Истории, отражающие коллективную память о прошлых финансовых катастрофах, влияют на решения инвесторов в настоящем. Для рынка нарративы о былых крахах – то же, что для древних племен описанные в мифах предвестники беды, а механизмом активизации коллективной памяти служит пресса.
  |   Ольга Волкова Эконс

После цунами, обрушившегося на Андаманские острова в 2004 г. в результате землетрясения, одного из самых крупных и смертоносных в истории, антрополог Вишваджит Пандья провел интервью с представителями онге – народа, исторически проживающего на одном из островов архипелага и сумевшего каким-то образом оказаться незатронутым масштабным стихийным бедствием. Антрополог выяснил, что коренные андаманцы смогли избежать катастрофических последствий благодаря преданию о противоборстве людей и злых духов. Отход воды от берега – признак надвигающегося цунами – в предании онге означал, что злые духи начинают охоту на людей и необходимо как можно быстрее переместиться подальше на возвышенные участки.

Этот сигнал тревоги был «зашит» в устоявшийся нарратив, оказавшийся достаточно убедительным, чтобы передаваться из поколения в поколение. Более поздние переселенцы на Андаманские острова, в чьей культуре не было подобного предания, серьезно пострадали от катастрофы.

Эта история отражает не только роль коллективной памяти как спасательного механизма, но и важность нарративных механизмов (сюжета, персонажей) для поддержания и стимулирования коллективной памяти. Нарративы – истории, впечатляющие людей и распространяющиеся от одного к другому, от одной группы людей к другой, – играют важную роль и в экономическом поведении, показал нобелевский лауреат Роберт Шиллер, автор книги о нарративной экономике: они способны менять то, как люди думают, и, как следствие, то, какие экономические решения они принимают. 

В своей новой работе Шиллер и его соавторы, Уильям Гетцман из Йельского университета и Дасол Ким из департамента финансовых исследований минфина США, обнаруживают, что «нарративы катастрофы», подобные преданию онге, влияют на биржевую динамику. А одним из ключевых механизмов передачи «коллективной памяти» рынка служит финансовая пресса: активизация «преданий» о масштабных кризисах воспринимается инвесторами как «опережающий индикатор» возможных новых потрясений.

Особенности повествования

Исторически пресса была важным инструментом для распространения идей. Газетные статьи – это истории, в которых сопоставляются факты, связанные с текущими событиями; когда происходят большие потрясения на финансовых рынках, исторические отсылки часто занимают важное место в новостях, пишут Шиллер и соавторы. Сравнения с прошлыми катастрофами подчеркивают серьезность текущих событий и фокусируют внимание общественности на повествовании о том, что предположительно может принести будущее.

Например, в октябре 1987 г., когда произошло самое крупное однодневное падение индекса Dow Jones Industrial (он снизился на 22,6%), резко возросло количество упоминаний в The Wall Street Journal биржевого обвала 1929 г. – тогда падение индекса составило 12,8%, и обвал 1987 г. его превзошел. После этого в качестве исторического примера обвала финансового рынка в прессе стал доминировать уже эпизод 1987 г.: те, кто лично не столкнулся с кризисом 1987 г., имели возможность прочесть о нем более чем 2000 раз в газетных статьях в последующие годы, подсчитали авторы.

Именно потому, что крахи фондового рынка случаются нечасто, история прошлых событий, независимо от того, пережиты они лично или нет, играет решающую роль в оценке инвесторами вероятности новой финансовой катастрофы. Нарративы часто выявляют причинно-следственные связи между последовательностью событий, связывающих одно состояние с другим. Таким образом, нарративы предлагают аналогию объяснений того, как и почему происходят нынешние события и каков может быть результат.

Опрос индивидуальных инвесторов, проведенный Шиллером и Джоном Паундом еще для исследования 1989 г., показал, что в среднем инвесторы обсуждали отдельно взятую инвестицию с 20 человеками, при этом лишь 23% опрошенных проводили какой-то самостоятельный анализ. Потенциально роль финансовой прессы как механизма коллективной памяти весьма значима, рассуждают экономисты: инвесторы используют распространяемые ею нарративы для обоснования своих убеждений и, как следствие, для своих решений.

Так, с помощью внимания к отдельным новостным нарративам можно объяснить реакцию доходностей на бирже, показали ранее Лиланд Байби из Йельского университета и его коллеги. Экономисты из центробанка Норвегии и Норвежской школы бизнеса BI обнаружили, что новостные сюжеты могут выступать хорошими предикторами как инфляции, так и инфляционных ожиданий. А математики из Левенского католического университета выделяют нарративы в финансовой прессе, которые позволяют предсказывать вмененную волатильность на рынке.

Наука и эмоции

Американский психолог Джером Брюнер утверждал, что истории – основной способ, с помощью которого люди осмысливают мир. Большинство людей не реагируют на аналитические дискуссии – они предпочитают истории, с которыми способны себя ассоциировать, писал Шиллер: это объясняет высокую «контагиозность» («заразность») нарративов, распространяющихся подобно вирусу. Например, многие рыночные бумы сложно объяснить объективными экономическими показателями – но можно объяснить лежавшими в их основе нарративами.

Испытывая сильные эмоции, люди склонны проецировать их даже на несвязанные события. В своей работе 2016 г. Шиллер, Гетцман и Ким, опираясь на данные опроса институциональных инвесторов и состоятельных американцев, который Шиллер вел с 1989 г., обнаружили, что эти респонденты завышали оценки вероятности обвала на бирже и что на эти оценки влияли истории, которые они читали в новостях, – в особенности это касалось историй, попадавших в передовицы.

Дэвид Херман из Университета Огайо перечисляет четыре ключевых свойства нарратива: 1) он предполагает акт рассказывания; 2) описывает некую последовательность событий, в которых нарушено равновесие; 3) включает в себя контекст – мир, в котором происходят упомянутые события; 4) и, наконец, он позволяет каждому представить себе переживания участников этих событий.

Развитие технологий обработки естественных языков в гуманитарных науках позволило разработать аналитические методы для того, чтобы измерять «степень нарративности». Так, Эндрю Пайпер из Университета Макгилла и его соавторы построили на основе технологий машинного обучения показатель нарративности для 335000 текстов, написанных в течение нескольких веков, и показали, как популяризация дискурса, основанного на достоверных фактах, сопровождается снижением использования нарративной коммуникации – ожидаемо степень нарративности поэзии и художественной литературы выше, чем у научных и научно-популярных произведений.

Активизация опасений

В своей новой работе Шиллер, Гетцман и Ким строят показатель нарративности новостей, связанных с крупными обвалами на бирже: для этого они извлекают нарративы из новостей в дни, следовавшие за падениями 1929 и 1987 гг., и оценивают их распространенность за последующие 30 лет. Этот показатель оказывается связан с заметными падениями рынка – такими как коллапс фонда LTCM (Long-Term Capital Management) в 1998 г. (тогда спасать фонд пришлось Федеральному резерву), теракты 11 сентября 2001 г., глобальный финансовый кризис 2008 г., последовавший за ним европейский долговой кризис и затем пандемия коронавируса: в такие периоды пресса часто апеллирует к историческим примерам финансовых кризисов. В качестве базы текстов экономисты используют статьи, выходившие в печатной версии The Wall Street Journal в период с 1987 по 2020 г. и включавшие слова или фразы, относящиеся к фондовому рынку, – всего в выборку вошло почти 190000 материалов. Кроме того, авторы дополняют выборку 663 материалами, выходившими во второй половине октября 1929 г.

Уровень внимания к динамике фондового рынка зависит от степени неопределенности – в периоды роста неопределенности он повышается. В такие времена инвесторы чаще обращаются в том числе к финансовой прессе, чтобы понять причины и последствия происходящего.

Анализ авторов указывает на то, что нарративы о падении рынка, появляющиеся в прессе, активизируют опасения инвесторов относительно возможного нового краха – подобно древним сказаниям о предвестниках катастроф. Опасения, в свою очередь, влияют на реакцию рынка: появление в прессе «нарративов катастроф» положительно и значимо связано с последующими уровнями индекса S&P 500 VIX (так называемого «индекса страха») и с ростом волатильности рынка. По расчетам авторов, такими нарративами объясняется более трети динамики VIX и почти 40% волатильности рынка. Другими словами, финансовая пресса служит одним из каналов (не путать с источником) финансовых потрясений.

Авторы также используют данные опроса инвесторов, с 1989 г. проводимого Йельской школой менеджмента: в течение всего периода проведения этого исследования инвесторов просили оценивать вероятность катастрофического обвала фондового рынка, сопоставимого с событиями 1929 и 1987 гг., в течение следующих шести месяцев. В этом опросе у инвесторов была возможность оставлять дополнительные комментарии, и часть из них ею воспользовалась: так у Шиллера с соавторами появился шанс проанализировать нарративы, которые используют респонденты.

Оценки инвесторами вероятности падения на рынке действительно растут на следующий день после публикации «обвальных нарративов». При этом для институциональных инвесторов, в отличие от розничных, такого эффекта не обнаруживается. То есть влияние нарративов необязательно связано с фундаментальными рыночными факторами, заключают авторы.

На это также указывает выраженное влияние на оценки инвесторов нарративов, содержащихся именно в лиде статей (первые 100 слов): читатели чаще читают только лид материала, чем всю статью, и он, как правило, сформулирован таким образом, чтобы привлечь внимание аудитории, – а потому содержит некий драматический тезис. В свою очередь, сопряженные с этим тезисом фундаментальные данные чаще раскрываются дальше по тексту, рассуждают Шиллер с соавторами.

Собственные нарративы розничных инвесторов, которые они приводят в комментариях к опросу, во многом повторяют нарративы из финансовой прессы, опубликованные днем ранее. Для институциональных игроков опять же такого эффекта нет.

Помимо реакции инвесторов, Шиллер и соавторы обнаруживают и особенности работы финансовой прессы в периоды рыночной нестабильности: построенный ими показатель общей нарративности статей показывает, что финансовые СМИ в большей степени склонны использовать нарративность как инструмент в периоды повышенного внимания инвесторов – то есть в периоды повышенной неопределенности.

Потенциальное объяснение в том, что в такие моменты финансовая пресса стремится писать для как можно более широкой аудитории – и журналисты могут прибегать к нарративам, чтобы сделать материалы доступнее. Однако на убеждения розничных инвесторов в итоге оказывают влияние лишь нарративы, связанные с падениями рынка, а не нарративы вообще. И такое поведение необязательно иррационально, подчеркивают Шиллер и его соавторы: как и в случае с жителями Андаманских островов, истории о крупных катастрофах могут заключать в себе спасительную мудрость.

Ольга Волкова
Ольга Волкова
Редактор Econs.online