«Зеленые лебеди»: стихийные бедствия и финансовый стресс

За последние 50 лет в мире произошло более 11000 природных катастроф, совокупные финансовые потери от которых составили $3,64 трлн, посчитала Всемирная метеорологическая организация. Другими словами, за 1970–2021 гг. происходило в среднем по пять катастроф еженедельно, а среднегодовой ущерб от них эквивалентен размеру всей экономики такой страны, как Хорватия, или двум ВВП такой страны, как Эстония. Самой «дорогостоящей» катастрофой за этот период стал ураган «Катрина», обрушившийся на побережье США в 2005 г.: потери от этого бедствия составили $163,6 млрд, что сопоставимо с размером экономик Кипра, Словении и Сербии, вместе взятых.

Для финансового сектора последствия природных катастроф могут превзойти влияние «традиционных» экономических потрясений или финансовых кризисов: финансовые организации особенно уязвимы для т.н. «зеленых лебедей» – катастрофических событий, связанных с климатом и находящихся вне пределов обычного диапазона рисков и прогнозов, пишут в своем исследовании Полин Авриль и Камелия Турку из Университета Орлеана и Грегори Левьеж из Банка Франции. Смягчить последствия катастроф может помочь макропруденциальная политика, пришли они к выводу, изучив данные о 88 странах и применяемых в них макропруденциальных мерах за период с 1996 по 2016 г.

Макропруденциальная политика призвана способствовать финансовой стабильности за счет минимизации системных финансовых рисков, и ее меры до сих пор вводились, как правило, без учета рисков, связанных с климатом. Тем не менее даже без набора специфичных мер, связанных именно с климатическими рисками, она способна помочь экономике справиться с последствиями природных катастроф.

Сильная макропруденциальная политика создает благоприятные условия для того, чтобы процесс восстановления после катастроф реализовывался по сценарию шумпетерианского «созидательного разрушения» – когда на смену устаревшему старому приходит более совершенное новое (см. врез). Разрушение физического капитала после катастроф создает стимул для инвестирования в более продуктивные основные фонды и технологии, и надежная финансовая система с большей вероятностью обеспечивает финансирование таких инвестиций, объясняют авторы.

Каналы финансового стресса

Природные катастрофы могут провоцировать финансовый стресс в экономике по нескольким каналам, которые могут усиливать эффекты друг друга, оказывая отрицательное влияние на благосостояние. Авторы перечисляют пять основных каналов, через которые стихийное бедствие может вызвать финансовый стресс.

Во-первых, стихийные бедствия приводят к снижению стоимости земли и жилой и коммерческой недвижимости. Это приводит к падению стоимости залогов, которые население и фирмы предоставляют банкам для получения кредита. Более того, во-вторых, природные катаклизмы приводят к разрушению физического капитала. В сочетании с потенциальными нарушениями в цепочках поставок это увеличивает неопределенность и снижает объемы производства фирм – в итоге у фирм снижается прибыль. Снижение прибыли фирм ухудшает их способность обслуживать кредиты, а значит, увеличивает кредитный риск для банков.

В-третьих, сокращение текущей и ожидаемой прибыли компаний может приводить к падению стоимости их акций, что в комплекте с падением стоимости недвижимости бьет по благосостоянию населения, тем самым сокращая и его кредитоспособность.

В-четвертых, снижение стоимости акций негативно влияет на портфели акций, которые держат банки. Банки также могут пострадать от роста доли проблемных кредитов, вызванного сокращением экономической активности. И могут столкнуться либо с  изыманием депозитов населением и фирмами, которым нужно профинансировать медицинскую помощь и заменить утраченные физические активы, либо как минимум с остановкой притока новых сбережений. Все это увеличивает для банков риски ликвидности. Кроме того, инфраструктура самих банков (офисы, оборудование, информационные системы) может пострадать от стихии, в силу чего они сталкиваются с реализацией операционных рисков.

В результате действия всех этих факторов растет риск дефолта банков, из-за чего увеличивается стоимость фондирования для них, и они перекладывают эти издержки на клиентов, ухудшая условия кредитования. С этой точки зрения природное бедствие эквивалентно шоку предложения кредитов, что негативно отражается на инвестициях и тем самым подрывает восстановление экономики.

Наконец, в-пятых, стихийные бедствия вынуждают правительства наращивать госрасходы – на медицинскую помощь, финансовую поддержку населения и компаний, восстановление инфраструктуры и спасение банков, которые оказываются на грани банкротства (состояние банковских балансов и суверенный риск напрямую связаны через т.н. «дьявольскую петлю» – см. врез ниже). Поскольку доходы от налоговых поступлений уменьшаются, а госдолг растет, риски дефолта правительства увеличиваются. Страны, более уязвимые для природных катастроф, из-за ухудшения кредитоспособности вынуждены платить более высокие проценты по займам.

Политика системной устойчивости

Макропруденциальная политика, даже будучи «не заточенной» на учет климатических рисков, способна смягчать последствия природных катастроф, рассуждают авторы. Активно развиваясь в последнее десятилетие после глобального финансового кризиса 2008 г., дабы не допустить его повторения, она предполагает введение количественных ограничений на выдачу кредитов (таких как предельные значения соотношения размера кредита к доходу), требования к капиталу и резервам банков. Исследования показывают, что макропруденциальные меры позволяют смягчать кредитные циклы, сдерживать колебания цен активов и снижать банковские риски.

Макропруденциальное регулирование повышает устойчивость финансового сектора за счет укрепления балансов банков, ограничения принятия рисков, сокращения левереджа – следовательно, можно ожидать, что экономика с устойчивыми банками лучше противостоит финансовым последствиям стихийных бедствий, пишут исследователи. Более того, сильная макропруденциальная политика позволяет центральным банкам контрциклически реагировать на потрясения – в противном случае они могут не пойти на снижение ключевой ставки при ужесточении финансовых условий.

Таким образом, надежная финансовая система может способствовать быстрому восстановлению экономики за счет поддержки кредитования и уменьшения неопределенности. Финансируя замену основного капитала более современным и производительным, устойчивый банковский сектор поддерживает среднесрочный и долгосрочный рост; а более высокая производительность, в свою очередь, способствует расширению возможностей кредитования и облегчению условий финансирования. Напротив, в отсутствие макропруденциальных мер пострадавшая от стихийного бедствия экономика может столкнуться с ухудшением финансовых условий и попасть в ловушку бедности.

Сила политики

Страны как со слабой, так и с сильной макропруденциальной политикой примерно одинаково подвержены природным катастрофам, выяснили Авриль, Турку и Левьеж: это делает сравнение влияния этой политики на восстановление пострадавших от стихии экономик релевантным.

Степень финансового стресса исследователи измеряют через премию за внешнее финансирование – спред между стоимостью банковских кредитов и безрисковой процентной ставкой (external finance premium, EFP). Природные бедствия авторы проранжировали по степени интенсивности, используя данные метеорологических станций и спутников. В их выборку включаются данные об ураганах и наводнениях – наиболее распространенных стихийных бедствиях.

Оказывается, что ураганы – несмотря на то что они, как правило, затрагивают лишь отдельные регионы внутри страны – значимо влияют на величину EFP. Относительно маленькая страна (входящая в четверть самых маленьких в выборке по площади), имеющая слабую макропруденциальную политику, сталкивается с максимальным ростом этой премии: спустя два года после урагана, сопоставимого с «Катриной», показатель растет на 44 базисных пункта (в среднем по данным за весь охватываемый исследованием период – 1996–2016 гг.); при ограничении данных периодом за последние 10 лет (2006–2016 гг.) – на 219 базисных пунктов. Ухудшение кредитных условий сохраняется даже на горизонте, превышающем три года.

Напротив, если в такой небольшой стране действуют строгие механизмы макропруденциальной политики, то для нее EFP даже сокращается – на 67 базисных пунктов спустя два года после урагана, подобного «Катрине» (одинаково за весь период выборки и за последние 10 лет).

Если увеличение интенсивности урагана на одно стандартное отклонение приводит к увеличению EFP в среднем на 29 б.п. через 5–12 кварталов после шока, то внедрение одного дополнительного инструмента макропруденциальной политики нивелирует почти весь этот прирост, сокращая его примерно на 20 б.п.

Однако в случае наводнений жесткость макропруденциальной политики не имеет такого значения, как в случае ураганов. Это может быть связано с тем, что наводнения, как правило, локализованы вдоль рек и на побережьях, то есть географически более изолированы, и более предсказуемы – это может стимулировать развитие страхования для управления рисками, полагают авторы.

В случае же минимизации финансовых последствий ураганов значимый позитивный эффект строгости макропруденциальной политики сохраняется, даже когда экономисты учитывают влияние других характеристик экономики, которые могут смягчать влияние экономических шоков, – уровня развития (оценивается на основании ВВП на душу населения), качества институтов, наличия режима таргетирования инфляции (он позволяет легче справиться с последствиями стихийных бедствий), режима валютного курса, глубины финансового рынка, наличия бюджетных правил.

Больше всего от строгой макропруденциальной политики выигрывают страны со средним уровнем доходов – для них EFP снижается (то есть улучшаются условия финансирования) сильнее, чем для бедных и для богатых стран. При слабой же макропруденциальной политике сильнее всего проигрывают страны с низким и средним уровнем дохода – для них премия возрастает (то есть ухудшаются условия финансирования) больше, чем для стран с высоким доходом.

Одно из потенциальных объяснений обнаруженных закономерностей может заключаться в шумпетерианском механизме «созидательного разрушения», полагают авторы исследования. Разрушение основных фондов стимулирует инвестиции в более продуктивный капитал. Можно предположить, что именно страны со средним уровнем дохода обладают наибольшим потенциалом для полной эксплуатации новых мощностей: это создает возможности для финансирования инновационных высокопроизводительных проектов, не имеющих высокого риска для кредиторов.

Утраченный капитал необязательно будет замещаться прорывными инновациями – инвестиции могут требоваться на восполнение уже проверенного оборудования: в таком случае также нет причин для увеличения риск-премии, связанной с финансированием замещения капитала.

Страны со средним уровнем дохода, как правило, активно привлекают международный капитал. Сильное макропруденциальное регулирование может снижать их уязвимость для внезапных остановок притока капитала после природной катастрофы и даже повысить этот приток ввиду перспективы более высокой прибыли для инвесторов.

Для стран с высоким уровнем дохода замена капитала может не сопровождаться существенным технологическим скачком в силу и так высокого уровня технологий, поэтому такие страны при проведении жесткой макропруденциальной политики не получают существенной выгоды от смягчения условий финансирования. С этой точки зрения неспособность макропруденциальной политики смягчить последствия природных катастроф в странах с низким уровнем дохода может быть результатом недостаточной способности экономик таких стран «освоить» прорывные технологии.