Посткоронавирусная экономика: индикаторы, тенденции, прогнозы

Александр Морозов, директор департамента исследований и прогнозирования Банка России, модератор:

– Пандемия привела к очень серьезным шокам в мировой экономике и большинстве стран мира. Эти шоки делают возникший кризис уникальным. Во-первых, по масштабу: во многих экономиках снижение выпуска составило более 10% – это беспрецедентно. В России выпуск упал на 8% год к году. Во-вторых, по скорости, с которой кризис распространялся: все происходило не по дням, а по часам. В-третьих, одновременно произошли шоки как со стороны спроса, так и со стороны предложения.

Полина Крючкова, заместитель министра экономического развития Российской Федерации:

– Пандемия резко увеличила спрос на оперативную статистику и нетрадиционные источники данных для оперативной оценки ситуации. За последние месяцы мы – государственные органы, бизнес и экспертное сообщество – далеко продвинулись в использовании разных видов данных. Что мы используем? Первый массив информации для оценки ситуации в потребительском секторе – данные контрольно-кассовой техники от Налоговой службы. Введение онлайн-касс с точки зрения бизнеса затратно, а с точки зрения аналитиков очень помогло и предоставило возможность проанализировать и общую, и отраслевую, и региональную картину. Мы видим то же, что видит Центробанк: после волны кризиса экономика восстановилась, но последние пару недель началась неустойчивая динамика из-за [ухудшения] эпидемиологической ситуации.

Полина Крючкова:

– Не надо переоценивать оперативные высокочастотные данные: они очень полезны в ситуации оперативного принятия решений, но уступают в точности и достоверности данным, проверенным и выверенным. Не надо формировать некую альтернативную вселенную оперативных данных, но надо четко и последовательно интегрировать их в систему статистики. По этому пути мы и идем. Когда мы используем такие данные, мы не всегда понимаем, что они означают. Но когда мы накопим длинные ряды таких данных, мы поймем, о чем они, однако это требует времени. Кроме того, для сбора многих оперативных данных отсутствует стабильная методология. Очень хорошо, что все поняли важность и нужность таких данных и необходимость «скрестить» их с традиционной статистикой, и такое объединение будет идти.

Джон Фридман, профессор экономики и международной политики Brown University:

– Мы смотрим в первую очередь на информацию от финансовых посредников – таких как компании, выпускающие кредитные карты или обрабатывающие платежи, чтобы понять расходы потребителей и выручку бизнеса. А потом мы дополнили это данными от компаний, отвечающих за обработку заработной платы, которые видят большой кусок занятости в США, – чтобы понять не только влияние на расходы, но и на занятость.

Джон Фридман:

– Мы много обсуждали эти результаты с членами правительства. В США действовала программа кредитования малого бизнеса для поддержки занятости (Paycheck Protection Program), но проблема в том, что из $0,5 трлн поддержки многое ушло компаниям, которые не только не пострадали от пандемии, но и, наоборот, нарастили бизнес. И сейчас есть идея сделать помощь более таргетированной. Безусловно, это все проходит через политический фильтр, но политики смотрели на наши данные – и не только на федеральном, но и на региональном уровне. Например, мэры могли посмотреть, как пандемия повлияла на их города в сравнении с другими.

Полина Крючкова:

– Водораздел здесь проходит не между большими или малыми данными, а между тем, что касается любых данных и любых KPI: могут ли данные быть фальсифицированы, могут ли быть с данными манипуляции. Понятно, что ни один государственный орган в своих интересах не сможет манипулировать, скажем, данными бизнес-активности, с миллионами и миллиардами транзакций, которые происходят в экономике. На другие данные может оказываться некое воздействие в ту или другую сторону, но это уже вопрос правильной настройки стимулов для соответствующих людей, которые используют эти данные, обрабатывают их, вносят информацию в систему и так далее.

Михаил Матовников, старший управляющий директор «Сбера»:

– Экскурс «Сбера» в открытые данные начался еще несколько лет назад, и к февралю 2020 г. у нас уже была лаборатория, которая занимается анализом таких данных. Мы используем данные карточных транзакций, в том числе данные о снятии наличных, что позволяет судить о доле безналичного оборота. С другой стороны, Сбербанк является крупным эквайером, что позволяет судить о потребительской активности. То есть мы видим, как меняется активность торговых точек, в том числе за счет операций клиентов других банков.

Кирилл Тремасов, директор департамента денежно-кредитной политики Банка России, модератор:

– Толковые словари дают несколько определений зомби. Но все они содержат два ингредиента: мертвец и магия. Именно магия превращает мертвеца в некое полуживое существо, как правило, лишенное энергии, не всегда понимающее, что оно делает. В экономике в роли этого волшебника выступают банки. Главный инструмент волшебства – реструктуризация кредита, которая поддерживает мертвеца в полуживом состоянии.

Райан Банерджи, старший экономист департамента денежно-кредитных и экономических вопросов Банка международных расчетов:

– Число зомби-компаний за последние десятилетия растет с каждым кризисом, но не все фирмы остаются зомби. Около 25% выходят с рынка, а около 60% восстанавливаются или начинают генерировать какую-то прибыль, хотя бы эпизодически. Но после каждого цикла зомби-фирм остается больше, чем в прошлом цикле. И в 2017 г. около 15% фирм были зомби в тех экономиках, которые мы изучаем, – это на 10% выше, чем 20–30 лет назад. Эти фирмы с низкой производительностью сбивают рост и сильных фирм тоже. Примерные вычисления показывают, что из-за влияния зомби-фирм рост производительности в развитых экономиках с 1980-х мог снизиться примерно на 1 п.п. – это где-то половина общего снижения производительности за этот период.

Аннет Киобе, постоянный представитель МВФ в России:

– Из-за пандемии поддержка компаний со стороны правительств и центробанков оказалась беспрецедентной, и эта поддержка сыграла важную роль в обеспечении развития экономики. Однако возникает вопрос, достаточно ли этой поддержки: с одной стороны, не оказалось ли ее слишком мало, учитывая последствия пандемии и ее влияние на производительность и экономическую активность, или – с другой стороны – не оказалось ли ее слишком много, и это повлечет за собой проблемы зомбификации.

Голосование участников конференции «В чем специфика зомби-фирм в России?»

Переоценили спрос – 0%

Рефинансируются в связанных банках – 30%

Жертвы пандемии – 30%

Зависят от госфинансирования – 38%

Николай Кащеев, директор аналитического департамента ПСБ:

– Главная отличительная черта российской экономики от большинства прочих в том, что доля малого и среднего бизнеса в ВВП страны остается практически неизменной и колеблется между 20% и 22%, что безумно мало. Есть даже такая теория, что российская экономика просела столь незначительно под влиянием COVID-19 в силу того, что доля малого и среднего бизнеса невелика. Сильно влияющие на динамику российской экономики крупные компании, прежде всего экспортеры, обладают огромными финансовыми резервами. Они не попадают под подозрение инвестиционного сообщества в том, что перейдут в состав компаний-зомби.

Ксения Юдаева, первый заместитель председателя Банка России, модератор:

– Наша сессия посвящена тому, что будет после пандемии, какие тренды, в частности, связанные с рынком труда и предпочтениями потребителей, станут основными и как это может повлиять на экономику. Все это очень важно с точки зрения государственной политики и политики центробанков. Пандемия потребовала большого роста госрасходов, госдолг существенно вырос. Вчера, когда мы голосовали на предыдущей сессии, публика проголосовала за то, что именно рост долгов будет центральным вызовом для центральных банков в посткоронавирусную эпоху.

Голосование аудитории «Главное последствие COVID-19 для экономики в течение 3–5 лет?»

Долговая яма – 21%

Спрос на углеводороды – 14%

Удаленка – новая норма – 20%

Цифровизация услуг – 35%

Комментарий Якова Арнополина, главного портфельного управляющего PIMCO:

– Я проголосовал за долговую яму – в долгосрочном плане это намного более важно, чем цифровизация или «удаленка».

Комментарий Павла Сорокина, заместителя министра энергетики:

– Я бы выбрал однозначно долги. Цифровизация и «удаленка» – это те тренды, которые набирали темп, но долги – это то, что создаст большой перекос в экономике, в том числе в энергетике.

Антонио Спилимберго, заместитель директора департамента исследований МВФ:

– Я бы голосовал за цифровизацию и удаленную работу как основные тренды. Насчет влияния кризиса на развивающиеся рынки: важно понимать, что эта рецессия отличается от всех других. Речь даже не о масштабе падения ВВП, а о природе шока. Давайте сравним с прошлыми кризисами. Тогда был большой дисбаланс какого-то сектора: в 2008–2009 гг. был пузырь на рынке subprime-ипотеки, чрезмерный левередж финансового сектора и чрезмерный долг в еврозоне, в 2001-м был пузырь на рынке доткомов. И если в прошлые рецессии регуляторам нужно было «исправить» сектор, который порождал кризис, то текущий кризис совсем другой, потому что нет очевидного пузыря. Этот кризис я бы назвал ускоряющим, потому что он ускоряет тренды, которые уже существовали: переход на онлайн-шопинг, телемедицину, цифровое правительство. Поэтому я позитивно настроен по части долгосрочного роста: думаю, кризис ускорит хорошие тренды – это такая положительная сторона. Если только не последует глобальный финансовый кризис, но я не думаю, что он очень вероятен.

Рубен Ениколопов, ректор Российской экономической школы:

– Исследования показывают, что воспользоваться удаленной работой могут наиболее образованные и продвинутые люди. В долгосрочной перспективе это большая проблема, так как увеличение неравенства увеличивает спрос на большее вмешательство государства.

– Эта рецессия может еще сильнее увеличить разрыв между развитыми и развивающимися странами в долгосрочном периоде, потому что доступ к технологиям для них отличается. Всемирный банк изучил, сколько будет стоить цифровизация Африки, хотя бы крупных городов, и оценил эту сумму в $80 млрд. Это вряд ли будет возможно в краткосрочном периоде. Тем более что мы выходим из кризиса с возросшим долгом, то есть возможностей финансировать цифровизацию будет еще меньше.

Павел Сорокин, заместитель министра энергетики России:

– Наверное, не стоит пока хоронить углеводороды, поскольку многие сегодняшние заявления и рассуждения – лозунги и хайп, за которыми мало расчетов и цифр. Если мы хотим, чтобы мировая экономика восстановилась – и не только развитый мир, но и развивающиеся страны, – то энергетика для этого основной фактор. Это означает, что она должна быть доступной и количественно, и по цене. Страны будут смотреть на цену, когда будут выбирать, за счет чего восстанавливать свою экономику. К сожалению или к счастью, пока более конкурентоспособного источника энергии, чем углеводороды, нет. Для того, чтобы заменить инфраструктуру, чтобы использовать массово те же электромобили, потребуются десятки триллионов долларов, которые надо где-то изыскать. А мы видим, как рынок уже сейчас реагирует на увеличение долгов.

Яков Арнополин, главный портфельный управляющий PIMCO:

– Да, в какой-то степени. Низкие ставки позволяют обслуживать долги и помогают многим странам выдерживать высокую долговую нагрузку. В то же время мы видим, что у физических лиц, компаний и банков на балансах очень много наличных. Эти деньги идут по разным рынкам активов – они идут на биржи, идут в непонятные активы, такие как биткоин, потому что нет выбора, потому что госдолг не предполагает никакой доходности.

Рубен Ениколопов:

– Кризисы подпитывают популистские партии, а у всех у них присутствует антиглобалистская повестка. В той мере, в которой социальные проблемы будут увеличивать популярность популистских партий, это может приводить к росту антиглобалистских настроений.

Елизавета Данилова, директор департамента финансовой стабильности Банка России, модератор:

– Ипотека в некоторых сегментах растет очень быстро, в ДДУ – на 1 ноября 37% в годовом выражении. С одной стороны, у рынка ипотеки в России большие перспективы роста, и качество ипотечных кредитов очень хорошее. Но международный опыт показывает, что продолжительный высокий рост кредитования будет сопровождаться ростом пузырей. Мы постараемся ответить на вопрос, как скоро могут возникнуть риски для российского ипотечного рынка.

Антон Табах, управляющий директор по макроэкономическому анализу и прогнозированию АО «Эксперт РА»:

– Мы видим достаточно серьезные нарастающие проблемы на рынке недвижимости в отдельных секторах: потенциальные проблемы с новой системой с эскроу-счетами, проблему с нехваткой капитала у застройщиков. Главное – нет ресурсов для увеличения предложения жилья. Спрос поддерживается и нехваткой жилья, и социальными программами (например, изменениями в программе материнского капитала), но если уровень предложения будет ограничен, то рост цен будет неадекватен и будет отрываться от доходов населения. Пузыря пока не видим, но «пузырики» в отдельных секторах наблюдаются.

Артем Федорко, председатель правления Банка Дом.РФ:

– Бурный рост рынка ипотеки, который мы наблюдаем в последнее время, объясняется тем, что, как любой другой рыночный продукт, ипотека очень чувствительна к изменению спроса и предложения и ценовых параметров.

Джангир Джангиров, старший вице-президент «Сбера»:

– У Сбербанка доля просрочки по ипотеке около 1%. Мы видим высокое качество ипотечных портфелей и в нормальной ситуации, и в ситуации кризиса. Что касается факторов, связанных с макроэкономикой, – доля ипотеки к ВВП в России очень низка. Обеспеченность граждан жильем – 19–25 кв. м в крупных городах, это не очень много. Есть нереализованный спрос на жилье. Если все эти факторы собрать вместе, то получается, что ипотечного пузыря нет и предпосылок для него нет.

Антон Табах, управляющий директор по макроэкономическому анализу и прогнозированию АО «Эксперт РА»:

– Основной фактор роста цен – нехватка предложения и повышенный спрос на улучшение жилищных условий. Недвижимость до сих пор воспринимается как низкорисковый актив и вечная ценность. Первичное строительство субсидируется через льготную ипотеку, а вторичка – нет. Но есть и фактор того, что первичное жилье часто лучше по качеству. В результате цены на первичном рынке растут опережающими темпами, съедая эффект от снижения ставок. Вопрос не в доступности ипотеки как таковой – качество кредитов достаточно хорошее. Проблема с ценами должна решаться на уровне фондирования и доступности капитала для застройщиков и повышения предложения на рынке.

Антон Табах:

Николай Журавлев, заместитель председателя Совета Федерации:

– Решение по субсидированию ипотечной ставки, которое приняли весной, поддержало и отрасль, и смежные отрасли, и спрос на ипотеку. Но мы должны понимать, что есть разные группы регионов. Первая группа – это там, где спрос превышает предложение, такие как Москва, Санкт-Петербург. Там заработные платы у людей достаточно высокие, там строится много нового жилья, но цены растут быстро. По факту эта группа регионов съела большую часть объема субсидии этой льготной ипотеки. Возможно, в таких регионах субсидии стоит уменьшать. Вторая группа – регионы, где более-менее равновесное предложение: там и строят, и покупают много, нет дефицита и цена не растет. Там надо смотреть по факту и регулировать. И третья группа – регионы, где цена низкая на недвижимость, низкий спрос, где никто строить не хочет из-за низкой маржинальности проектов, а людям не хватает доходов на покупку квартиры. Вот там надо субсидировать и по региональному признаку, и по сегментам, по категориям граждан. Есть регионы, в которых почти нет первички, – и там надо поддерживать вторичку: люди же все равно должны покупать квартиры, но если новые дома не строят и не поддерживается вторичная ипотека, тогда люди просто уедут из региона. Все это очень тонкая работа, надо постоянно считать и следить.

Елизавета Данилова, директор департамента финансовой стабильности Банка России:

– Мы используем свою макропруденциальную политику контрциклически. Мы только в марте и апреле снизили надбавки по ипотечным кредитам, распустили ранее накопленные буферы капитала, чтобы поддержать банковскую систему и кредитование в условиях стресса. Сейчас мы видим большой спрос, отчасти это спрос, который возник бы и без программы [субсидирования ипотеки], и пока опасного состояния рынка и пузыря на нем мы не видим. Мы видим потенциал для сохранения контрциклических мер и продолжим отслеживать распределение LTV для оценки целесообразности наших мер.

Антон Табах, управляющий директор по макроэкономическому анализу и прогнозированию АО «Эксперт РА»:

– В случае, если программа льготной ипотеки не будет продлена, большого негатива не будет, но, возможно, тогда во II квартале 2021 г. мы увидим бешеный спрос на ипотеку, а затем в III квартале – наоборот, спад. Продление должно применяться более тонко – например, только в отдельных регионах.

Николай Журавлев, заместитель председателя Совета Федерации:

– Снижение ставки по ипотеке за последний год – это заслуга двух факторов. Треть снижения приходится на программу льготной ипотеки, и две трети – на снижение ключевой ставки ЦБ. Банк России снизил ставку за последнее время на 3 п.п., а программа дает рынку 1,25 п.п. Соотношение очевидно. Поэтому долгосрочная работа ЦБ по якорению инфляции и макроэкономическая стабильность – это ключевые вещи. Если ставки будут низкими, то никакие программы поддержки будут не нужны. Снижение ставки – это и есть самая большая поддержка ипотеки.

– Вопрос для голосования, зрители могут проголосовать в течение 5 минут: каковы основные вызовы для центральных банков. Вариант первый: ДКП и бюджетная политика – в настоящее время многие считают, что границы между ними стираются, особенно в связи с QE, с покупками центробанками госдолга. Второй и третий варианты ответа – низкая либо высокая инфляция, что является вызовом? Сейчас все боятся низкой инфляции, но стагфляцию никто не отменял – мы должны анализировать опыт не только Великой депрессии, но и опыт стагфляции 1970-х гг. в развитых странах. И, наконец, вопрос о долговой нагрузке: что будет проблемой – госдолг, корпоративный долг, долг домохозяйств?

Комментарий Владимира Мау, ректора РАНХиГС:

– Основные вызовы – долг и бюджет. Для меня это выглядит немного угрожающе: если основной вызов – долг, то вопрос о независимости центробанка будет подниматься вновь и вновь.

– Очень часто институт, который кажется временным, становится постоянным. В какой степени нестандартные меры могут стать стандартными?

Ксения Юдаева, первый заместитель председателя Банка России:

– Мы, как мегарегулятор, использовали и ДКП, и регуляторный подход. Если говорить о ДКП, то мы сначала затормозили снижение ставки, потому что опасались краткосрочных инфляционных рисков, но потом, когда стало понятно, что эти риски закончились, мы достаточно сильно смягчили политику. Мы предоставляли ликвидность, увеличили лимит по предоставлению валютной ликвидности (но он практически не понадобился). Был ряд регуляторных послаблений, основное – меры, которые стимулировали банки реструктурировать кредиты наиболее пострадавшим заемщикам.

– Предоставление ликвидности под качественный залог всегда было частью работы центральных банков. QE – совсем другой тип интервенции, развитые экономики делали это, потому что столкнулись с хронической низкой инфляцией и ожиданиями ниже их таргетов, а также хронической слабостью в агрегированном спросе. Но эти три условия могут не присутствовать на развивающихся рынках. И мы должны это учитывать.

Ксения Юдаева, первый заместитель председателя Банка России:

– Мы смотрим вперед, на прогноз, и в нем видим большое количество дефляционных рисков, поэтому пространство для смягчения есть. С другой стороны, мы уже несколько раз оставляли ставку на том уровне, на котором она сейчас, – 4,25% – ровно потому, что сейчас видим в том числе определенные краткосрочные проинфляционные риски и риски для финансовой стабильности. Нужно следить за такими рисками, сохранять доверие рынков, контролировать инфляционные ожидания, поэтому мы сейчас и проводим довольно сдержанную политику, притом что видим, что в дальнейшем риски, скорее всего, будут смещены в сторону дефляции.

Владимир Мау: «Вопрос от слушателя конференции: может ли ухудшение баланса правительств (значительный рост дефицита или госдолга) стать препятствием для ужесточения ДКП в условиях ускорения инфляции?»

Алехандро Диаз де Леон, председатель Банка Мексики:

– Думаю, что этот вопрос критически важен. Неустойчивый дефицит бюджета может в итоге привести к ограничению решений в области денежно-кредитной политики, когда центральный банк не желает или не может повысить ставки, чтобы погасить инфляцию, что, в свою очередь, ведет к увеличению премии за риск [и еще больше обостряет проблему госдолга].

Эльвира Набиуллина, председатель Банка России:

– Новая ситуация ставит огромные вызовы и по поводу характера экономического роста, и по поводу роли центральных банков. Мы в Банке России придерживаемся ортодоксальных взглядов по поводу политики и не очень экспериментируем с нестандартными инструментами именно для того, чтобы быть эффективными в решении задач, стоящих перед центральными банками.

Алексей Заботкин, заместитель председателя Банка России, модератор сессии:

– Первая сессия посвящена механизму денежно-кредитной политики. Мы хотели бы обсудить:

Жак Миньян, руководитель миссии МВФ в России:

– Ситуация в России отличается от ситуации в других странах: в еврозоне инфляция крайне низкая, в Великобритании она снижается, в США несколько выросла, но все еще не дотягивает до таргета в 2%. В России в ноябре инфляция составляла 4,5%. Слишком низкая инфляция проблематична для центрального банка, потому что она оставляет ему слишком мало пространства для того, чтобы реагировать на кризис, – и у Банка России этого пространства было больше, то есть с точки зрения монетарной политики Россия оказалась в более комфортной ситуации. И механизм трансмиссии работал: ставки, которые люди платят по ипотеке, пошли вниз, краткосрочные и долгосрочные ставки пошли вниз.

Александр Исаков, главный экономист по России «ВТБ Капитал»:

– Начну с прогноза по инфляции – в следующем году мы ждем инфляцию на уровне 2,8–3%, это даже несколько меньше, чем оценка МВФ. Где будет итоговый темп роста цен, показывают последние данные по инфляции на продовольственные товары: текущее ускорение цен приводит к тому, что в следующем году мы ждем более низких темпов роста. Сахар, рыба, мясо – все эти позиции и приведут нашу инфляцию к тому, что по этому году мы получим ее на уровне 4,5% плюс-минус, а в следующем – думаю, менее 3%.

Филипп Картаев, профессор МГУ:

– Мы видим, что колебания валютного курса стали в меньшей степени передаваться в колебания цен. По оценкам и Банка России, и независимых экономистов, эффект переноса валютного курса в цены сократился. Что это значит? Это значит, что резкое изменение курса создает меньшие риски для инфляции и это дает ЦБ больше возможностей управлять инфляцией. Это связано в том числе с выбором между разными вариантами проведения инфляционного таргетирования. Здесь любой центральный банк, который переходит к таргетированию, сталкивается с дилеммой: с одной стороны, у вас должен быть плавающий курс, а с другой – если вы допускаете свободные колебания курса, то его существенные изменения могут передаваться в цены и мешать вам таргетировать инфляцию. Сгладить колебания курса помогает бюджетное правило – и это опыт не только России, но и других стран, которые таргетируют инфляцию и используют аналогичные механизмы бюджетных правил.

Александр Исаков, главный экономист по России «ВТБ Капитал»:

– Насколько фактическое снижение ставок во время рецессии влияет на финансовые условия и кредитование, как это происходило сейчас во время коронавируса? Влияет меньше, чем нам бы хотелось (нам всегда хочется, чтобы влияние ДКП было бы сильнее и больше). Но сейчас недооцененный фактор – рост кредитов по плавающей ставке. Заемщики увидели прямой эффект от снижения ставок Банком России. Во время рецессии финансовые условия ужесточаются, а плавающая природа ставок позволяет непосредственно в моменте передать импульс экономике. Эффективность трансмиссионного механизма в последнее время была выше, чем обычно.

Филипп Картаев, профессор МГУ:

– Мы пока не знаем ответа на этот вопрос на российских данных, но если смотреть на мировой опыт, то кажется, что неравенство может влиять на эффективность работы денежно-кредитной трансмиссии. Высокое неравенство снижает эффективность монетарной политики. Если у вас высокое неравенство, значит, у вас относительно большая доля бедных людей и относительно большая доля очень богатых людей. Но бедные люди при смягчающей политике не так сильно наращивают потребление, как средний класс, из-за того, что у них существенные ограничения по заимствованиям. А у очень состоятельных людей просто относительно более низкая предельная склонность к потреблению. Поэтому именно люди со средним доходом наиболее сильно реагируют на стимулирующую политику. Получается, что если у вас более однородное население, то и монетарная политика более эффективна. Правда, наверное, это не главная причина для борьбы с неравенством.

Жак Миньян, руководитель миссии МВФ в России:

– В России ожидания домохозяйств выше 4% (целевой уровень Банка России. – Econs.online), а ожидания участников рынка (оцениваемые на основе ОФЗ) ниже. Стоит воспринимать риск того, что ожидания окажутся ниже 4%, всерьез. Я вырос в стране с историей высокой инфляции и понимаю издержки этой ситуации. И понимаю, почему низкая инфляция стала большим достижением. Однако сейчас риски низкой инфляции во всем мире очень серьезны, и не стоит игнорировать сигналы о том, что инфляция может оказаться ниже таргета. Я бы обращал внимание на сигналы о том, что ожидания могут быть ниже 3%. В России есть и проинфляционные, и дезинфляционные риски, и инфляция ощутимо ниже таргета будет разрушительной.