Новый барьер для монетарной политики, рекорд коронакризиса и рынки политических рисков

Рост рыночной власти корпораций становится барьером для денежно-кредитной политики: экономисты МВФ делятся в блоге организации своим новым исследованием, показавшим на выборке из 14 стран с развитой экономикой, что растущая рыночная сила компаний снижает при прочих равных реакцию на меры монетарной политики. В последние годы во многих странах возросла рыночная концентрация, о чем свидетельствует опережающий рост маржи – соотношения конечной цены товара или услуги с их себестоимостью: так, с 1980 г. глобальный рост наценок у торгующихся на бирже компаний из развитых стран составил 30%, а в цифровом секторе наценки за последние 20 лет росли вдвое быстрее экономики. Более высокая прибыль делает компании менее чувствительными к изменению внешних условий финансирования. Например, по состоянию на март 2021 г. Apple располагала более $200 млрд в наличных и в ликвидных ценных бумагах, Alphabet – более $150 млрд, пишут авторы. Компании с такой денежной подушкой могут принимать финансовые решения, не заботясь об уровне ставок, тогда как на менее крупные фирмы с меньшими наценками ужесточение условий кредитования окажет непропорционально больший эффект.

Расчеты для США показали, что повышение ставки на 100 б.п. приводит к тому, что фирмы с низкими наценками сокращают продажи примерно на 2% в течение четырех кварталов, а с высокими – практически не сокращают; качественно аналогичные выводы получены для других развитых стран выборки. Коронакризис, вероятно, только усилит эту тенденцию. Это может препятствовать как стимулированию центробанками экономики во время рецессий, так и ее охлаждению для предотвращения перегрева: по сути, растущая рыночная власть корпораций означает, что для снижения инфляционного давления центральным банкам придется ужесточать монетарную политику намного более агрессивно, чем это требовалось бы в конкурентной экономике. Но влияние этого на фирмы с меньшей наценкой и на более конкурентные отрасли будет несоразмерно сильнее, что может повредить экономическому росту. Правда, есть надежда, что рост рыночной силы точно так же может замедлять реакцию инфляции на макроэкономические шоки, сдерживая передачу роста затрат в цены. Однако ограничение рыночной силы корпораций не только поддержит конкуренцию и среднесрочные темпы экономического роста, но и сделает более эффективной денежно-кредитную политику, заключают экономисты МВФ.

Коронакризис стал самой короткой рецессией в истории США: спад длился всего два месяца, – профессор экономики Стэнфорда Джон Тейлор в своем блоге резюмирует опубликованные на прошлой неделе данные NBER – Национального бюро экономических исследований США, ответственного за определение периодов пика и спада бизнес-циклов американской экономики. Согласно данным комитета NBER, нижняя точка пандемического спада была пройдена еще в апреле 2020 г., тогда как пик бизнес-цикла, после которого началось падение, был в феврале 2020 г. Таким образом, спад длился всего два месяца – это самый короткий срок за всю историю рецессий США, фиксируемых с середины XIX века. Для сравнения: предыдущий спад, во время глобального финансового кризиса, длился 18 месяцев – с декабря 2007 г. по июнь 2009 г. Период экономического подъема, предшествовавшего коронакризису, был также исторически рекордным – самым долгим, продолжительностью 128 месяцев.

Несмотря на то что спад длился всего 2 месяца, сокращение занятости было огромным, отмечает Тейлор, – 25,4 млн, или порядка 15%. Однако примерно две трети этого сокращения уже восстановлено. А с точки зрения расходов экономика так же стремительно – всего за год – вернулась к уровню до COVID-19, отмечают экономисты Федерального резервного банка Атланты в своем блоге. Главной проблемой американские компании называют нехватку рабочей силы, делятся экономисты ФРБ Атланты результатами своего опроса финансовых директоров, проведенного в июне 2021 г.: при рекордном количестве вакансий и большом числе безработных три четверти респондентов указали на трудности с поиском сотрудников. По расчетам авторов, нехватка сотрудников стоит компаниям 2,1% недополученной выручки, что в масштабе всей экономики эквивалентно потере $738 млрд годового ВВП. После кризисов нередко большое число вакансий, на которые работодатели никак не могут найти работников, сосуществует с большим числом безработных, которые никак не могут трудоустроиться: подобное явление может быть связано с тем, что рабочие места теряют одни отрасли, а новые рабочие руки требуются в других.

Высокая долговая нагрузка компаний может усиливать экономические спады, однако в отношении коронакризиса выводы делать еще рано: экономисты Банка Англии в своем блоге приводят обзор литературы о макроэкономических последствиях высокой корпоративной долговой нагрузки: в Великобритании соотношение валового долга компаний к их прибыли неуклонно росло с 2015 г. и к началу пандемии было выше, чем в еврозоне и США. Рассмотренные экономистами исследования показывают, что высокая долговая нагрузка побуждает фирмы сокращать занятость и меньше инвестировать, что, в свою очередь, отрицательно сказывается на показателях их деятельности в следующем периоде; опора на краткосрочный долг еще больше усиливает корпоративный стресс в периоды кризиса. Закредитованные компании сильнее подвержены риску банкротств – и могут их затягивать дольше, чем это социально приемлемо. Высокая долговая нагрузка компаний может влиять напрямую на рынок недвижимости, если источником обеспечения корпоративных займов выступают жилые дома директоров компаний – а это довольно распространенная практика среди малых и средних фирм.

Негативное влияние высокой задолженности проявляется и на фондовом рынке: компании, имеющие более высокий долг и более низкую прибыль, во время кризиса теряют стоимость быстрее и приостанавливают выплату дивидендов. Словом, академическая литература подтверждает сильную уязвимость компаний с высоким левереджем в периоды финансовой нестабильности. Однако в отношении пандемии подобные выводы делать еще рано, считают экономисты: масштабные меры государственной поддержки смягчили многие последствия кризиса для компаний как за счет снижения стоимости займов, так и за счет представления альтернативных источников финансирования, поддерживаемых государством. Кроме того, финансовый сектор встретил пандемический шок, будучи намного более устойчивым, что также смягчило проблемы со стороны предложения финансовых ресурсов. Сократят ли «закредитованные» фирмы инвестиции и на этот раз, став препятствием восстановлению экономики, или господдержке удалось снизить их уязвимость для кризиса, еще предстоит оценить.

Если рынки способны предсказывать события, то почему никто не создал рынка геополитических прогнозов? Тимоти Тейлор, редактор Journal of Economic Perspectives, в своем блоге размышляет о рынках предсказаний. Финансовые рынки позволяют инвесторам делать прогнозы относительно будущей динамики цен и рисков: например, те, кто покупает акции, уверены, что их цена возрастет. Аналогично работают фьючерсные рынки. Говоря о рынке прогнозов, экономисты имеют в виду рынки, где покупка и продажа происходят на основе ожиданий не будущих цен, а вероятности будущих событий. Например, организованный одной из фармкомпаний рынок прогнозов, на котором торговались контракты на одобрение ее продукции FDA (управлением США по санитарному надзору за качеством продуктов и медикаментов), сработал точнее, чем прогнозы экспертов. Те же фьючерсы на апельсиновый сок предсказывают погоду во Флориде (где выращивается большая часть апельсинов) точнее, чем национальная метеослужба США. В начале 2000-х исследовательское подразделение министерства обороны США предложило создать рынок, на котором можно было бы торговать разными геополитическими рисками вплоть до конкретных событий (например, ядерного удара из Северной Кореи или биологической атаки на Израиль). Аналитики минобороны хотели посмотреть, могут ли рынки предсказывать геополитические риски лучше и дешевле, чем эксперты. Разразился скандал, Пентагон обвинили в создании «федеральной букмекерской конторы зверств и терроризма», и программа была немедленно свернута.

Рыночный механизм, который мог бы генерировать для политиков важную информацию, сам сопряжен с рисками. Во-первых, моральным риском – у кого-то возникнет стимул сделать ставку на событие, а затем способствовать его реализации: представьте, что киллер делает ставку на убийство видного политического деятеля, пишут эксперты по кибербезопасности в блоге Lawfare. Во-вторых, риском манипулирования политикой: если рынок используется как инструмент для формирования политики, возникают заинтересованные в том, чтобы направлять этот рынок к определенному результату. Публичные рынки политических событий являются юридически рискованными: так, в 2012 г. регулятор фьючерсного рынка США (CFTC) запретил биржам вводить контракты на исход президентских выборов из-за схожести таких инструментов с азартными играми и их «противоречия общественным интересам». Биржа прогнозов Веллингтонского университета PredictIt обошла запреты регуляторов как некоммерческий проект, созданный в академических целях, – так же как и созданная Университетом Айовы в исследовательских целях биржа прогнозов Iowa Electronic Markets. Однако, возможно, рынки прогнозов вступают в новую эпоху: недавно Kalshi, стартап из Сан-Франциско, стал первым одобренным CFTC рынком прогнозирования событий самого широкого круга – от продаж альбома Билли Айлиш до развития международных отношений.

Но точны ли прогнозы рынков прогнозов? Иногда: они были точнее в предсказании результатов президентских выборов в США 2020 г., чем результаты соцопросов, но ошиблись в отношении Брекзита и победы на выборах в 2016 г. Дональда Трампа. Однако преимущество рынков прогнозов в том, что они представляют собой способ объединить информацию и убеждения разных людей, рассуждает Тейлор: «Если вы думаете, что вероятность будущего события, воплощенная в прогнозе рыночных цен, неверна, это нормально; готовы ли вы подкрепить свою веру реальными деньгами? Если вас тошнит от этого, возможно, вам стоит пересмотреть, насколько сильно вы придерживаетесь данного убеждения».