Макроэкономическая политика будущего: наследие пандемии
Как пандемия изменила фискальную и монетарную политику в развитых и развивающихся странах, может ли рост госдолга угрожать независимости центральных банков, какое наследие пандемии сохранится в глобальной экономике до 2025 г.: на макроэкономической сессии Гайдаровского форума первый заместитель председателя Банка России Ксения Юдаева побеседовала в качестве модератора дискуссии с ведущими мировыми экономистами – Кеннетом Рогоффом, профессором Гарварда, автором многочисленных учебников и соавтором бестселлера о финансовых кризисах «На этот раз все будет иначе», Кармен Рейнхарт, главным экономистом Всемирного банка и соавтором Рогоффа, и Ричардом Портесом, профессором Лондонской школы бизнеса и основателем и почетным президентом Centre for Economic Policy Research. «Эконс» приводит выдержки из выступлений.
«Большое государство»
Незадолго до рождественских и новогодних каникул на платформе Netflix вышел четвертый сезон сериала «Корона», действие которого разворачивается в 1980-е гг. – эпоху Маргарет Тэтчер: по иронии судьбы премьера этих серий прошла на фоне пандемии, когда экономическая политика практически полностью противоположна принципам тэтчеризма, отметила Ксения Юдаева, открывая дискуссию. Так, Тэтчер была против чрезмерно «большого» государства и роста социальных выплат, а сейчас на повестке дня такие вопросы, как рост социальных расходов, дефицита бюджета и уровня долга, которые остаются одними из наиболее острых и актуальных для посткоронавирусной экономической политики.
Кеннет Рогофф, профессор экономики Гарвардского университета:
– Происходящее сейчас можно рассматривать как ситуацию военного времени, которая, к сожалению, очень далека от завершения. А в условиях военного времени вы не задаетесь вопросами о том, как расплатиться по своим обязательствам в будущем, – вы просто не знаете, как и когда все это закончится. Мы сейчас именно в таком положении: речь не о фискальном стимулировании, а о смягчении последствий катастрофы, и чем лучше удается справляться с катастрофой сейчас, тем проще будет после ее окончания. Важно выходить из нынешней ситуации очень осторожно и не делать поспешных выводов об окончании кризиса. Сейчас вопрос о том, нужно ли нам «большое государство», не является дискуссионным – у нас просто нет альтернатив.
Ричард Портес, профессор экономики Лондонской школы бизнеса:
– Сейчас при низких процентных ставках, которые останутся на этом уровне еще долгое время, нет острой необходимости в фискальной консолидации, и мы не должны повторять большую ошибку 2010-х, когда политика сокращения бюджетных расходов привела к двойной рецессии в Великобритании и Евросоюзе, – нужно было подождать еще несколько лет, в течение которых безработица вернулась бы на докризисные уровни. И сейчас, когда в развитых странах активно идут дискуссии о фискальном правиле, стоит помнить, что нельзя начинать бюджетную консолидацию до тех пор, пока безработица не достигнет допандемических показателей.
Кармен Рейнхарт, главный экономист Всемирного банка:
– Следует учитывать, что в развивающихся странах фискальные ограничения кусаются намного сильнее, чем в развитых экономиках. Страны с наиболее низкими доходами сейчас в этом плане стали своего рода канарейками в шахте: многие из них сталкивались с тяжелыми экономическими проблемами еще в самом начале 2020 г., а удар пандемии стал для них тяжелейшим – обвал цен на сырье, карантины, парализовавшие туризм, и многое другое, – и в беднейших странах начались трудности с обслуживанием долга. Например, в Нигерии почти 100% доходов бюджета в этом году пошло на обслуживание долговых обязательств.
Независимость и низкие ставки
Ричард Портес:
– В Великобритании и Евросоюзе во время коронакризиса монетарная и фискальная политика дополняли друг друга в отсутствие какой-либо формальной координации – в ЕС она и вовсе невозможна, поскольку у блока нет общего фискального органа. Так, монетарная политика не дала кредитованию остановиться, а ее эффект дополняли бюджетные гарантии. Не думаю, что сейчас что-либо угрожает независимости центральных банков [Великобритании и ЕС]: в Евросоюзе ее защищает Маастрихтский договор, а ЕЦБ самостоятельно определяет цель по инфляции, в Великобритании правительство также столкнется с сильнейшим противодействием, если попытается повлиять на целевой уровень инфляции или иным образом покуситься на независимость центробанка.
Зато угроза может исходить от низких процентных ставок: «поиск доходности» (search for yield, рост аппетита к более рискованным, но высокодоходным активам на фоне низких ставок. – Прим. «Эконс»), принятие большего количества рисков, пузыри, угрозы традиционным бизнес-моделям банков, пенсионных фондов и страховщиков.
Кеннет Рогофф:
– В краткосрочной перспективе независимости центральных банков, вероятнее всего, ничего не грозит, но в долгосрочной перспективе такие риски есть. В некоторых кругах даже есть идеи подчинить монетарную политику фискальной. Сейчас, когда центральный банк запускает программу количественного смягчения, это, по сути, фискальная политика, которая просто проводится руками центробанка, но с тем же успехом вести ее могло бы и министерство финансов. У центральных банков невероятный уровень квалификации, и они отлично справляются со своими обязанностями, и пока это позволяет надеяться на то, что они продолжат быть независимыми и впредь.
Кармен Рейнхарт:
– В вопросе независимости центральных банков трудно отделить ситуацию де-юре от де-факто. Де-юре независимости центральных банков практически ничего не угрожает, но де-факто опасность есть. Речь не о том, что министерство финансов начнет диктовать монетарную политику: дело в том, что в периоды, когда долговая нагрузка очень высока, центральным банкам приходится учитывать ситуацию с кривой доходности. Сейчас, как только возникнет такая необходимость, мы будем наблюдать намного больше координации и сотрудничества монетарных и фискальных властей, но в то же время это будет означать эрозию той независимости центральных банков, которую мы наблюдали в постволкеровскую эпоху.
То, что предпринимали центробанки развивающихся стран во время пандемического кризиса, беспрецедентно: контрциклические меры. В прошлом традиционно большинство центробанков в развивающихся экономиках поступали как раз наоборот – они повышали процентные ставки, чтобы остановить падение курса национальной валюты, отток капитала и рост инфляции. Но контрциклическая политика оказалась эффективной: благодаря ей правительства смогли в большей мере полагаться на внутренние финансовые рынки, когда в марте-апреле международные финансовые рынки практически замерли. Беспокойство вызывает то, какими станут последствия небывалого смягчения политики в среднесрочной перспективе.
Тихий кризис
Кармен Рейнхарт:
– Меня очень беспокоит, насколько уязвимым может оказаться банковский сектор после пандемии. В разной степени эта проблема касается и развитых экономик, и развивающихся стран, и стран с формирующимися рынками. В большинстве стран банки подошли к пандемии в достаточно хорошей форме, но шок был слишком большим и к тому же слишком стойким – прошел уже год, а мы в разгаре второй волны. А чем дольше шок, тем хуже он отражается на балансах компаний и банков. К тому же воздействие кризиса оказалось регрессивным: удар был более сильным для малообеспеченных домохозяйств и малых предприятий, у которых меньше возможностей противостоять кризису такого масштаба. Как следствие, будет обостряться проблема неплатежей.
Пока что еще одним источником антикризисной поддержки для населения и бизнеса фактически стали отсрочки со стороны банков – прежде всего, продление льготных периодов по кредитам для компаний и домохозяйств. Это было очень важной мерой в краткосрочной перспективе и фактически стало еще одним источником дополнительной ликвидности, но вопрос в том, какие категории фирм и домохозяйств смогут все-таки расплатиться по долгам, когда льготные периоды закончатся, а какие – нет.
Сейчас у нас нет достаточно точного представления о масштабах плохих кредитов, и чем дольше будет длиться этот кризис, тем выше вероятность того, что во многих отраслях проблемы с ликвидностью, которые возникли в начале пандемии, перерастут в проблемы неплатежей и проблемы банковских балансов. Есть популярное представление, что банковский кризис происходит одномоментно, подобно большому взрыву, как в 2008 г., но на самом деле значимые проблемы в банковском секторе могут возникать очень тихо и незаметно, и основное беспокойство сейчас вызывает последовательное ухудшение качества активов.
Экономика в 2025 г.: наследие пандемии
Кеннет Рогофф:
– Много зависит от того, как долго продлится пандемия, и от того, удастся ли правильно подобрать подходящие меры противодействия. То, насколько правильным был выбор, как правило, становится понятно только задним числом, а пока это источник неопределенности. Еще одна проблема – рост неравенства: сейчас многие антикризисные меры не достигают тех категорий населения, которые пострадали сильнее всего, и это создает вызовы, которые будут значимыми и в 2025 г.
Ричард Портес:
– Я смотрю в будущее с оптимизмом. Думаю, так или иначе, произойдет нормализация процентных ставок, хоть это и будет непросто. Потребительский спрос можно восстановить, если удастся поддержать занятость. Тогда можно будет свернуть и фискальную поддержку. Думаю, все это достижимо за пять лет.
Кармен Рейнхарт:
– Я предпочитаю считать себя реалистом, так что происходящее сейчас, конечно, не конец света, но масштаб ущерба, который уже понесла мировая экономика, столь велик, что на его устранение уйдет довольно много времени. В течение достаточно длительного периода мы будем наблюдать отскок, но его не стоит путать с восстановлением. В наших работах с Кеннетом [Рогоффом] мы придерживались того, что минимальный критерий восстановления – это возвращение к докризисным показателям подушевого дохода, а на это уйдет время.
После глобального финансового кризиса США потребовалось около пяти лет, чтобы вернуться на докризисные уровни дохода, большинству стран Европы потребовалось больше времени – причем в Греции и Италии этого не произошло до сих пор. Во многих странах с низкими доходами и развивающимися рынками постпандемическое восстановление будет очень длительным и займет больше, чем пять лет.
