Структура активов домохозяйств существенно различается даже между странами Евросоюза. В 2014 г. 22% активов населения Бельгии было вложено в ликвидные инструменты, а в Польше этот показатель составлял только 6%. В том же году около 10% накоплений граждан Франции находилось в частных пенсионных фондах, тогда как в Италии эта доля была втрое меньше. При этом порядка 70% итальянских семей имеют в собственности жилье, тогда как в Германии эта доля чуть выше 40%. Структура обязательств и их соотношение с активами также существенно различаются от страны к стране: например, в Нидерландах, Ирландии и на Кипре обязательства среднего домохозяйства составляют от 28% до 60% его чистых активов, тогда как в Польше, Словакии и Словении – от 5% до 10%.
Подобную разнородность можно объяснить культурными различиями, а именно – разницей в уровне доверия к формальным и неформальным системам страхования от личных финансовых трудностей, утверждают Йоханнес Флек (Институт Европейского университета) и Адриан Моннингер (Бундесбанк) в работе, опубликованной в серии working paper Европейского центрального банка. Исследования показывают, что различные аспекты культуры, включая убеждения и уровень доверия, влияют на экономические результаты – доходы, экономический рост, торговые связи, предпринимательство, финансовое развитие, политику перераспределения. Но если доверие в его влиянии на структуру активов обычно рассматривается в исследованиях как риск быть обманутым, то Флек и Моннингер исходят из того, что доверие представляет собой вероятность получить помощь в сложной ситуации.
Убеждения относительно того, на чью помощь можно рассчитывать, например, в случае потери работы или непредвиденных расходов, дают совершенно разные паттерны финансового поведения, пишут авторы работы.
У тех, кто больше полагается на свое ближайшее окружение, выше доля ликвидных активов: рассчитывая на помощь друзей и родственников, человек в случае необходимости должен быть и сам готов оказать им такую поддержку. Чем выше доверие людей к общественным институтам, тем менее ликвидны их активы, поскольку в случае финансовых трудностей люди рассчитывают на государственную поддержку.
Под ликвидными активами авторы подразумевают депозиты, ценные бумаги, под неликвидными – недвижимость и пенсионные накопления (участие в добровольных и в корпоративных накопительных программах): ликвидные активы можно относительно быстро обратить в деньги, поэтому они рассматриваются авторами как своего рода сбережения на черный день (precautionary savings). Под ликвидными обязательствами имеются в виду беззалоговые кредиты и долги по кредитным картам, под неликвидными – ипотечные кредиты.
Факторы финансового поведения
Финансовое поведение домохозяйств определяется несколькими факторами, перечисляют Флек и Моннингер. Первый – институциональные условия: формальные и неформальные правила, влияющие в том числе на структуру портфеля активов. Даже среди стран с развитой экономикой существуют большие различия в том, что касается регулирования финансового поведения или выбора в пользу покупки жилья, пишут авторы. Например, гарантированный минимум пособий варьируется от примерно 60% медианного располагаемого дохода в Ирландии до 0% в Италии. Нидерланды в 2015 г. потратили около 2% годового ВВП на налоговые вычеты по процентам ипотечных кредитов, в других европейских странах подобного субсидирования не существует – но есть формы субсидирования аренды жилья.
Второе объяснение межстрановых различий структуры портфелей домохозяйств – в специфичных шоках, пережитых той или иной страной: периодов гиперинфляции, суверенных дефолтов, коллапсов банковской системы, войн и революций и т.п. Актуальность влияния прошлого опыта на текущее финансовое поведение домохозяйств разных стран также задокументирована в литературе: например, люди, жившие в период низкой доходности фондового рынка, меньше инвестируют в акции, а пережившие высокую инфляцию чаще предпочитают покупать жилье, а не арендовать.
Третий фактор – осведомленность и предубеждения относительно конкретных финансовых инструментов. Так, даже спустя 30 лет после падения Берлинской стены восточные немцы инвестируют в более консервативные инструменты и хуже диверсифицируют портфели, чем западные.
Наконец, четвертый фактор, определяющий различия в структуре активов домохозяйств, – культура. Поскольку культура – довольно многомерное понятие, включающее в себя и традиции, и религию, и язык, и многое другое, то обычно ученые, объясняя разницу в финансовом выборе культурными факторами, сосредотачиваются на доверии как на особой культурной норме, пишут Флек и Моннингер. Такие кросс-национальные исследования, как European Values Study, фиксируют значительную разницу в уровне доверия в разных странах: например, с утверждением «людям можно доверять» согласны только 9% жителей Кипра и почти 60% жителей Финляндии. Общества с более высоким уровнем доверия активнее вовлечены в финансовые рынки и охотнее инвестируют в рискованные активы (например, акции).
Портфель доверия
Для того чтобы отделить влияние доверия от воздействия институциональных норм на структуру активов, исследователи изучили финансовые портфели европейских иммигрантов (см. врез). Эти люди сохраняют убеждения, присущие их культуре, но действуют уже в новых институциональных и экономических условиях, что позволяет лучше понять корреляцию между уровнем доверия и определенными финансовыми решениями. Например, иммигрант, приехавший из страны с высоким уровнем доверия, сохранит эту норму, даже оказавшись в стране, где этот уровень низок, и, вероятнее всего, передаст свои убеждения детям, чье поведение также будет отличаться от принятого в данной стране, полагают исследователи. Они сосредоточились на втором поколении иммигрантов – людях, поменявших страну проживания до своего 18-летия, то есть на тех, кто не сам принимал решение о переезде.
Рассматривая каждое домохозяйство иммигрантов, авторы применяли к нему индекс доверия, характерный для страны рождения людей, представляющих это домохозяйство. Так, если семья живет во Франции, но ее глава родом из Италии, домохозяйство получало индикатор доверия, рассчитанный как среднее значение, полученное в ходе опросов для Италии.
Сопоставление данных опросов показало, что рост доверия к общественным институтам на 1% сокращает склонность домохозяйств к накоплению ликвидных активов на 1,8–3,4%, в то время как такой же рост уверенности в том, что в сложных обстоятельствах человеку помогут другие люди, увеличивает объем накоплений на черный день на 2,2–2,6%. В среднем одно стандартное отклонение в сторону большего доверия к институтам снижает вероятность того, что человек будет сберегать на черный день, на 1,9–5,1 п.п., а одно стандартное отклонение в сторону большего доверия к социальным группам увеличивает такую вероятность на 3 п.п.
От уровня доверия к общественным институтам и социального капитала, то есть доверия к другим людям, зависит и то, готовы ли домохозяйства брать на себя финансовые риски, в частности, стать домовладельцем за счет привлечения ипотеки.
Исследование показало, что вероятность привлечь ипотеку растет и с увеличением уровня доверия к институтам, и с увеличением уровня доверия к другим людям. Однако если корреляция с уровнем доверия к институтам положительная, но статистически незначимая, то корреляция между социальным капиталом и вероятностью привлечения ипотеки очевидна: одно стандартное отклонение в сторону повышения доверия к людям увеличивает шанс привлечения домохозяйством ипотеки на 9,1–10,4 п.п. При покупке жилья в ипотеку семья, как правило, лишается большей части своих накоплений и берет на себя существенные финансовые обязательства (то есть риски), и решиться на такой шаг тем проще, чем больше заемщики уверены в получении помощи в случае затруднений, объясняют авторы. По их подсчетам, чем выше уровень доверия друзьям, родственникам, соседям или общине, тем больше и сумма кредита, которую заемщик решается взять: рост доверия социальным группам на одно стандартное отклонение ведет к увеличению этой суммы на 4–6%.
Доверие определяет и другие особенности финансового поведения людей. Например, экономисты Луиджи Гвизо, Паола Сапиенца и Луиджи Зингалес показали, что люди, не склонные доверять другим, реже и меньше инвестируют в акции, даже если они богаты и у них нет возможности вкладывать в другие инструменты. В другом исследовании эти же эксперты на примере разных регионов Италии обнаружили, что вероятность открыть банковский счет и вероятность использования чеков также зависит от уровня социального капитала в том регионе страны, где человек вырос, даже если он потом переехал.
Структура инвестиционных портфелей домохозяйств – важный фактор, который необходимо учитывать при определении монетарной и фискальной политики, отмечают Флек и Моннингер, приводя в пример исследование в США, которое показало, что от структуры вложений домохозяйств зависит изменение их агрегированного спроса в ответ на фискальные стимулы. Кроме того, стимулирующая политика по-разному влияет на благосостояние домохозяйств в зависимости от того, есть ли у них ипотечный кредит или нет. Высокий уровень доверия в обществе может улучшать экономические показатели: на микроуровне взаимное доверие людей снижает издержки бизнеса, способствуя заключению новых контрактов и привлечению инвесторов, а на макроуровне доверие помогает улучшить качество экономической политики.
