Криптоэкосистемы и правила дорожного движения

В последнее время среди регуляторов финансового рынка заметно резкое изменение отношения к криптовалютам и формирующимся на их основе криптоэкосистемам финансовых активов и услуг. Если еще несколько лет назад многие регуляторы, особенно из стран с развитыми рынками, рассматривали их практически как знамя технологического прогресса и всячески продвигали тезис «не навреди», то сейчас все больше и больше видна откровенная обеспокоенность растущими рисками. Говорят уже не только об операционных рисках, подверженности кибератакам и мошенничеству, активном использовании крипты для финансирования всякого рода нелегальных видов деятельности и терроризма, но и о растущих системных рисках для финансовой стабильности и макроэкономических рисках.

Если сравнивать криптовалюты и базирующиеся на них финансовые инструменты с автомобилями, то восхищение технологическими возможностями сменилось осознанием острой необходимости разработки правил дорожного движения и техники безопасности, а также внедрения систем мониторинга и контроля исполнения этих правил. Для стран с развивающимися рынками риски особенно высоки. Поэтому необходимо обеспечить баланс между теми выгодами, которые несут технологические инновации, и рисками, которые несут основанные на них финансовые инновации.

Пандемия коронавируса, а точнее – проводимая в связи с ней мягкая денежно-кредитная политика, стала стимулом для роста капитализации глобальных криптовалют. К ноябрю 2021 г. их капитализация превысила $2,6 трлн, увеличившись за год на 650%. В последнем Глобальном обзоре финансовой стабильности МВФ говорится уже о целой криптоэкосистеме, включающей в себя стейблкоины, блокчейны, базирующиеся на смарт-контрактах, и инструменты децентрализованного финансирования (DeFi). В криптоэкосистемах растет объем использования заемных средств для инвестирования, что повышает волатильность активов.

При этом растут и взаимосвязи между криптоэкосистемой и регулируемыми финансовыми рынками – к примеру, в последнее время стали появляться биржевые фонды (ETF) криптоактивов, позволяющие инвесторам получать доходность последних, не связываясь напрямую с использованием криптоэкосистем. Растет также и интерес институциональных инвесторов к криптовалютам – недавний опрос 100 хедж-фондов из Европы, Великобритании, Северной Америки и Азии, объем активов которых, согласно данным глобального мониторинга небанковского финансового посредничества Совета по финансовой стабильности, составляет около 12% глобальных активов хедж-фондов, продемонстрировал их планы нарастить свои инвестиции в крипту к 2026 г. в среднем до 7% портфеля.

Столь бурный рост остро поставил проблему рисков. Некоторые из них привлекали активное внимание и раньше – это операционные риски, растущие риски откровенного мошенничества (как эпизод с «игрой в кальмара»), использование криптовалют для отмывания денег и финансирования терроризма, риски, связанные с отсутствием данных, анонимностью и трансграничным характером операций. В последнее время растущее внимание уделяется рискам регуляторного арбитража.

При всей своей технологической инновационности сами активы, выпускаемые на новой технологической основе, часто имеют вполне стандартное или близкое к стандартному экономическое или финансовое использование. Скажем, многие стейблкоины на поверку могут оказаться инвестиционными фондами. Для поддержки стабильности стейблкоинов могут совершаться операции на денежном и облигационном рынке, то есть существует взаимозависимость между стейблкоинами, обеспеченными активами, и финансовыми рынками. Децентрализованное финансирование, в свою очередь, может представлять собой процесс выпуска долговых финансовых инструментов. Функционирование такого рода инструментов в нерегулируемом поле и беспокоит регуляторов.

Ситуация в странах с развитыми рынками все больше и больше становится похожей на так называемую «теневую финансовую систему», о которой заговорили после кризиса 2007–2009 гг. Соответственно, усиливается внимание к регулированию и надзору в этой сфере со стороны регуляторов ведущих стран. Американские регуляторы опубликовали совместное заявление, в котором выразили свою озабоченность относительно того, что крипта несет риски для банковских институтов, их клиентов и в целом для финансовой системы. Заместитель председателя Банка Англии Джон Канлифф заявил, что распространение крипты может вызвать глобальный финансовый кризис, если не будут введены жесткие нормы регулирования.

Для стран с развивающимися рынками данная ситуация несет дополнительные риски. Ведь криптоактивы становятся еще одним инструментом валютизации (или криптоизации) сбережений, тем самым повышая риски финансовой стабильности, в том числе за счет снижения депозитной базы банков, и снижая эффективность денежно-кредитной политики. Денежные средства уходят из реальной экономики, сбережения в криптовалютах не участвуют в инвестиционном процессе, а направляются на обслуживание нелегальных операций. В тех странах, где используется контроль за потоками капитала, его эффективность многократно снижается. В этих условиях бытовавший когда-то тезис, что страны с развивающимися рынками могут зарабатывать на майнинге, явно ушел на третий план. И мы видим, к примеру, жесткие действия китайских регуляторов по наведению порядка в криптосфере, которые включают запрет как на вложения в криптовалюты, так и на майнинг криптовалют. Запрет на майнинг, кстати, направлен также на минимизацию экологического риска, с которым сопряжена деятельность по «добыче» криптовалют.

Отмечу, что все перечисленные риски хорошо видны уже сейчас, когда крупнейшие глобальные технологические компании еще не вышли на рынок стейблкоинов. Очевидно, что их выход на этот рынок только усилит все риски и создаст риск использования стейблкоинов – по сути, денежных суррогатов – как средства платежа за товары и услуги.

В России многие из перечисленных рисков достаточно высоки. На многих криптобиржах российские пользователи входят в тройку-пятерку ведущих стран. Есть оценки, согласно которым оборот сделок с биткоинами российских пользователей в неделю составляет сотни миллионов рублей, а российские пользователи являются активными участниками (.pdf) торгов на популярных криптобиржах.

Широкое вовлечение россиян в криптоэкосистему на данный момент не несет рисков финансовой стабильности и рисков для денежно-кредитной политики. Однако уже сейчас оно может нести риски, связанные с обходом пользователями криптовалют системы ПОД/ФТ (противодействие отмыванию денег и финансированию терроризма), а также с угрозой потерь инвестиций гражданами, как из-за высокой волатильности, так и в результате откровенного мошенничества.

Все это требует дальнейшей настройки регулирования. Банк России сейчас готовит к публикации консультационный доклад по криптовалютам, где мы более детально отразим нашу позицию. Очевидно, что цифровые валюты – это денежные суррогаты, и они не должны использоваться для платежей. Наличие в России инфраструктуры по их обмену на рубли и другие валюты, к примеру криптообменников, способствует распространению криптовалют и их использованию в теневых операциях, и функционирование такой инфраструктуры должно быть прекращено. Важно также, чтобы российские финансовые компании не продавали сами и не содействовали продаже другими производных инструментов и биржевых фондов, базовым активом для которых является крипта, российским инвесторам – ни квалифицированным, ни неквалифицированным, в том числе через свои связанные зарубежные компании.

Безусловно, это не означает, что нужно отказываться от развития финансовых технологий и выпуска по российскому законодательству цифровых финансовых активов. Но и в этом случае важно, чтобы цифровые финансовые активы не использовались как средство платежа. Кроме того, учитывая зарубежный опыт, надо начинать задумываться и о том, чтобы избегать регуляторного арбитража. То есть нужно регулировать риски, связанные с выпуском конкретных видов токенов и возможными операциями с ними, и регулировать их по аналогии с похожими финансовыми активами, выпускаемыми стандартными финансовыми институтами. Децентрализованные системы, построенные на блокчейне, часто используются для обхода регулирования. Выпускаемые в децентрализованных системах токены по экономическому смыслу могут представлять собой прямые аналоги обычных финансовых инструментов или их комбинацию и при этом не иметь тех же регуляторных ограничений. Это в конечном итоге может создавать риски финансовой стабильности. Поэтому, развивая технологические инновации, нужно, тем не менее, внимательно следить и регулировать риски базирующихся на их основе финансовых инноваций.