Денежная система будущего
Деньгам свойственен сетевой эффект: чем больше валюта используется, тем большее признание получает – и тем больше используется. Про криптовалюты такого сказать нельзя – они иллюстрируют прямо противоположный случай, считает Хен Сон Син, экономический советник и руководитель направления исследований Банка международных расчетов (BIS): недавний крах крипторынка показывает, что приток новых пользователей криптовалют происходит, только пока криптовалюты растут в цене, а с прекращением притока рынок может быстро развалиться.
Структурные изъяны делают криптовселенную непригодной основой для денежной системы, однако, с другой стороны, эта криптовселенная представляет собой цифровые инновации, которые удобны пользователям, способны снизить издержки платежей и повысить доступность финансовых услуг.
В то же время финансовые инновации – не прерогатива криптовалют: объединив инновации с надежной системной основой, можно построить денежную систему будущего. Такая основа уже есть – это пользующаяся доверием валюта центрального банка. Эксперты BIS представляют денежную систему будущего как дерево, прочный ствол которого – центральный банк и валюта центрального банка, а ветви – многообразная и динамичная экосистема услуг, предоставляемых учреждениями частного сектора, объясняет Хен Сон Син, рассказавший об исследовании BIS о денежной системе будущего. «Эконс» приводит выдержки из его выступления.
Криптонедостатки
– Крах стейблкоина TerraUSD и его «близнеца» Luna в мае 2022 г., когда стоимость третьего по величине стейблкоина, которая должна была всегда составлять $1, обвалилась почти до нуля всего за несколько дней, – самый грандиозный шок в криптосекторе. Цены на многие другие криптовалюты рухнули на 90% и больше по сравнению с их пиковыми значениями в 2021 г. Падение стоимости и бегство из неликвидных криптоактивов подчеркивают риски для финансовой стабильности, и устранение этих рисков – действительно неотложная политическая задача. Однако становится очевидным и то, что криптовалюта и DeFi имеют более глубокие структурные ограничения, которые не позволяют им достичь уровней эффективности, стабильности или целостности, необходимых для надежной денежной системы.
Криптовалюты начинались как альтернатива деньгам центрального банка, но быстро обнаружилось, что стабильность расчетной единицы лучше всего обеспечивается деньгами центрального банка. Распространенность стейблкоинов показывает, что если бы денег центрального банка не существовало, их нужно было бы изобрести. Тем не менее стейблкоины, нацеленные на поддержание стабильности своей стоимости по отношению к традиционным валютам, таким как доллар США, все равно далеки от стабильности фиатных валют, как показал пример TerraUSD.
Деньги – это социальное соглашение: мы принимаем деньги в транзакциях, потому что ожидаем, что и другие люди примут эти деньги у нас впоследствии. Валюта центрального банка представляет собой единственные деньги, имеющие всеобщее признание в экономике, но криптовалюта так не работает. Стейблкоины используются в качестве покерных фишек для облегчения транзакций с более чем 10000 криптовалют, каждая из которых конкурирует за внимание пользователей. Результатом стала фрагментация криптовселенной, в которой исчезают любые претензии на то, что криптовалюта может выполнять координирующую роль.
Это происходит, поскольку криптовалюта работает под лозунгом децентрализации, где расчеты осуществляются на основе консенсуса, сформированного валидаторами. Этими валидаторами могут быть майнеры криптовалюты (как в случае биткоина) или крупные держатели монет (так называемые «киты»), которые принимают решения, как крупные акционеры в обычных фирмах. Но в какой бы форме ни существовали эти валидаторы, они получают вознаграждение за свою деятельность, и один из способов поддержания высокого вознаграждения – перегрузка: когда криптоплатформа интенсивно используется пользователями, транзакционные издержки (и, следовательно, вознаграждение) резко возрастают.
Таким образом, в отличие от денег, криптовалюта порождает высокие затраты, высокую ренту для участников системы и перегруженность, что открывает путь для новых участников – новых криптовалют, которые могут похвастаться более высокой «пропускной способностью». Часто она достигается за счет снижения уровня безопасности.
Перегрузка – это свойство криптосистемы, а не ее ошибка. Это похоже на платную дорогу: если ее пропускная способность слишком мала, а плата за проезд слишком высока, водители будут использовать другие дороги. Но если пропускная способность слишком велика, то часть полос простаивает, и система не может поддерживать свою работу. Найти подходящую пропускную способность криптоплатформы – все равно что балансировать на острие ножа. В качестве иллюстрации можно привести распространение различных блокчейнов в секторе DeFi (децентрализованных финансов). В конце 2020 г. большинство приложений DeFi работали на блокчейне Ethereum, но из-за его перегруженности со временем пользователи все чаще переходили на другие блокчейны. К началу мая 2022 г. на Ethereum приходилось всего лишь около половины всего рынка, а блокчейн Terra очень быстро рос, пока ему не пришел конец.
Деньги и их сетевые эффекты должны порождать свойство «чем больше, тем лучше»: чем больше денег встречает всеобщее признание, тем больше они будут использоваться. Вместо этого криптовалюта иллюстрирует случай «чем больше, тем хуже»: криптовалюта работает, пока цены на нее растут и существует приток новых покупателей, но когда он прекращается, рынок может быстро развалиться.
Однако рост криптосектора последних лет подчеркивает важное место технологий в общественном сознании и их стимулирующую роль в дискуссиях о том, что будет дальше. В этом отношении криптовалюта предлагает заманчивые новые механизмы и технические функции. Однако все, что можно совершить с помощью криптовалюты, может быть воплощено намного лучше с цифровыми деньгами центрального банка (CBDC) – за исключением разве что отмывания денег и атак программ-вымогателей.
Будущее системы
– На наш взгляд, будущее денежной системы представляет собой объединение расширенных технических возможностей на основе доверия, которое может быть обеспечено только деньгами центрального банка. Центральные банки имеют уникальные возможности для обеспечения основы денежной системы будущего: они эмитируют валюту, служащую общепризнанной мерой стоимости и единицей расчетов в экономике, а также, будучи доверенными посредниками, обеспечивают надежность платежей.
Каковы компоненты будущей денежной системы? В качестве основы выступает валюта центрального банка, или M0 – наличные цифровые деньги, – поддерживающая денежную систему. На деньги центрального банка опираются коммерческие банки и небанковские поставщики платежных услуг (payment service providers, PSP), которые берут на себя работу с клиентами.
В рамках этой структуры возможно предусмотреть представительство денег центрального банка, доступных для банков и небанковских PSP через оптовые цифровые валюты центральных банков (wholesale CBDC). Если оптовые CBDC будут работать на технологии распределенного реестра (Distributed Ledger Technology, DLT), то смогут включать дополнительные функции, полностью совместимые с требованием к пользователям сообщать настоящие имена, а не прятаться за закрытыми ключами (как c криптовалютами). Центральный банк был бы естественным выбором на роль доверенного посредника – платформы CBDC позволят отследить источник происхождения денег, быть уверенным в их подлинности и предотвратить повторную трату одного и того же цифрового токена.
Новые возможности платежей также могут быть достигнуты со всеми преимуществами, которые исходят от CBDC. Новые возможности могут включать программируемость токенов – способность производить платежи только на определенные цели, или позволяет делать атомарные расчеты, при которых две части транзакции неразделимы и выполняются либо вместе, либо никак. Еще одна возможность – это компонуемость, или способность объединять различные функции («денежные лего»). Третья возможность – токенизация, или создание цифрового представления денег, что позволит банкам предлагать токенизированные депозиты.
В свою очередь, розничные CBDC – наряду с розничными системами быстрых платежей – помогут расширить доступность финансовых услуг, позволяя домохозяйствам и предприятиям осуществлять мгновенные платежи, обеспечивая совместимость услуг банков и небанковских PSP, а также эффективную конкуренцию, которая снижает затраты пользователей. Розничные CBDC обещают такие же перспективы, как и розничные системы быстрых платежей, особенно если они разработаны с учетом функциональной совместимости и финансовой доступности.
CBDC разных центральных банков могут обеспечивать трансграничную деятельность и экономическую интеграцию, подобно пологу леса – переплетению крон деревьев, с которым можно сравнить глобальную цифровалютную систему. Этот полог может существовать в форме платформ с несколькими CBDC, объединяющих цифровые валюты центробанков разных стран.
Трудно предусмотреть весь масштаб возможных инноваций, но одно можно сказать наверняка: все они будут опираться на дерево, прочным стволом которого служит центробанк. Центробанкам, как хранителям денежной системы, на пути к ее модернизации предстоит внедрить механизмы, которые предвосхищают будущие события, а не просто реагируют на произошедшее. И поэтому, пока криптовалютная вселенная охвачена беспорядками и привлекает всеобщее внимание, центробанки обязаны думать о долгосрочных перспективах.
