских компаний, межбанковских кредитах и банковских балансах. Торговые данные включают в себя совокупность импортных и экспортных операций с января 2022 г. по июнь 2024 г. Данные содержат информацию об аргентинских компаниях-импортерах, продукте и стоимости сделки, а также валюте, использованной для выставления счетов. Кроме того, мы используем набор данных аргентинского центробанка по кредитам, выданным банками компаниям, в разбивке по валютам.

Быстрое переключение валют

Мы наблюдаем очень значительную и быструю трансформацию долей валют в счетах-фактурах на импорт Аргентины из Китая в течение нескольких месяцев после расширения соглашения о свопах с Китаем.

С января по сентябрь 2023 г. доля транзакций в юанях в торговых расчетах за импорт из Китая увеличилась с менее 1% до 38%. Аналогичным образом доля юаней в стоимости китайского импорта в Аргентину выросла с 0,4% до 48%. Эта тенденция наблюдалась повсеместно и была обусловлена не только несколькими компаниями или продуктами – к сентябрю 2023 г. юани в торговых расчетах использовали 32% компаний в оплате за 62% видов продуктов.

Резкий рост использования юаня продолжался до президентских выборов в конце 2023 г. Выборы привели к важным изменениям в политике обменного курса и доступности доллара США. Последующее снижение использования юаня в расчетах было столь же резким и замедлилось к марту 2024 г., когда доля юаня в транзакциях составила 9% и в стоимости импорта из Китая – 13%.

Для сравнения: раньше счета-фактуры в валютах, отличных от доллара США, для импорта из Китая были крайне редки. В 2022 г., до расширения свопов, на доллар США приходилось 95,8% импортных транзакций, за ним следовали евро (2,6%) и аргентинский песо (0,8%), а на юань приходилось всего 0,2%. В 2023 г. доля юаня в среднем за весь год выросла до 21,6%.

Мы также обнаружили, что китайский государственный банк с большим присутствием в Аргентине (Промышленный и коммерческий банк Китая, ICBC) сыграл отдельную и важную роль в стимулировании компаний-импортеров к переходу на выставление счетов в юанях. До расширения свопов ICBC был шестым по величине кредитором в Аргентине и имел более 100 филиалов по всей стране.

Компании, которые занимали средства у ICBC до расширения свопа, впоследствии с гораздо большей вероятностью выставляли счета в юанях.

Одновременно с ростом использования юаня в импорте из Китая юань начинает использоваться и в импорте из других стран мира, но в меньшей степени. Как и в случае импорта из Китая, наблюдается снижение использования юаня в расчетах за импорт с другими странами мира после президентских выборов – в последние месяцы 2023 и в 2024 г.

Для справки: до расширения свопа доллар США также доминировал в импорте из других стран, а евро занимал лишь незначительную долю в импорте из Европы.

После расширения свопа в 2023 г. доли транзакций и стоимости импорта в юанях из других стран выросли с 0% в январе 2023 г. до 1,7% и 2,9% соответственно к сентябрю 2023 г. Большинство стран, с которыми Аргентина расплачивалась юанями, находятся в Африке и Азии. Например, в торговле с Южной Кореей доля транзакций с юанем составляла 23%, а доля стоимости импорта в юанях – 15%. У компаний, импортировавших из Китая, доля расчетов в юанях достигала 9% всего импорта из остальных стран мира (помимо Китая); у компаний, не импортировавших из Китая, – 3%.

В целом эти данные свидетельствуют о том, что если Китай сможет стимулировать использование юаня для оплаты за собственный экспорт, то сопутствующие эффекты в конечном итоге могут распространить использование юаня и в торговле других стран друг с другом.

Наши результаты проливают новый свет на выбор валюты выставления счетов компаниями. Мы показываем, что, в отличие от преобладающего мнения, модели валют выставления счетов могут быстро меняться, но только при определенных макроэкономических условиях, особенно при дефиците иностранной валюты.

Попытки Китая интернационализировать юань были отчасти успешными в Аргентине, но не получили дальнейшего развития. Тем не менее наши результаты подтверждают мнение о том, что интернационализация юаня возможна при поддержке со стороны соответствующих институциональных механизмов.

Оригинал статьи опубликован на портале CEPR.org/VoxEU. Адаптированный перевод с использованием дополнительных материалов из исследования выполнен редакцией Econs.online.